伯克希尔股东大会实录 2017

伯克希尔股东大会实录 2017

年 5 月 6 日 CenturyLink 会议中心 4 万人+雅虎直播开场白

正如查理(在见面前的电影中)在描述他在高中时的爱情胜利时提到的那样，查理毕业于离这里大约一英里的奥马哈中央高中，这是一所公立学校。我的父亲、第一任妻子、三个孩子和两个孙子都毕业于这所学校。事实上，我的孙子们说他们有和我爸爸一样的老师(笑声)，这是一座伟大的城市，我希望你在这里的时候能看到更多。

再过一分钟，我们将开始问答，一直持续到中午，然后我们会休息一个小时左右。下午 1:00 会重新开始，继续进行问答环节，直到 3:30。然后我们将休息 15 分钟左右。然后我们将召开伯克希尔年度会议，我们有三个提案，人们希望就其发表意见，所以这可能会持续一个小时。在我们开始之前，我想做几个介绍，第一个是 CarrieSova，她已经和我们在一起七年了。我们能看到 Carrie 吗？

站起来，Carrie，加油。(掌声)Carrie 主持了整个节目。她大约七年前加入我们，几年前我说：你为什么不帮我开年会呢？她处理好了这一切。她有两个年幼的孩子。她有几十家参展商与她合作，正如你所能想象的，有了我们所展示的一切，有了你们所有的人，有了酒店、航空公司、租车公司等等，她做这件事就好像在同时玩三个球的游戏。她太棒了，我要感谢她为我们主持这个节目。(掌声)而且我也要请你们欢迎我们的董事。

稍后会对董事进行投票。他们就在前排。如果我们能在他们被介绍时把聚光灯打在他们身上。按字母顺序排列的是 Howard Buffett、Steve Burke、SueDecker、Bill Gates、Sandy Gottesman、Charlotte Guyman，我旁边有 Charlie Munger、Tom Murphy、Ron Olson、Walter Scott 和 Meryl Witmer。

(掌声)一季度业绩

今年可能只强调了一点，因为我们对收益征税 35%，这意味着我们承担的亏损还可以获得 35%的税收优惠。

我想说的是，这一比率有可能会降低，这意味着之后的损失对我们的税收价值将低于今年。这不是什么大不了的事，但这将是一个非常轻微的偏好。随着 12 月 31 日到来，这可能会成为推迟任何收益，甚至加速任何亏损的一个因素，我对此不做任何预测，但假设有一项税收法案会减少收益。因此，在第一季度，保险承保是一个不确定的因素。在我们的 10-Q 中有更多关于这方面的内容，你可以在官网上查找。

如果你对评估我们的收益或业务非常感兴趣，你真的应该去看 10-Q，因为正如我们每个季度指出的那样，报告并没有涉及到估值的一些要点。我只想提到与保险情况有关的两个因素，我很喜欢。在前四个月，GEICO 的净增加 70 万保单持有人，这是我记忆中的最高数字。在过去的某个地方，可能有一个比这个数字更大的数字。我没有回去看所有的东西。但去年我相信这个数字大约是 30 万。

对我们 GEICO 来说，这是一个美妙的时期，因为我们的几个主要竞争对手已经公开表示了这一点。事实上，其中一个竞争对手前几天刚刚重申了这一决定，尽管他们现在已经改变了政策。但他们有意削减新业务，因为新业务在第一年就带来了重大损失。只是收购新业务的成本。此外，奇怪的是，第一年新业务的赔付率往往比续期业务高出近 10%。因此，你不仅有获客成本，而且实际上你的赔付率更高。

所以，当你承保了很多新的业务时，那一年你会在这部分新业务上亏损。我们承接了很多新业务，至少有两个竞争对手宣布，他们消减新业务上一段时间，因为他们不想承担第一年的亏损。当然，这是为我们定制的，所以我们只是脚踏实地尽可能多地承接好生意。这是有代价的。

第二个因素不是损益中的一个因素，但第一季度的一个重要事件是我们增加了浮存金。在幻灯片上，我相信它显示同比增长了 160 亿。其中 140 亿是在今年第一季度，因此我们的浮存金增加了 140 亿美元。几年来，我一直在告诉你，要增加浮存金将非常困难，我仍然会告诉你同样的事情。但拥有 140 亿美元或更多是件好事，这也是为什么，如果你看看我们的 10-Q，你会发现我们的现金和现金等价物，包括国库券，现在已经远远超过 900 亿美元。

所以我认为我对第一季度感觉很好，尽管我们的经营收益下降了 25%，这没有任何意义。我的意思是，随着时间的推移，真正重要的是我们是否在为自己拥有的企业创造价值。我总是对当前的数字感兴趣，但我总是梦想着未来更高的数字。

向先锋基金 John Bogle 致敬

本·格雷厄姆(Ben Graham)谈到了这一点。但事实是，这不符合投资经理的利益，也不符合华尔街投资业的利益。事实上，发展指数基金不符合他们的利益，因为它大幅降低了管理费用。而且，正如我们在报告中谈到的，以及其他人评论的那样，指数基金总体上为股东带来了比整个华尔街专业人士更好的结果。其中一部分原因是他们大大降低了成本。因此，当 Jack 开始工作时，很少有华尔街的人为他鼓掌，他成为了一些嘲笑和许多攻击的对象。

现在，当我们看数万亿的指数基金时，只有几个基点的投资费用时，但当我们谈论其他地方的费用时，却是数百个基点。我估计 Jack 至少为投资者节省了数百亿资金，而且在总体业绩方面根本没有给他们造成负面影响。随着时间的推移，这些数字将达到数千亿。所以，周一是Jack 的 88 岁生日，所以我只想对 Jack 说生日快乐，我代表美国投资者感谢你(掌声)。我有个好消息要告诉你Jack。

周一你年满 88 岁，再过两年，你就有资格在伯克希尔担任高管(笑声)。坚持住伙计。(众笑)好的。我们这边有一个媒体小组，那边有分析师小组，中间股东。我们轮换提问，先从分析师开始。我们会一直问答到下午。如果我们问完 54 个问题，也就是每个记者 6 个，每个分析员 6 个，观众共 18 个，之后我们将只回答观众的问题。我想我没有任何关于场外会议室的情况信息。但我们至少会去其中一家。

让我们先从《财富杂志》的 CarolLoomis 开始，我相信她是时代公司历史上服务时间最长的员工，已经有 60 年了。卡罗尔？(掌声)卢米斯：谢谢。感谢我们所有的记者。我知道有很多人向我们提出了问题。我只想说很难回答每一个问题。

我唯一可以建议的是，你们遵循沃伦在年报中的想法，他希望每个人在离开会议时，都能比刚来时更了解伯克希尔。所以要让你的问题直接与伯克希尔有关或者与年度信有关。即使那样，你们的问题也很难全部回答。我们三个一共只有 18 个问题，但是我建议你在明年提交问题的时候，关注与伯克希尔相关的问题。

查理和我相信，如果你建立了正确的文化，并且这种文化，在某种程度上自我选择你作为董事和经理人选，那么就行为而言，你会比拥有一本千页的规章制度得到更好的结果。无论如何，你都会遇到麻烦。我们有 36.7 万名员工，现在，如果你有一个拥有 36.7 万户家庭的小镇，这就是大奥马哈地区，那么在我们今天在这里讨论的时候，人们正在做一些错误的事情。这是毫无疑问的。真正的问题是，伯克希尔的管理人员是否处于更好的状态，他们是否在担心并考虑发现并纠正任何不良行为。如果他们没有做到这一点，信息是否会传到奥马哈，以及我们是否会对此采取行动。

富国银行有三个非常重大的错误，但是其中一个错误让其他所有的错误都相形见绌。任何企业都会有激励机制，激励制度本身没有什么问题，但是你必须非常小心你的奖励。你不能激励不良行为。如果是这样，你最好有一个系统来识别它。显然，富国银行的激励体系是围绕交叉销售和每个客户的服务数量构建的。该公司在每个季度的投资者报告中都强调了每个客户拥有多少服务。因此，这是该公司的一个主要重点。毫无疑问，人们的收入、等级和晋升都是基于这个数字，至少部分是基于这个数字。事实证明，这是在鼓励错误的行为。

我们也犯过类似的错误。我的意思是，任何公司在设计激励系统时都会犯一些错误。但这是个错误你迟早会发现的。我会告诉你我们是怎么知道的。但最大的错误在于，我显然不知道富国银行是如何传递这些信息的所有事实。但是在某些时候，如果出现重大的问题，CEO 会先得到消息，他必须在那一刻立即采取行动，这是这一切的关键。

你们看到的所罗门公司的情况，我想是 4 月 28 日，所罗门的 CEO、总裁和法律总顾问坐在一个房间里，一个叫约翰·梅里韦瑟 John Meriwether 的家伙，向他们描述了一些不好的可怕做法，是一个为他们工作的叫保罗·莫泽尔(Paul Mozer)的不良行为，他欺骗美国财政部是非常愚蠢的行为。他这么做一定程度上是出于怨恨，因为他不喜欢财政部，他们也不喜欢他。

所以他伪造了对美国国债的投标。所以大约在 4 月 28 日，CEO 和所有这些人都知道他们出了什么问题，他们不得不向纽约的联邦储备委员会，纽约联邦储备银行报告。CEO-JohnGutfreund 说他去报告，但他没有去。毫无疑问他推迟了，只是因为这是一件令人不快的事情。然后在 5 月 15日，又举行了一次国债拍卖，Paul Mozer 再次提出了一系列虚假的出价。

因为最高管理层提前知道了，这一切本该已经都结束了，但现在一个纵火狂又出去放了一把火。在他们被警告说他是个纵火犯之后，他点燃了它。然后一切就开始急转直下。CEO 知道后本就不能再这样了。然后他们犯了第三个错误，实际是再一次犯错。与第二个错误相比，这个错误显得微不足道。但他们犯了第三个错误，因为他们仅被处以 1.85 亿美元的罚款，但他们完全低估了他们的所作所为一旦被发现的影响。

在银行业，人们会因为抵押贷款和其他各种事情而被罚款数十亿美元。对大银行的罚款总额，我不知道总数是十亿还是三四十亿还是其他什么数字。因此，他们通过罚款的规模来衡量问题的严重性。他们认为 1.85 亿美元的罚款比 20 亿美元的罚款是毛毛雨，他们完全错了。但最主要的问题是他们知道违规后并没有采取行动。有一个糟糕的系统已经够糟糕了，但他们发现问题却没有采取行动。

在伯克希尔，对我来说，关于子公司任何错误行为的主要信息来源是热线电话。现在，我们每年收到大约 4千份热线报告。其中大部分都是鸡毛蒜皮的事情，诸如我旁边那个人有口臭之类的(笑声)。我的意思是它无关紧要，但也有一些严重的问题，我们的内部审计负责人 BeckiAmick 对所有这些问题都进行了研究。很多人都是，可能大部分都是匿名的。但是任何看起来严重的事情，你知道，我都会知道，并且马上开始行动，说起来还不止一次。我们花了大价钱调查其中一些。我们有时会派特别调查员去调查他们。而且，就像我说的，它发现了一些我们在母公司根本不会容忍的做法。我认为这是一个很好的系统。我不认为这是完美的。

我不知道它们的系统是什么，但我肯定富国银行有内部审计，他们肯定有热线电话。我不知道事实是什么，但我敢打赌，有很多信息都来源于此，我不知道他们的系统是如何让他们找到合适的人。我不知道谁在任何时间做了什么。如果他们收到一些信息(我确信他们收到了)，但他们忽略了它们，或者他们只是把它们送回下面的某个人那里，那就是一个非常、非常、非常巨大的错误。查理？你一直在跟踪它。你有什么想法？

坦率地说，我不知道还有比热线电话和匿名信更好的系统了。在过去的六七年里，我收到的匿名信已经让我发现了其中的三四个，这些问题都导致了重大的变化。而且他们示警的非常非常突然。他们几乎总是匿名的，但这不会有区别。因为如果他们提醒我们注意到出了问题，显然不会对任何人进行报复。但我要告诉你们，在我们坐在这里的时候，相当多的人可能在伯克希尔做错了什么，通常情况下危害非常有限。我的意思是，也许偷了少量的钱或者类似的东西。但是一旦涉及到像富国银行那样的销售行为时，你就会看到它会造成怎样的损害。

Q2，无人驾驶汽车将伤害 BNSF 和 GEICO勃兰特：嗨，沃伦，查理。

谢谢你邀请我。你已经在 GEICO 业务中提到了无人驾驶汽车的风险。但是我突然想，无人驾驶卡车也可以缩小铁路的成本优势，即使火车上的乘务员人数最终从两个减少到零。对于 BNSF 铁路来说，无人技术更多的是一种机遇，还是一种威胁？

坦率地说，这可能取决于在引入的最初几个月中的经验，而不是测试的情况。如果他们让世界变得更安全，这将是一件非常好的事情，但对汽车保险公司来说却不是一件好事。同样，如果他们学会如何更安全地开卡车，现在卡车行业往往会出现司机短缺，这显然会改善他们相对于铁路行业的地位。查理？

Q3，喜诗糖果教会了我们要买好企业

我叫 Bryan Martin，来自伊利诺伊州 Springfield。在 HBO 的纪录片《成为沃伦巴菲特》(BecomingWarrenBuffett)中，你有一个很好的类比，将投资比作打棒球和了解自己的最佳状态。泰德·威廉姆斯知道他最喜欢正好来自中路的球。当你们两个人都考虑潜在的投资时，是什么样的特质使得一家公司成为你的最佳投资对象？

回到我们收购的一家公司，这不是我们收购的第一家出色的企业，但它算是一个分水岭。那是一家相对较小的公司，叫 See'sCandy。当我们在 1972 年看到喜诗糖果的时候，我们的问题是，人们将来是否仍然愿意在品尝或赠送糖果的时候，优先选择这种糖果而不是其他糖果？而且这也不是人们在购买低价糖果时考虑的对象。我们有一个非常喜欢的经理。我们收购了这家公司，价格为 2500 万美元，当时的税前收入约为 400 万美元。

而现在我们的税前回报肯定接近了 20 亿美元。但这只是因为我们觉得，人们必然不会去购买价格较低的糖果。我的意思是，如果你在情人节去找你的妻子或女朋友，我希望他们是同一个人(笑声)，然后说，你知道，"亲爱的。这是一盒很便宜的糖果。"你知道，当你说完，她会非常失落。我们对喜诗糖果做出了判断，我们认为它会很特别，可能不会预测到 2017 年，但我们认为它在 1982 年和 1992 年肯定会很特别。

幸运的是，我们做到了。我们正在寻找更多的喜诗糖果，只不过要大得多。查理？

你知道，我认为在英国有 17%或类似的比例是本币，在日本墨西哥是 15%，在美国也非常好。所有这些行业都存在竞争。我们认为我们投资美国运通、富国银行或联合航空、可口可乐时，不会抱着这样的想法：它们永远不会出现问题，也永远不会有竞争。

我们为什么买它们，是因为我们认为它们有非常非常强大的竞争优势。我们喜欢他们中许多人的财务政策。

我们喜欢他们在竞争中的位置。我们收购了很多企业。我们确实看到了我们认为他们在哪些方面具有持久的竞争优势。我们认识到，如果你有一个非常好的业务，你会有很多竞争对手，试图把它从你身边夺走。然后你会判断你的公司、产品和管理层抵御竞争对手的能力。这些公司不会消失，但我不会详细介绍这些公司的具体名称，但这些公司总体上处于非常有利的地位。本质上，我是这样比喻的。如果你有一个很棒的生意，即使是像喜诗糖果这样的小生意，你基本上就拥有了一座经济城堡。

在资本主义市场经济中，人们会试图夺走你的城堡。因此，你需要一条护城河围绕它，以各种方式保护它。然后你想要城堡里有一个非常擅长抵御掠夺者的骑士。但是会有掠夺者，它们永远不会消失。

如果你看看可口可乐是 1886 年成立的。美国运通在 1851 或 1852 年开始经营快递业务。我不知道富国银行是哪一年创立的。顺便说一句，美国运通也是由 HenryWells 和 WilliamFargo 创办的。所以这些公司面临着很多挑战。他们会有更多的挑战。我们拥有的公司也面临着挑战。我们的保险业务遇到了很多竞争。但是，你知道，我们从 1968 年 800 万美元收购国民保险公司开始。

幸运的是，我们在 GEICO 有像 TonyNicely 这样的人。我们有 Ajit Jain，他增加了数百亿的价值。我们还有一些你可能不知道的小公司，但它们确实为我们做了出色的工作。所以保险业总会有竞争，但总会有一些事情要做，一个真正聪明的管理层，一个完善的分销系统，各种各样的事情，可以帮助他抵御掠夺者。所以关于"花了多少时间来评估这些资产"这个问题，我会说我每天都这么做。

我相信查理每天都这样。查理？

Q5，关于 AIG 的再保险交易相当满意JayGelb：这个问题是关于伯克希尔与美国国际集团 AIG 的追溯再保险交易，这是有史以来最大的同类交易。

根据过去 AIG 准备金不足的记录和伯克希尔投资浮存金的机会成本，这份覆盖 AIG 高达 200 亿美元的准备金以换取 100 亿美元的保费的合同，你对它最终将为伯克希尔带来利润的信心有多大？

我们因此得到了 102 亿美元的保费，这适用于 2015 年 12 月 31 日之前在许多类别业务中的损失。因此，AjitJain 为伯克希尔赚的钱比我赚的多得多，但他对这种交易进行了评估。我们自己也经常谈论这个话题。我只是觉得很有趣。我特别感兴趣的是他们将要给我们的 102 亿美元。我们得出的结论是，我们认为我们今天可以得到 102 亿美元，最高支付额为 200 亿美元，我的意思是，从现在到到期日这段时间内，我们可以做得很好。

AIG 有充分的理由这样做，因为他们储备不足一直受到批评。从本质上讲，我认为这可能也应该解决这样一个问题：他们在这项业务上是否过于保守。我们得到了 102 亿。

问题是我们赔付的速度有多快，以及我们将赔付了多少钱。99%的思考都是由阿吉特完成的，我只做了 1%。

我们预测我们认为将要发生的事情，无论我们的预测是什么，我们知道它都不是精确的，所以我们尽量保守。我们做过很多这样的交易。这是最大的一个。第二大的是几年前由伦敦 Lloyd 创建的一笔交易。而且我们在一笔交易上犯了错这笔交易涉及超过十亿美元的保险费。我是说明显判断错了。还有其他一些可能会成功，也可能会失败，这取决于你认为我们从浮存金中赚到了多少。但他们还好，可能没有我们想象的那么好。

总的来说，我们做的还不错。但当我们坐拥 900 多亿现金的时候就不那么好了。因此，我们在第一季度增加的 102 亿美元目前只能让我们获得微不足道的回报。而且三瓜俩枣并不能使这成为一笔有吸引力的交易。所以，我们必须假设我们能够找到钱的最佳用途，这些钱会在我们身边很长一段时间。

我认为我们的计算是保守的。我们与 AIG 的计算方法不同，我们自己估计赔偿支出之类的。实际上，从 AIG的立场来看，我认为这是一笔相当不错的交易。因为他们确实以 102 亿的代价降低了 200 亿美元的潜在损失。我认为，他们让投资界感到满意的是，他们不太可能在 2015 年之前出现本次交易未考虑到的不利进展。查理？

Q6，正确的生活方式就是学习，学习，再学习

Grant Gibson 来自科罗拉多州 Denver，这是我连续第五年来这里。

谢谢你邀请我们。恕我直言，巴菲特先生，这个问题是问芒格先生的(笑声)。在你成千上万的谈判和商业交易的职业生涯中，你能否向大家描述一下，在你的脑海中哪一个交易是你最喜欢的，或哪一个是最值得注意的？

每次你任命一个从未有过大量资本配置经验的新人投资经理，就像掷骰子一样碰运气。我觉得我们做了这么久就会好得多。但是这些决定是相互融合的，其中一个特征就是不断的学习。如果我们没有不断学习，你就不会来这里了。你可能还活着，但不是在这里。(笑声)

我有一个朋友说：钓鱼的第一条规则就是在有鱼的地方钓鱼。钓鱼的第二条规则就是，永远不要忘记第一条规则。(笑声)我们在有鱼的地方钓鱼钓得很好。

Q7，巴菲特谈科技股投资：IBM，苹果，亚马逊Andrew：早上好，沃伦。

这个问题来自一位长期股东，昨晚在希尔顿酒店的大厅里，他向我提出了这个问题。沃伦，多年来，你一直远离科技公司，说它们太难预测，而且没有护城河。然后，当你投资 IBM 时，你似乎改变了你对科技公司的看法，当你最近投资苹果时，你又一次改变了你对科技的看法。上周五，你说 IBM 没有达到你的预期，出售了我们三分之一的股份。你对 IBM 和苹果的看法有什么不同吗？投资科技公司你学到了什么？

第一次投资我判断错了，第二次我们也会知道我是对是错。但是我不把它们当作苹果 vs 苹果，我也不把它们当作苹果 vs 橘子，在某种程度上介于这两者之间。查理？

(笑声)不要真的这样做。这个想法刚好出现在我的脑海里。(笑声)但是，你知道，这就是你几乎从来没有见过的一个企业，在那里，我认为像飞秒激光手术 LASIK 之类的广告点击一次 60 或 70 美元，而对于谷歌几乎没有成本。我认识他们。我是说，他们设计了招股书，他们来找我。他们比最初的公司上市时晚了一点点，甚至比伯克希尔上市晚了一点点。所以我有很多方法来提问问题，或者自学。

但是我搞砸了。

前几天我发表了一个非常重要的声明，我问查理他是否能想到这样的情况，一个人从零开始，几乎同时在两个非常不同的行业建立了一个非凡的经济机器，你知道，与其他拥有大量资本和其他一切的竞争对手一起，在零售业和云计算领域做到这一点，就像 JeffBezos 所做的那样，像 ThomasMellon 这样的人投资了许多不同的行业，诸如此类。但实际上，他同时也是两家白手起家的公司的 CEO，AndyGrove 曾经在 Intel 说过，想想看，如果你有一颗银弹，你可以用它除掉你的一个竞争对手，你会选谁？

我认为无论是在云计算还是在零售业，有很多人会把那颗银弹瞄准 Jeff。他做到了。你知道，他在《华盛顿邮报》的表现，和我所认为任何可能的人一样出色，这是一种完全不同的游戏。所以这是一个了不起的商业成就，实际上，他参与了两个企业的运营，而不仅仅是提供资金，这两项业务可能和你所能找到的任何企业一样，受到竞争对手的威胁。查理，你还有什么想法吗？

Q8，巴菲特为投资竞争激烈的航空业辩护Gregg：沃伦，我的问题涉及到一些最近购买的航空股票。

铁路因其既有的、几乎不可能复制的铁路网络和通行权而受益于巨大的进入壁垒。与铁路不同，航空业似乎几乎没有任何优势。即使我们在过去 15 年中看到的整合，进入的障碍也很少，退出的障碍也很高。该行业还受到低转换成本和激烈定价竞争的影响，严重受到燃料成本的影响，燃料价格上涨难以转嫁，燃料价格下降导致价格竞争加剧。相比之下，铁路客户几乎没有什么选择，因此限制了议价能力，而且燃油收费使铁路行业能够缓解燃油价格波动。

自航空公司股票回购计划宣布以来，你已经多次指出，这两个行业有很大的不同，不应该将其与伯克希尔十年前进军铁路业相提并论。你能否告诉我们，是什么让你相信，这次航空公司的不同之处足以让伯克希尔向四大航空公司投资近 100 亿美元？因为在我看来，对于长期投资者而言，你持有少量股份的 UPS 和 FedEx 将是一个更好的选择。UPS 和 FedEx 都拥有更广泛的经济护城河，这些护城河建立在更易识别、更持久的竞争优势之上。

你可以在互联网上输入"航空公司"和"破产"，你会看到大约有 100 家(大致在这个范围内)航空公司在过去的几十年里破产了。事实上，查理和我曾经是全美航空 USAir 的董事。人们写下我们在 USAir 的糟糕经历。这是我做过的最愚蠢的投资之一。其他还有很多。

航空业已经以其 80%运力(可用座位里程)运营了有一段时间了，你可以看到将会发生什么，以及诸如此类的事情。因此，我认为可以公平地说，未来 5 年或 10 年，它们的产能水平将高于导致它们全部破产的历史水平。虽然在 80 年代他们这么做过，但现在的问题是，他们是否会在定价方面做出自杀性的行为还有待观察。

实际上，目前他们的投资资本回报率相当高。如果你真的去对比的话，我觉得比联邦快递 FedEx 或者 UPS 都要高。但这并不意味着明天早上，如果你经营其中一家航空公司，而另一家公司降价你就要跟随降价。正如你所说的，当油价下降时，降价的灵活性比油价上涨时提价的灵活性更大。因此，这个行业在未来 10 年的定价敏感度将比过去 100 年更高，能实现这一点并不容易。但现在情况确实有所改善。他们的劳动力比以前更加稳定，因为他们基本上都经历过破产。在我看来，他们都将进行某种行业模式的谈判。在某种程度上他们将缺少飞行员。但找飞行员可不像买喜诗糖果一样简单。查理？

因此，如果公司在年底的价值不变，但发行的股票减少，那么随着时间的推移，我们仍会赚很多钱。所有四家主要航空公司都在以很低的价格回购股票。

Q9，可口可乐和巴菲特获"黑色星球奖"

Savilla Aliance 来自德国。我是德国 Ethecon 基金会伦理与经济委员会的成员。我很高兴我可以把我的问题放在这里。也许你不像我一样高兴听到这些。巴菲特先生，几年前，我看过一部电影，你在片中宣称，美元钞票上印着"我们相信上帝"并没有真正表达你的哲学。在你看来，只有现金才算。你的信条是"我相信美元"。

但是你有没有想过，是什么样的麻烦和牺牲，奴役和对地球母亲的破坏，甚至是疾病和死亡，让你如此急切地收集美元钞票？(嘘声)以可口可乐为例。来自德国 Ethecon 基金会将黑色星球奖授予董事会成员以及大股东巴菲特和艾伦，因为你们应该共同为这些集团赚取如此多钱的原因负责，不是吗？可口可乐在世界上干旱多发的地区还剥夺了人们的饮用水，还污染了许多地区的地下水。

我要说的是。我想我一辈子都在吃我喜欢吃的东西。还有可口可乐，这种可口可乐的重量是 12 盎司，我每天大约喝 5 盎司。(笑声)一罐里面大约有 1.2 盎司的糖。如果你看看人们从哪里获得糖和卡路里，他们从各种各样的东西中获得糖和卡路里。我觉得我喜欢通过可口可乐获取 1.2 盎司糖，而且非常愉快。自 1886 年以来，人们一直觉得它能令人愉快。我想说的是，如果你都是根据某些最近出版物中的某些人所告诉你的最适合你的食物来选择每一顿饭，我会为你提供。

我会说"随你便"。但如果你告诉我，这么做我就会多活一年，我甚至连想都不会这样想。如果我只吃西兰花、芦笋和 Alice 阿姨让我吃的所有东西，或者我可以吃我喜欢吃的所有东西，包括巧克力圣代、可口可乐、牛排和土豆煎饼，你知道，我宁愿吃我一生都喜欢吃的东西。而不是为了再多活一年去吃别的东西。(掌声)我认为这应该是我的选择，你知道吗？如果有人认为糖是有害的，你知道，也许你会鼓励政府禁止摄入糖。

但是可口可乐里的糖和直接吃糖没什么区别，你知道的，早上吃葡萄坚果或者其他任何我吃的东西没什么区别。因此，我认为可口可乐在很长一段时间里一直是美国乃至全世界的一个非常、非常积极的因素。你可以看看这家公司的成就清单。(掌声)我真的不希望有人告诉我，我不能喝它。查理？

这是第一个问题。如果你问我后一个问题的答案，如果在我给出答案之前，我只能选择一个统计数据来问你关于未来的问题，我不会问你关于 GDP 增长的问题，我不会问你谁将成为总统，我会问你们未来 10 年或 20年的平均利率是多少，或者你们想做的任何事情。如果你假设我们目前的利率结构可能是 10 年或 20 年的平均水平，那么我会说回报率将很难达到 10%。另一方面，如果我以各种可能性来选择利率，我会说目前这个利率可能有点令人向往，而且很有可能是可行的。

如果你说，"好吧，我们不能长期维持这样的利率"，我会让你看看日本，你知道，在 25 年前，我们看不到他们的利率如何维持。我们还是在看同样的东西。因此，我认为要预测利率的走势并不容易。不幸的是，预测这一点就是为了给你一个好的答案。我想说，在伯克希尔取到一个糟糕业绩和惊人业绩的几率，可能是你所能找到的任何投资对象中最低的。因此，我最好的猜测是在 10%的范围内，但这是在假设未来 10 年或 20 年的利率，略高于过去 7 年的情况下做出的。

查理？

如果提高税收，公用事业委员会可能会给我们更高的税率优惠来弥补这一点。如果降低税率，他们会说，你不能仅仅因为税率降低了，就有权赚更多的钱。因此，忘掉递延税中的公用事业部分吧。

适用于我们未实现的资本收益的递延税收，我们将从中收益。因为我提到我们有超过 900 亿的未实现收益。

如果利率在任何一个方向上发生变化，我们的股东每一美元都将受益。

然后是其他行业。你提到了铁路，但它还适用于我们所有的其他业务。如果税率降低，在某种程度上不同行业将产生不同程度的影响，这取决于行业内玩家数量和竞争环境，其中一些税率可能会实质性降低，一些几乎肯定会因竞争被夺走掉，而一些可能不会被夺走。经济学家可以就此展开很多争论。但我在很多案例中都见过降税的作用。比如，在我的有生之年，英国税率一直在下降。我们的公司有 52%税率，也有过很多不同的税率。因此，我看到了经济行为是如何起作用的。我要说的是，可以肯定的是，任何降低的税率都会因过度竞争而被夺走。而且几乎可以肯定的是，其中某些公司将为股东创造收益，但这将是特定行业和公司特定的结果。查理？

那么，我们就美元数字来说有 900 亿或 950 亿，如果税率下降 10%，那么增加 10%将是 95 亿，这是真实的。另一方面，如果它像以前那样上升，从 28%上升到 35%，他们也可以把它从我们手中夺走。

Q12，巴菲特捐掉了他的二手凯迪拉克

谢谢你邀请我参加年会，我感到既荣幸又幸福。我问巴菲特先生的问题是，你总是建议我们购买升值的股票。然而几年前，你卖掉了你的二手凯迪拉克，获得了巨大的利润。(笑声)你如何证明出售一项不断贬值的资产以获得可观利润的合理性？谢谢你。(笑声)

不过幸运的是，作为交易的一部分，我为他在仪表盘上签了我的名字。所以警察看到了这一点。然后他们就说，他有没有给你什么股票建议？然后就放了他。(笑声)我不记得曾经卖过二手车获利。我不认为我卖过任何私人物品。但我有套房子要卖。

Q13，为什么巴菲特希望他的妻子在他死后买入指数基金？

Becky：我想问一个卡罗尔问题的后续问题。查理在问答中说，他认为伯克希尔的业务总体上会比标普 500指数表现更好。来自阿拉巴马州伯明翰的 ClarkCameron 持有伯克希尔 281 股股票，他在信中问道：为什么你建议妻子在你去世后投资指数基金，而不是伯克希尔？我相信芒格已经建议他的后代：不要傻到卖掉它。(笑声)

她会拥有比她需要的多得多的钱。最重要的是，你必须要的钱不要变成问题。而且，如果她持有标普指数，除非大规模杀伤性武器出现问题，否则她不可能(或几乎不可能)持有所有的资金。她会持有一些流动资金，所以如果股票在某个时候大幅下跌，或股票交易所关闭一段时间等等事件，她仍然会觉得自己有钱花。她的目标不是资产最大化。不管她得到的是两倍还是三倍还是更多都没有任何区别。重要的是她这辈子都不用担心钱的问题。

我在奥马哈有个 Katie 阿姨，查理很了解她，和我一样为她丈夫工作，她一生都很努力工作。住在她花了8000 美元在 45 街和 Hickory 街买的房子里。她活到了 97 岁。因为她投资了伯克希尔，她最终得到了几亿美元。(笑声)她每隔四五个月就会给我写一封信。她说，亲爱的沃伦，我不想打扰你。但是我会变穷吗？我会给她回信说，亲爱的 Katie，这是个好问题，如果你能活到 986 岁，你就会花光所有的钱。(笑声)大约四、五个月后，她又给我写同样的信。

如果你有足够多的钱，这个世界上没有任何一种方法可以让它成为你生活中的一个负担。如果你有很多钱，会有人给你各种各样的建议，有时是好意的，有时不是那么好意的。所以如果你确定有东西要交付，你知道，在伯克希尔，他们会说，"好吧，如果沃伦今天还活着，他会告诉你这样做"。我只是不想让任何人经历这些。我认为，实际上投资标普指数将会是我所建议的一个，大部分人都应该这样做。而且我认为，如果他们只持有一只股票，他们就不可能会有那么多的内心平静。

他们的邻居、朋友和亲戚都在努力做一些事情，就像我说的，有时候是出于好意，有时候是出于其他原因，去做一些别的事情。因此，我认为投资标普指数，将是一项取得良好结果并可能持续下去的投资策略。查理？

Q14，伯克希尔可能会投入 150 亿美元给联合利华交易JayGelb：据报道，伯克希尔与 3G 和卡夫亨氏合作，试图以 1430 亿美元收购联合利华。伯克希尔愿意在这笔交易中投资多少？这是否意味着伯克希尔的下一次大规模收购可能是与 3G 合作？

现在，卡夫亨氏在提出收购要约时，希望确保除了可能产生的债务之外，还有足够的股本来完成交易。所以，我们基本上非正式地承诺了 150 亿，这只是在与联合利华达成友好协议的基础上获得批准的。最初，我们认为他们至少可能对这样的交易感兴趣。当我们发现不是这样的时候，我们撤回了报价。所以很有可能会有 150 亿美元的额外投资。好的，第 5 区。

Q15，如何看待投机

我的公司正在亚洲传播价值投资理念。我的商业伙伴 KenChi、ChoQuyYing 和我致力于唤醒 1 亿中国人回归理性投资方式。这个世界上最难的事情就是改变人们的价值观或信仰体系。我们应该唤醒投资者从市场投机转向市场投资。它不会改变投机者的价值观或信念体系。巴菲特先生，我想问你，你能告诉我们应该怎样传播你的价值投资理念吗？或者有什么鼓励的话吗？谢谢

在这个市场上，我们会时不时地遇到这种情况。当看到你认为智商比你低 30 分的邻居通过购买股票变得比你更富有时，没有什么比这个更令人痛苦的了。不管是网络股还是别的什么。人们会屈服于它。他们会像在其他地方一样抵挡不住经济的诱惑。

关于你的问题还有一点，我认为，资本市场可能有一些倾向，相比存在了几百年的市场，在市场发展的早期更具投机性，因为资本市场具有赌场特征，对人们有很大的吸引力，特别是当他们看到周围邻居变得富有时，就像我说的那样。那些以前没有经历过周期的人可能比那些经历过疯狂投机结果的人更倾向于投机。

所以，基本上在这个国家，在我 1949 年读的那本书里，本·格雷厄姆一直在宣扬价值投资，那本书一直很畅销。但是，如果市场变得狂热，新发行的股票表现良好，杠杆投资者表现良好，许多人就会被吸引，不仅是投机，还有我所说的赌博。恐怕在美国也是如此。我认为，中国作为一个新兴市场，基本上有着广泛的投机，在这方面可能会有一些非常极端的经历。我们这个国家也会有的。查理？

这实际上为投资者提供了机会。人们喜欢交易，他们喜欢赌博。如果他们认为赚钱很容易，很多人就会冲动行事。在一段时间内，它会自我实现，创造新的皈依者，直到最后审判的那一天到来。

只需要继续宣扬价值投资，如果市场波动很大，你就能不断地让更多的人认识到，市场是可以被利用的，而不是指导你将要发生什么。你还有什么要说的吗，查理？

Q16，我们没有因为税法的变化而采取任何不同的做法Andrew：谢谢你，沃伦。

这个问题来自 RyanPrince。美国总统 DonaldTrump 和他的顾问们已讨论提议大幅提供投资税收抵免，以激励企业长期固定资本投资。伯克希尔在 BNSF 拥有庞大的基础设施投资组合，需要大规模的定期日常维护投资。从投资资本回报的角度来看，投资税收抵免将对 BNSF 的资本投资决策产生何种影响？同样重要的是，考虑到当前的经济和就业形势，这种税收抵免是否相当于对本来是强制性的维护性资本投资的补贴，还是扩张性投资的适当激励？

这在我们的计算中并没有多少。你知道，事实上，在伯克希尔的层面上，我从未指示任何人因为投资税收抵免或加速折旧而做任何不同的事情。在运营公司层面上可能会进行一些计算。在风能项目和太阳能项目中，情况确实如此。他们目前依赖于税法。也许会有这样的时候，但是如果没有税法的一些补贴，他们是不会这么做的。但我要说的是，相比只进行普通折旧，如果你改变折旧计划，比如双倍折旧三倍折旧，我们就会做我们需要在铁路上做的事情，以使铁路更安全、更有效率。

我怀疑是否会有任何戏剧性的差异。显然，如果你打算，比如买一大堆飞机，法律会在 12 月 31 日改变，数学计算会让你最好地等到 1 月 1 日或 12 月 31 日再做这件事。但我记不起来，这么多年来，我曾经给我们的经理发过任何邮件说：让我们这样做吧，因为税法正在改变，或者可能会改变，或者类似的话。正如我前面提到的，如果你认为资本利得税在某一时刻会有变化，它只是有一点点变化。

显然，如果税率下调，你会提前承担损失，或许会推迟一点收益。这就是为什么它是有影响的，实际上，如果参议院和众议院的税务委员会正在做一些事情，它可能是有影响的，如果主席会说，"如果我们做出任何改变，我们可能会使用这个生效日期"，或类似的东西。我想他们以前也这么做过几次。在风能和太阳能方面，我们不是税收驱动的大项目。这是一项具体的政策，因为政府已经决定要让人们(或者说社会已经决定)转向那些绿电形式。

而市场体系不会做到这一点。也许有一天，市场体系会自己完成这一切。

我们不会做出大的改变。无论如何，就法律而言这都是推测性的。但除此之外，如果它变得不像法律那样具有投机性，而且看起来确实有什么事情正在发生，它根本不会改变我们的大时代。查理？

Q17，铁路运输前景可期，但煤炭运输量将减少Gregg：沃伦，我的问题也和 BNSF 铁路有关。

尽管本届政府相信他们能够重振煤炭行业，但市场力量仍主导煤炭行业的消亡。虽然美国 90%的煤炭消费是由发电驱动的，但天然气的燃烧成本更低，也更清洁。随着风能和太阳能的规模扩大，成为更廉价的替代能源，可再生能源发电已经重塑了部分市场。这给 BNSF 铁路带来了问题，去年煤炭运输量和收入仅占铁路总量和收入的 18%，低于此前 10 年的平均 24%。虽然这其中有一部分是由于过去几个冬天煤炭供应的大量增加，这似乎最终走出了困境，你对煤炭对 BNSF 的长期贡献有什么期望？

我知道铁路公司目前运输一些经过加拿大太平洋沿岸港口的出口货物，但那里的增长能够抵消国内需求的减少吗？或者 BNSF 是否需要更多地依赖多式联运等环节来弥补煤炭产量的损失？

因此，你无法预测费率，而且如果天然气足够便宜，你会看到一个大量需求转向天然气。因此，煤炭在收入中所占的比例将大幅下降。你知道年复一年，10 年后这将是相当重要的，谁知道确切的结果，我们正在寻找煤炭以外的其他增长来源。如果你和煤炭绑在一起，你就有麻烦了。查理？

我们今年在 BNSF 的煤炭运输量大幅上升，那是因为去年它们的库存太低了。正如你所说，库存增加而后有所下降，但还是偏高。查理对此有更长远的展望，但在我看来，10 年或 20 年后，我们煤炭运输量将比现在少得多。另一方面，我认为在其他品类的长途运输中，铁路也有不错的前景。我的意思是，铁路是大宗商品长途运输的一个相当便宜的方式。我认为这是一个很好的生意，但它的煤炭运输量将减少。好的，第 6 区。

Q18，变化的世界已经大为不同

Marcus Burns 来自澳大利亚 Sydney。巴菲特先生，我的问题是，你过去常常购买轻资产、高现金流的企业，但现在却在购买低增长、资本密集型的企业。我知道伯克希尔公司能产生大量的现金流，但是如果你继续投资轻资本的公司，股东们会不会过得更好呢？

我不知道美国市场的总市值是多少，但这可能已经接近美国市场总值的 10%。如果你拿这五家公司来说，基本上，你可以在没有任何股本的情况下经营它们。根本不需要。这和 Andrew Carnegie 建造一座钢铁厂，然后用赚来的钱建造另一座钢铁厂，并在这个过程中变得非常富有，或者 Rockefeller 建造炼油厂，购买油罐车等等的时代完全不同。

一般来说，在我们的资本主义制度下，在很长一段时间里，增长和赚取大量资金需要大量的资本再投资和大量的股本投入，铁路就是一个很好的例子。那个世界真的改变了，我不认为人们会喜欢这种差异。你真的不需要任何资本就能运营这五家总市值超过 2.5 万亿美元的公司，如果你看看 30 或 40 年前的财富 500 强名单，你知道，不管是埃克森美孚，通用汽车，还是其他你能想到的。

所以我们会喜欢轻资产公司，我的意思是，毫无疑问，一个不需要任何资本，并且不断增长，而且所需股本回报率几乎是无限的企业，是理想的企业。此外，我们还拥有少数几家企业，它们的资本回报率非常高，但没有增长。我们仍然喜爱它们，但是如果它们处于在可以增长的行业，相信我，它们会是我们再投资名单上的第一位。

我们没有找到那些我们可以买到并且我们很了解的东西。但你说的完全正确，这是一种比我们在投资资本密集型企业时能够做到的更好的投资方式。查理？

然后我们来到其他像苹果和谷歌这样的业务，他们站到了世界之巅。我认为提问者基本上是对的，世界已经发生了很大变化，那些做出正确决定进入这些与旧企业截然不同的新企业的人，他们做得非常好。

我的意思是，当谷歌可以卖给你一些东西的时候，只需每次有人点击一些东西，GEICO 就会支付 11 美元或者更多。而花费数年时间寻找合适的地点，开采铁矿来供应钢铁厂，并修建铁路把铁矿运送到钢铁生产和分销的地方以及诸如此类的事情，这是完全不同的。我们的世界是建立在资本主义制度上的，我们美国的资本主义体系，基本上是建立在有形资产、再投资，以及所有这些东西上的，以及随之而来的大量创新和发明。但是，如果你恰好擅长这个，那么实际上不需要任何资金就能创造数千亿的市场价值，这会好得多。这是一个与过去不同的世界。听着，我认为世界这种变化很可能继续下去。我的意思是，我不认为这个变化的趋势很快会结束。

但伯克希尔我就不知道了。正如芒格先生曾经说过的一句名言：在管理伯克希尔的子公司时，你实行的是"近乎退位的授权"。因此，亲力亲为的管理不可能是答案。这意味着，如果伯克希尔的大多数子公司继续独立运营也会做得一样好。伯克希尔对世界的价值是什么？这就是我的问题。

但你必须逐个公司地看。这里大概有 50 位子公司经理人出席。当然，他们不会在电视上或任何地方说任何话去抨击某件事。但是，可以让他们私下谈谈，问问他们是否认为，伯克希尔的"退位管理"以及伯克希尔所拥有的资本优势，可以让他们的业务运营得更好。他们任何有意义的项目都可以一瞬间获得资金，而不用担心银行是否还在放贷，就像 2008 年那样，或者华尔街是否会为此鼓掌或诸如此类的事情。因此，我认为我们的不干预风格，实际上可以为许多公司带来显著的价值。但我们这里确实有管理人员，你可以问问他们这方面的情况。

我们当然不会给他们打电话，说我们开发了一个更好的系统来生产路博润的添加剂，或者比 TonyNicely 管理GEICO 做得更好。但我们对资本配置有非常客观的看法。我们可以解放经理人。我想说的是，我们可以让他们解放出至少 20%的时间。否则他们就会作为一家上市公司的 CEO，与分析师会面、打电话、与银行打交道，以及各种各样的事情。我们基本上让他们从中解脱出来的，这样他们就可以把所有的时间都花在找出经营业务最佳方式上。因此，我认为我们会为我们的合作带来一些东西，即使我们只是坐在那里，把脚放在桌子上。查理？

讲诚信。(掌声)所以我为伯克希尔感到骄傲，如果我们卖掉可口可乐，我也不会太担心。(笑声)

但是它在汽车保险市场的份额从 2.5%上升到了 12%，真正的关键是 GEICO 和 TonyNicely，但部分原因是我们的另外两家竞争对手(至少两家)和大型竞争对手，在八个月或者十个月前表示，如果他们减少对新业务的兴趣，就无法实现其年度利润目标。我认为我们决定加大油门的商业决策是一个更好的商业决定。但我认为，GEICO 做出这一决定时，如果作为一家上市公司会比作为伯克希尔子公司遇到更多困难。

因为我们只考虑 GEICO 未来 5 年或10 年的发展，我们愿意承受新的业务成本在短期内降低我们的收益，而其他人有不同的压力。我不是在讨论他们的行为，因为他们的股东与 GEICO 在伯克希尔中的支持者不同，在伯克希尔股东中的支持者也不同。我认为在这种情况下，我们的系统更为优越。但这不是因为我们工作更努力。查理和我几乎什么都不做。(笑声)

Q20，结构性清算的成本率会下降Jonathan：您能谈谈您的定期支付年金业务吗？

这些合同的加权平均利率成本为 4.1%，在当前的利率环境下，这听起来并不是特别有吸引力。这些负债在持续期内是否足以使其成为一个有吸引力的资金成本？或者这些合同主要是在利率较高的时候执行的？

Jonny，为了回答你的问题，我们希望采用更长期情况。我们一直如此。我们必须对死亡率做出假设，然后我们必须对利率成本做出假设。很明显，4.1%是多年来许多合同的综合成本率。我们每周大概承保 2000-3000 万份长久期合约。所以，如果你平均用 15 年，或者类似的时间，我们就可以得出这样的数字。我们一直根据利率来调整它们。当我们这样做的时候，我们假设，我们将赚到比这些结构性清算固有成本更多的钱。

这就是我们的生意模式，我想我们现在规模有六七十亿了。我们会继续做下去。顺便说一句，可能这六七十亿大部分，我们还没有支付任何款项。而别人已经提前付款给我们了，而且它们的规模确实很大。因此，这是一个我们将在 10 年或 20年后开展的重要业务。我们有一些天然的优势，因为人们认为我们比任何其他公司支付这些款项更值得信赖。该业务的考验是，随着时间的推移，我们是否能够获得高于我们付给受害者的回报。

我们愿意下这个赌注。但如果利率长期保持在目前的水平上，假设我们将资金存放在固定收益工具中，那么我们就会出现一些亏损。

顺便说一句，我们在该业务上有一些额外的津贴。因为我们最终每个月都会向这些人付款，所以我们必须追踪他们是否还活着。因为你不能指望每个月都会收到支票的死者的亲属，会及时通知你死者已经去世了。但是，随着时间的推移，死亡的数字会上升。如果利率保持不变，随着新业务的增加，4.1%的成本率会有所下降。

Q21， 对便宜的 USG 投资并不是一个好主意

所以记住这一点，这不是我的一个好主意。查理跟这事没关系。不过 USG 也不是什么大灾难。Becky？

它在那里疯狂扩张。它是一块宝石。阿吉特负责监督，但我们还有一个很棒的人来管理。

几年前我们收购了 Medical Protective 保险公司。TimKenesey 负责管理，阿吉特负责监督。但不管有没有阿吉特，Tim 也能经营一家很棒的保险公司。但他足够聪明地意识到，如果有像阿吉特这样的人愿意在一定程度上监督它，那就更好了。但是 Tim 自己就是一个出色的保险经理人，Medical Protective 对我们来说是一项了不起的业务。大多数人不知道我们拥有它。事实上，这家公司可以追溯到 19 世纪。如果你看一下年报的保险业务的"其他"部分，我们还有很多不错的其他业务。

总的来说，这是一家很棒的保险公司。很少有像这样的。GEICO 也是一家很棒的公司。因此，阿吉特为伯克希尔赚的钱可能比我还多。但即使没有他，我们仍然会拥有我认为世界上最好的财产意外险业务。和他在一起，你知道，我想没有人能接近他的水平。查理？

如果你能创造出非凡的承保能力，再加上更多的浮存金，那么就是一项很棒的保险业务。我们没有多少这样的业务，那些都是很棒的生意，我们从中保险业务中获得了一千多亿浮存金，总的来说，我们还可能会因为持有这些浮存金而赚到一些额外的钱。如果你能让别人给你 1040 亿美元，并付钱让你持有它，同时你可以拿去投资并获得收益，这是一个很好的生意。

现在，大多数人都不做的并不好。问题是，我刚才描述的优点吸引了太多人加入进来。而最近，人们只是为了投资管理业务，已经真的加入进来。这是一种在海外赚钱的方式(通过保险业务投资管理来避税)。但我们不这么做，但是对于拥有投资经理的小公司来说，这是可以做到的。所以这里的竞争很激烈。但我们有一些根本性的优势，而且我们在某些领域有优势，有绝对优秀的经理人来最大限度地发挥这些优势。我们将充分发挥它。

Q23，卡夫亨氏费城奶油奶酪产品的宣传片

(笑声)所以我们会吃这个，但是你们也一样，在中场休息时，我想他们带来了 8-9 千个。如果我们卖不用完的话，我会很失望的。事实上，我会对你失望，不是他们。(笑声) 好的，JAY？

Q24，子公司经理人并不想成为继任者JayGelb：这个问题是关于继任计划的。

沃伦，在今年的年度致股东信中，你提到伯克希尔表现最好的经理人名字的次数似乎减少了。这是否意味着你要改变关于伯克希尔下一任 CEO 继任计划的信息？

Q25，伯克希尔特殊的收购优势

我叫 Vicky Wei。我是沃顿商学院的工商管理硕士。这是我第一次参加年会。我真的很兴奋。谢谢你邀请我们来。我的问题是，接下来的三五年你想去哪里钓鱼？你最看好哪些板块，又最看空哪些板块？非常感谢。

我们可能在最初的 5 分钟或更短的时间内就知道某件事是否有可能会发生，或者是否有合理的概率会发生。

它必须通过这些检验，第一个问题是，"我们真的对它有了足够的了解来做出决定吗？"你知道，这个问题就能过滤掉很多事情，但还剩下一些。如果它通过了检验，我们就有很大的机会去做点什么。但这不是针对特定行业的。

显然我们确实喜欢这些公司，因为它们产品的周围有长长的护城河，也许可以进一步预测消费者的行为。但对我们来说，预测消费者行为比 20-30 年前更难了。我觉得现在比赛更难了。但我们会从当前资本回报率和预期资本回报率的角度来衡量它。很多人会给你一些信号，告诉你他们是什么样的人，即使是在交谈的最初 5 分钟里，以及随着时间的推移，你是否有可能与他们达成令人满意的安排。所以很多事情进展得很快，但是我们知道自己喜欢什么类型的行业，或者我们希望最终进入什么类型的业务。但是我们不会真的说，"我们将要在这个或那个领域，或另一个领域的公司"。查理，你想补充点什么吗？

他们可以支付很高的价格，得到很好的条件等等。所以，现在收购企业是非常非常困难的。我们做得很好，因为有一小部分人不想卖给私募股权基金。他们如此热爱这项业务，以至于他们不想仅仅是为了转售而打扮一番。

我想自己决定它的去向，但我想继续经营它，我喜欢它。我想过把它卖给竞争对手，但如果我把它卖给竞争对手，你知道，他们的 CEO 将成为新公司的 CEO，你知道，在未来所有这些帮助我建立企业的人，他们中的很多人都将被抛弃。我会带着一大笔钱离开，他们中的一些人会失去工作。我不想那么做。我可以把它卖给一家杠杆收购公司，这家公司更愿意自称为私募股权，但是他们会把它杠杆化，然后转手卖掉。

他们会把它打扮一下，但最终，它不会在同一个地方。我不知道它会走向何方。我不想那么做"。所以他说，"不是因为你很特别，而是因为没有其他人了"。(笑声)如果你曾经向一个潜在的配偶求婚，不要使用这个台词。(笑声)但这是他告诉我的。我接受了，我们达成了协议。因此，从逻辑上讲，除非有人持有这种态度，否则我们应该在这个市场上失败。我的意思是，你可以借这么多便宜的钱。我们看到的资金几乎都是股权资本。

我们收购报价没有竞争力，因为他们的价格中有很大一部分是负债构成的，也许是平均 4%左右。如果失败了，他不会承担损失。如果价格上涨，他就能分到一部分利润。

但这不是许多人的方法，当然也不是那些尽可能买进和借入每一分钱的人的等式，他们可能会把钱转手卖掉，你知道，可能会粉饰一下账目，做一些其他的事情。而且，当一笔大规模债务杠杆收购与一笔股权收购所带来的价格之间的差距变得如此之大时，收购就会变得更加严峻。这是毫无疑问的。它会一直这样保持下去。

Q26，如果董事会在我离开后雇佣一名薪酬顾问，我会回来的Andrew：沃伦。

这个问题来自一位要求匿名的股东，我想他就在这里。他写道：三年前，你在会议上被问及你认为我们应该如何补偿你的继任者。你说这是个好问题，你会在下一封年度信中解决这个问题。我们一直在耐心等待。(笑声)你现在能不能至少从哲学上告诉我们，你是如何考虑公司应该如何补偿你的继任者的，这样我们就不用担心薪酬顾问什么时候到场了？

他们甚至可能希望树立一个榜样，参与一些远远低于你所说的他们真正市场价值的事情。这可能发生也可能不发生，但我认为如果发生了就太好了。但我不能责怪任何人想要他们的市场价值。如果他们不选择这个方向，我会说，你可能会付给他们一个非常适度的数额，然后有一个股票期权，每年增加或提高行权价格。但很少有人这么做。华盛顿格雷厄姆控股公司做到了，华盛顿邮报公司做了一点，但是行权价会有所提高，因为它假设每年都有大量的留存收益。

为什么有人应该保留大笔收益，然后声称他们实际上已经为股东提高了价值，仅仅因为他们扣留了股东的钱？所以设计薪酬很容易，在私人公司里，人们就是这样设计的。他们只是不想在上市公司这么做，因为他们通过别的方式获得更多的钱，他们可能有一笔非常可观的期权可以行使，但是股东的股份必须在退休后持有数年，随着时间的推移，他们真的得到了大多数股东能够得到的结果，而股东却不能够选择他们的位置，比如他们何时行权和出售了大量股份。它设计起来并不难。这真的取决于你在和谁打交道，他们有多在乎钱，以及有多少钱超出了他们可能使用的范围。大多数人都对此感兴趣，我不怪他们。但我不知道你怎么想的，查理？

当然，"其他所有人都在这么做"正是人们不愿将股票期权成本计入当期成本的理由，这很荒谬。所有这些 CEO 都去了华盛顿，他们让参议院以 88 票对 9 票的结果，说股票期权不是成本。然后几年后，你知道，它变得如此明显，他们最终把它采纳了，所以这是一个成本。这让我想起了伽利略之类的这些人。

但所有期权制度都是这样设计的，对于 CEO 和咨询顾问而言，这样做最好。当然，通常情况下 CEO 的薪酬和董事会的薪酬之间有一定的相关性。如果 CEO 的薪酬水平与 50 年前相同，并与现在的美元相适应，那么董事的薪酬水平将会降低。所以，所有这些内在的东西，在某种程度上点燃了管理层的贪婪。

传统上，BNSF 的货物运输是通过美国东部的铁路交换点进行的，因为托运人选择在墨西哥湾或东海岸的港口卸货，虽然货运量的损失从来都不是一件好事，但是如果当前的一些运输路线被改变，那么芝加哥这个东西方货物交接的瓶颈区会有所缓解吗？

铁路运输是一个很好的业务，相比卡车在许多方面它有很大的优势。卡车获得了更多的免费补贴，不仅仅是汽油税，他们有高速公路系统的免费通行权，因此得到了比铁路行业更多的补贴。但从实际运输量来看，很大程度上卡车运输并没有成为一个增长型业务。但我认为铁路可能是一个很好的业务，我们有一个伟大的路网。我更喜欢西部，而不是东部，如你所说，将有一些多式联运，转向东部港口等等。总的来说，在这方面我们的铁路有一个很棒的系统。

我们会做得很好。如果你期望总的汽车装载量每年增加 2%或 3%或 4%，这将是更有趣的，但我不认为这会发生。不过，我确实认为我们的基本竞争位置非常好。我认为我们将获得可观的资本回报。但是，我认为这已经是它的回报极限了。查理？

Q28，伯克希尔的继任者需要有一个"金钱头脑"去配置资本

因此，从现在开始的 10 年内，伯克希尔将成为一个业务集合，在这 10 年里，投入的资金将超过之前发生的所有事情。因此，你需要一个非常明智的资本配置者来作为伯克希尔的 CEO。我们会有的。

如果让一个不具备资本配置能力的人担任这个职位，那将是一个可怕的错误。资本配置能力可能是他们的主要才能。当然，我们在伯克希尔有一个优势，因为我们知道这一点有多么重要，而且我们对这一点非常关注。在很多公司里，人们通过管理和销售达到职业顶峰，有时他们来自法律等不同方面，然后，在他们手中就有了资本配置的任务。现在，他们可能不会建立战略思维部门。他们可能会听从投资银行家的建议，但他们最好能自己做到这一点。如果他们来自不同的背景，或者没有这样做过，就像我在我的一封信里写的那样，这就像去卡内基音乐厅演奏小提琴，然后你走上舞台，他们递给你一架钢琴。

我的意思是，如果一个人在其它领域拥有很多技能，但实际上没有能力进行资本配置，伯克希尔就不会做得很好。我曾经说过这是一种我称之为"金钱思维"的东西。我的意思是，人们可以有 120 或 140 的智商或不管它是多少，在智力测试方面有非常相似得分能力。他们中的一些人有着擅长于一种事情的头脑，而另一些人有着擅长于另一种事情的头脑。我认识一些非常聪明的人，他们没有金钱观念，他们会做出非常愚蠢的决定。

他们能做很多凡人做不到的事，但这不是资本配置的工作方式。我认识的其他人，他们不会做的出色，但是在 SAT 考试或者类似的考试中，他们做很好。但他们这辈子从没做过愚蠢的金钱决定。我相信查理也看到了同样的事情。因此，我们确实需要一个人，希望他们有很多才能，但如果他们缺乏金钱观念的话，我们肯定不想要这样的人。查理？

你知道，很少有人愿意。所以，我是否会付给查理 1%，这不是一个好问题。这就像问，我是否会支付Babe Ruth(美国职棒运动员，1936 年入选棒球名人堂)10 万美元让他从红袜队到洋基队。我的意思是，我当然会，但是在 1919 年没有多少人愿意，而我愿意付 10 万美元让他来到洋基队。

因此，这是一个令人着迷的情况，因为问题不在于顾问们会做得如此糟糕。这只是因为你有一个可用的选择，而这并不会花费你任何成本，这将比他们做得更好，总的来说。这是个有趣的问题。我的意思是，如果你雇了一个产科医生，假设你需要一个，或者帮某人在街上接生，他们会比你的配偶来做这件事更专业。如果你去看牙医，如果你雇了一个水管工，在所有的职业中，专业人士作为一个群体，相比自己去做或者随机挑选一个门外汉，都会有更多的价值。但在投资领域，这是不正确的。我的意思是，这个活跃的专业人士团体，总体来说，并不能比那些只是坐着不动的人做得更好。如果你说，"嗯，在活跃的团体中有一个人非常棒！"我会同意你的观点。

但是被动的人不可能都选择那个人，他们不知道如何辨认。

我在年报中使用的赌局的例子，和我对赌的那个人，顺便说一句，各种各样的人都没有和我对赌，因为他们知道最好不要和我对赌。至少有几百只潜在的对冲基金，这些家伙被激励去做好。FOF 基金经理被激励去挑选他能挑选的最好的基金。那个和我打赌的人被激励去选择最好的基金。你知道，这五只基金中还有很多的钱都投向了长期表现不佳的基金经理身上，除此之外他们也别无可投。

当你有成千上万，甚至成千上万的人，他们的报酬是基于销售一些总体上不可能是真实的卓越业绩表现，这是一个有趣的职业。这种情况会继续下去，最好的销售人员往往会吸引最多的资金。因为这是一个大游戏，人们会赚很多钱，你知道，远远超过他们将在医学或你想得到的领域的收入。我的意思是，"赚大钱"就是向人们推销你可以为他们做一些神奇的事情的好主意。

如果你有一个 10 亿美元的基金，得到其中的 2%那就是 2000 万美元，即使是你表现糟糕。在其他领域，这会让你大吃一惊的。但是人们已经习惯了，在投资领域，它只是一种传递。如果有 100 亿，那就是 2 亿的费用。

我们总部办公室里有两个人管理着 200 亿，也许是 210 亿。但我们每年付给他们 100 万美元，再加上他们击败标普指数的绩效奖励(跑赢部分 1%)。他们实际上必须做很多工作来获得或有补偿，这比 20%要合理得多。但在过去40 年里，有多少对冲基金经理曾说过："我只想在为你做事的时候才能得到报酬？除非我做到了超出你自己能力圈范围的事情，否则我不能得到报酬"。这种事不会发生的。然后，你知道，它回到了我用过的那条标准，但是当我问一个家伙，"凭良心说，你怎么能收费 2+20？"他说，"因为我没法收到 3+30"。(笑声)有补充吗，查理？

无形资产的摊销是唯一重大的购买法调整。每年超过 4 亿美元，不可扣除。在我看来，那可是 400 多万的收益。我不认为精密铸件的经济商誉每年以这种速度减少。你知道，我已经在某种程度上解释过了。

作为一项非常长期的业务，你可以担心 3D 打印。我认为你不必担心飞机的制造。但是，在大多数情况下，飞机交付可以根据任何特定的积压情况进行实质性改变。因此，交货可能相当不稳定，但我不认为长期需求是我担心的任何东西。问题是，是否有人能做得更好或者更便宜，或者像我说的，是否 3D 打印至少在某些方面占据了这个领域的一部分。但总的来说，我觉得精密铸件很不错。

这是一个非常长期的业务。我的意思是，我们有很长期的合同，就像我说的，一架新飞机订单的启动可能会被推迟或者类似的事情。但是如果你看一下我们展厅里另一个相邻的房间里的发动机，如果这个发动机组装起来将要使用 20-25 年，或者不管它有多长寿命，搭载数百人，你会非常关心你的供应商。你知道，质量绝对是你会关心的。但如果你是一个发动机制造商或者飞机制造商，你会非常关心交货的可靠性。

因为你不会希望一架飞机或者一台发动机已经完成了 99%的工作，在某人正在处理有缺陷的零部件或其他任何可能延迟交货的问题。所以，可靠性是非常重要的。我认为，没有人比 MarkDonegan 在交付方面的声誉更好了，也没有人比他的公司更好了。我很高兴我们买了精密铸件。查理？

Q31，一项"非常愚蠢"

的会计准则改变

沃伦·巴菲特：我认为这是个糟糕的主意，但我们会处理好的。我的意思是，我的工作就是解释 GAAP 会计准则在多大程度上有助于你们评估伯克希尔，以及它实际扭曲事实的时候。会计不应该用来描述价值。另一方面，如果你能理解的话，它是一个非常有用的工具，可以帮助你在分析业务时估计价值。因此，你当然不能责怪审计行业，因为他们认为这是他们的工作，而不是呈现价值。不过，通过使用这些市场价值ーー芒格：但你可以责怪审计，你可以把这个问题归咎于审计行业。真是太蠢了。(笑声)

但是，如果查理和我谈论公司的话，那么它们就是我们认为对于估计业务价值很重要的数字或者解释，或者任何东西。但你不能批评媒体。我的意思是，他们只有几个段落来描述伯克希尔每个季度的收益。但是，如果他们仅仅看看最后的收益数字，那么由于 2018 年开始生效的新规定，今年可能愚蠢的事情明年将变得绝对可笑。好的，第 10 区。

Q32，中国股市比美国股市便宜

我的问题很简单。在接下来的一二十年里，在中国股市复制你优秀的投资记录有多大的概率？感谢汇添富基金管理公司的朋友们指导我写这个问题。谢谢。

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Q1，伯克希尔和 3G 在裁员方面的不同做法Becky：这个问题来自 AnneNewman。

她是 B 股股东。她的问题是：3G 资本的主要投资策略是在收购一家公司后大幅地削减成本。这通常包括削减数千个工作岗位。鉴于现任美国总统专注于保住美国的就业岗位，如果3G 资本收购美国公司的投资导致消除更多美国就业岗位，伯克希尔还会考虑未来的投资吗？

这就是为什么我们生活得这么好。我们更喜欢在伯克希尔收购那些已经高效运营的公司，我一年前曾就此写过文章，坦率地说，这是因为我们根本不喜欢生产率的提高过程。这不是令人愉快的。但正是这一点让这个国家得以进步。没有人找到一种方法，在不提高人均生产力的情况下，使人均消费翻番。

这是一个很好的问题，由于政治后果确实会打击企业，如果你认为你将在政治上遭受损失，那么你的做法总体上是明智的。所以我不知道我能否明确地回答这个问题。

但是我可以告诉你，他们不仅关注生产力，并且以一种非常明智的方式做到这一点，而且他们还在很大程度上专注于产品改进，创新，以及所有你希望管理层关注的其他事情。如果你在午餐时间吃了卡夫亨氏芝士蛋糕，你会同意我的观点：产品改进和创新是生产力的一部分，也是 3G 行动手册的一部分。就我个人而言，我们已经经历了收购一家雇佣了几千人并在一段时间内倒闭的纺织企业的过程，或者是一家即将被遗忘的百货商店。

而且，从事一个裁员而不是增加工作岗位的工作也没有那么有趣。因此，查理和我可能不会让伯克希尔直接收购那些主要收益来自于通过裁员来提高生产力的企业。但我认为从提高生产力的角度来思考是有利于社会的。我认为 3G 的人们在这方面做得很好。查理？

人们从股息政策和回购政策中得出的结论是不同的，回购政策的预期是你不会削减股息等等。所以你得把这些都考虑进去。但如果我们觉得在一段合理的时间内，我们有不太可能使用的多余现金，而且我们认为以一个对继续持有的股东有吸引力的价格回购股票是可行的，而且金额巨大，那就非常有意义。

目前，我们对资本配置还是相当乐观的，我们不会倾向于将价格调整到更接近于内在价值和回购价格之间只有一个狭窄的价差的价格上。但在某种程度上，举证的责任绝对在我们身上。我的意思是，我们最不愿意做的事情就是去拥有一个百倍市盈率的资产，而其收益却无法实现增长。正如你指出的，我们已经有将近 1000 亿美元900 多亿美元投资一项业务(短期国债)，我们支付的市盈率几乎是 100 倍。而且这是个糟糕的业务。

而且，你知道，我确信在未来 10 年的某个时候，可能是下周也可能是 9 年以后，将会出现一些市场机会，让我们可以明智的进行大规模投资。但是如果那是 9 年以后的事，那就没什么意义了。只是基于人类的行为，政府的行为，以及世界的行为，我认为不会这么惨。但就像我说的，在某种程度上，举证的责任真的转移到我们身上。我不可能 3 年后再回到这里告诉你们，我们持有约 1500 亿或者更多现金，我们认为我们这么做是在做一件了不起的事。查理？

Q3，CTB 公司和动物权利保护

AnilDaron 来自新泽西州的 ShortHills 和印度 NewDelhi。这是我第18 次参加这个盛会，非常感谢你们的非凡智慧、慷慨和时间。由于我参与的是不直接伤害动物的可持续投资，如果你对 CTB 子公司的做法有任何评论，我将不胜感激，该公司一定程度上涉及到猪，家禽，和鸡蛋生产。AlbertSchweitzer 在第一颗核弹爆炸后不久发表的诺贝尔和平奖获奖感言中说：如果同情心不仅仅局限于人类，它可以达到全面和深度。当你在上一次年会上广泛分享你对核战争的担忧时，我很想听听你的看法。非常感谢。

就核武器问题而言，我对大规模杀伤性武器持非常悲观的态度。不过，我认为核武器可能不如生物武器那样具有破坏力，或许还包括网络武器。我对网络不是很了解。但我确实认为这是人类的首要问题。但我想我现在说不出什么特别有建设性的话。查理？

Q4，现金比机会更多，给 Todd 和 Ted 更多资本并无帮助Andrew：沃伦。

自从 ToddCombs 和 TedWeschler 加入伯克希尔以来，公司的市值已经翻了一番，手头现金接近 1000 亿美元。看起来他们两人并没有在相对于资产基础上获得新的资本。为什么？

我的意思是，你的预期收益会随着你管理资金金额的增加而下降。但让他们加入的决定非常好。我的意思是，他们在管理有价证券方面做得非常好。他们赚的钱比我用同样的钱赚的还多，现在是 200 亿，但最初只是 20 亿。

除了资金管理，他们还在很多方面提供了极大的帮助。所以这是一个非常非常好的决定。他们确实很聪明。

他们有金钱观念。他们尤其擅长投资管理。但他们绝对是一流的人才。他们真的很适合伯克希尔。Todd 得到了查理的赞扬。他先认识了查理。Ted 的功劳归我。我觉得我们对这些决定都很满意。查理？

但你会说，"那你为什么不再给他们每人 300 亿美元呢？"我不认为这会改善他们的生活和表现。他们可能会处理更多的事情，但事实是，我分配给我的任务比我现在能处理的还要多，我们有 900 多亿美元现金的事实证明了这一点。我认为使用它是有合理的机会的。但是，如果你告诉我，我今天必须把它投入工作，那我不会喜欢这个机会。查理，你有什么补充吗？

尽管 B 股股东的投票权比例预计将随着时间的推移而增加，但其规模不足以对伯克希尔的事务产生重大影响。考虑到这一点并认识到，从长远来看让伯克希尔回购并注销 A 股的重要性，我只是想知道，该公司是否已经从公司现有股东的队伍中汇集了一批潜在的未来卖家。鉴于 A 股的流动性有限，与这些卖家私下谈判达成的交易，就像你在 2012 年 12 月谈判达成的那样，最终是否符合双方的最大利益。

2012 年我们回购了 1.2 万股 A 股，是因为我们认为它大幅提高了伯克希尔的内在商业价值。我们按当时的市价支付卖家。而且，你知道，我们将回购价格提高到了 120%账面价值。谁知道呢？如果它出现了 124%的价格，而且是一个非常大的数量，董事会认为这也是 OK 的，它仍然是一个显着的折扣，我们很可能会买下它们。但就市场流动性或类似情况而言，这不会出现任何问题，就像过去两年我每年 7 月捐赠时没有出现过的问题一样。

有些基金可能会保留一段时间，但他们必须花掉我给他们的钱。他们可能会在 B 股有一个相当可观美元数额的仓位，但他们最终会卖掉它。的确，在我死后的一段时间里，遗产和后来的信托基金中仍然会有很多投票权。

但是，你知道，这会随着时间的推移而减少。随着时间的推移，我认为我们的资本没有问题。你知道，我喜欢相当数量的投票权集中在那些对文化有强烈信仰的人身上，他们会考虑如果有人提出某个特定的计划，他们的股票会不会暂时上涨 20%。而最终这个数字会下降，而且是不断下降。我认为，伯克希尔的股价非常稳定。如果我们能以内在价值的折扣价格买入股票，而有人提供一大笔数量，价格可能是 100%，122%或 124%账面价值的价格卖出，我会拿起电话打给董事们，看看他们是否不想做出改变。

我们以前也这么做过。如果价格合理的话，我相信他们会同意的。如果价格没有意义的话，他们肯定会拒绝的。所以，我不认为我们在回购股票方面有任何问题。我不认为拥有股票的人出售它有什么问题。我认为我们在评估回购的可取性方面也没有问题。查理？

Q6，美国银行优先股转股的条件

我叫 ErinByer。我在加州的帕萨迪纳出生长大，现住纽约。今天能来到这里是我的梦想。20 年来我一直是引以为豪的伯克希尔股东。我 15 岁的时候向我爸要股票作为圣诞节礼物。我一直在想，今天有机会问你一个问题，我应该问一个能改变我一生的问题。问题是，你认识住在纽约地区的单身男士吗？(笑声和掌声)

(2011 年，美国银行因 2008 年收购美林证券和 Countrywide 金融公司而陷入困境，其有毒资产导致美国银行资产质量持续恶化，美国银行大量关闭分支机构并大幅裁员，负面新闻满天飞，短短半年时间股价腰斩，8 月已经跌破 7 美元，伯克希尔购买美国银行 50 亿美元优先股，股息率 6%，同时获得在 2021 年之前，以每股 7.14 美元购买 7 亿股美国银行普通股的认股权利。

而美国银行则有权以溢价 5%赎回其优先股。巴菲特说这是洗澡时产生的想法，并主动致电美国银行 CEO 达成交易。随后美国银行股价跳涨 25%，不过好景不长，股价随后几周又掉头向下跌破 5 美元。巴菲特的交易设计值得研究：首先，投资优先股，清偿时，优先股优于普通股但劣后于债权。分红时，优先股优于普通股，保证了股息的稳定性，可以无惧股价的继续下跌。虽然股息率 6%低于 2008 年投资高盛时的 10%，但远高于国债 2.2%。

第二，锁定 7.14 美元的认股权，这是整个交易的核心。美国银行自 1991 年以来都没有跌破 7 美元，而金融危机前是 54 美元，其安全边际非常高。第三，美国银行有权溢价 5%赎回优先股。但是这会消耗大量资本金，对于资本金异常紧张的美国银行来说，管理层很难选择赎回。第四，转股时机的选择，2016年股东信中，巴菲特说美国银行每股股息超过 44 美分会选择转股。

7 亿股×0.44 美元=3 亿美元，也就是普通股股息超过优先股，巴菲特才会选择转股。2017 年 6 月 28 日，美联储宣布美国银行等 34 家金融机构通过压力测试，不在强制储备资本金。各大银行纷纷提高股息率。美国银行在 6 年间资产质量大幅回升，净利润从 2011 年的 14亿美元大幅跃升至 2016 年的 179 亿美元，资本充足率从 6.64%提升到 8.1%。

美国银行随后宣布 8 月份开始将季度股息提高至 0.11 美元。巴菲特在确定不稳定的普通股息超过优先股息后，6 月 30 日，伯克希尔行使认股权，将优先股转换为普通股，成为美国银行第一大股东。此时美国银行普通股价格已经达到 25 美元。6 年优先股息 18 亿美元。普通股资本增值 120 亿美元。)

如果我们在行使认股权时使用优先股作为付款方式，我们希望我们每年能获得超过 3 亿美元的股息，而这需要每季度支付 11 美分。在 2021 年认股权证到期之前，他们可能会、也可能不会达到这一支付水平。如果它真的达到了这个水平，我们就行使转股权。然后我们将不再拥有 50 亿美元的优先股和认股权证，而是拥有 7 亿多股普通股。那就这就变为另外一个问题，我们要持有 7 亿股普通股吗？

如果是今天真的发生了，我肯定想持有这只股票。现在，谁知道在 2021 年还有什么其他投资选择呢？但是截至今天如果我们的认股权证明天就到期了，我们会用优先股认购权去购买 7 亿多股普通股。而且我们会持有普通股。如果优先股达到 11 美分的季度股息，我们就将优先股转股。我们很可能会持有普通股。如果我们到了 2021 年，如果普通股价格超过每股 7 美元，我当然期望这样，我们将转股。

我只能告诉你这么多。但我当然希望你能在另一个找男朋友的目标上取得成功。(笑声)我认为，这个家伙可能也会运用非常好的判断力。好的。查理？

3G 解雇了卡夫亨氏的 2500 名员工。这是私募股权公司的工作方式，但我们不是私募股权公司。我们的价值观为我们服务了四五十年。随着 3G 继续偏离我们的原则，它们最终将损害我们的价值和价值观，这是一种风险。我们要如何防止这种情况发生？

沃尔玛带来了一些东西，现在亚马逊也带来了一些东西，这些东西改变了人们认为他们已经知道的东西。刚提到我们的家禽业务 CTB 公司，这是家拥有很多不同农场设备的公司。CTB 开发的农场设备通常比现有设备更有生产效率，这意味着农场雇佣的人更少。几百年前美国工作人口 80%在农场工作。如果没有人想出办法提高生产力，我们现在还会有 80%的人在农场工作来养活我们的人民。

这意味着我们将生活在一个非常非常原始的环境中。因此，如果你观察一下汽车行业，它的生产率不断提高。如果你看看任何一个行业，他们都在努力的提高生产效率。沃尔玛比百货公司的生产效率更高，而且这种情况将在美国继续下去。最好能继续这样下去，否则我们不会住在这里，或者说我们的孩子就不会比我们过得更好。我们的孩子将比我们生活得更好，因为美国确实会随着它的发展变得更有生产力。

人们确实能想出更好的办法。

当卡夫亨氏发现他们可以用更少的人做价值 270 亿美元的生意或别的什么时，他们正在做美国企业几百年来一直在做的事情以及我们为什么会生活得这么好。但他们做的很快。就遣散费之类的东西而言，他们非常公平。

但他们不想让两个人做一个人就能做的工作。

坦白说，我不喜欢经历这些，也不喜欢面对这些。我在内布拉斯加州 Beatrice 的 Dempster 公司面对过这种情况。它真的需要改变。但这种改变对很多人来说都是痛苦的。我只有一两次经历，但我宁愿不花时间不做那些事。但是我认为对美国来说，提高生产力是绝对必要的，因为这是我们提高人均消费的唯一途径，也就是提高人均生产力。查理？

或者，如果你发现了有吸引力的机会，除了 200 亿以外的所有资金都可以投入到普通股或企业收购中吗？如果你全部拿去投资，你的资产负债表会是什么结构？如果有的话，额外的债务在资产负债表中的位置是什么？

但答案是，首先，我们可以使用债务，但我们不倾向于使用债务。显然，如果我们找到了真正点燃我们火焰的东西，我们可能会使用更多的债务，尽管在目前的情况下，这种情况不太可能发生。但 200 亿现金是绝对最低的。你可以这么说，因为我说 200 亿是绝对最低值，它可能不会低于 240 或 250 亿。如果我们认为投资机会足够有吸引力，我们可以立即做一笔很大的交易。我的意思是，我们已经很久没有做大额交易了。

但如果我们看到一些真正有吸引力的东西，就像我们在 2008 年秋天，只用了三周就花掉了 160 亿美元，而当时我们的规模还小得多。我们从来没有经历过晚上睡不着觉的地步。而现在，我们显然有更多的钱需要投资。所以，查理，如果什么时候，我打电话给你，你会说，"我认为这对我们今天的规模来说，交易有点大？"芒格：我会说大约 1500 亿美元。

Q9，JorgePaulo 成为巴菲特继任者的可能性非常小

我认为我们很有可能会一起做更多甚至更大的事情。但我们不太可能在未来几年在董事会中做出太多改变。我们会有继任者的，而且很可能是我活着的时候。但继任者很有可能来自在我们公司工作了一段时间的人，我的意思是，世界会以非常奇怪的方式发生改变，但这种可能性非常非常高。查理？

Q10，线上零售还没有影响到伯克希尔的零售业务Becky：这个问题来自佐治亚州亚特兰大的 DrewEstes。他

而我们的家具业务，除了我们自己的网上业务，很难看到网络的任何影响。它的单店效益真的很好。你可以选择，你知道，不管是在 NFM，Sacramento，Reno，Boise，Salt Lake City，还是 Boston 的 Jordan 家具，单店同比都做得很好。所以，我们并没有真正看到网络的影响，但是有很多 10 年前我们没有看到的东西，后来变成了现实。

你可能会发现一件有趣的事情，那就是奥马哈的家具市场，其线上业务已大幅增长，这是一个非同寻常的业绩，我可能是错的，我想在说之前先和 Blumkins 家族核对一下，但我认为它的线上销量已经接近 10%左右了。但是线上这些人中很大一部分仍然会去商场挑选。所以很明显，进入商店挑选或者排队结账或者其他什么时间，我很惊讶居然仍能有这么高的比例。但有一点是，我们一直在看数字，试图弄清楚它们告诉我们什么。

到目前为止，我不认为它严重影响了 Fruit of the Loom。我不认为这对家具生产有很大的影响。但我并不幻想 10 年后仍会像今天一样。

如果你仔细想想，如果你回到一百年前那些伟大的百货公司，他们提供什么难以置信的选择？如果你在奥马哈有一家大百货公司，你会有上千件婚纱。如果你住在附近的一个小镇，当地有两个或类似百货商店的东西。因此，百货模式有一个巨大而令人兴奋的购物体验，种类繁多，价格合理，交通便利，人们可以乘坐公交车去那里。然后，购物中心模式出现了。他们取消之前垂直摆放的模式改为水平陈列。他们把它变成了多重所有权。

但他们仍然保持着令人难以置信的多样性、种类、去一个地方的便利性和无障碍的交通，现在汽车就是他们的出行方式。然后，我们来到了折扣店模式等等。现在你又有了互联网模式。在产品组合方面，你已经达到了极致。还有一些人因为低价才来这里。交通也完全得到了照顾，所以模式发生了演变。百货公司现在基本上是在线的，除了种类大大增加、更方便、价格更低。

所以这个世界已经进化了，而且还将继续进化。但进化速度却急剧提高。接下来会发生什么？这些品牌将以各种方式接受测试，他们必须做出决定，决定是自己尝试在线销售，还是通过亚马逊销售，或者是在接受新的分销方式的同时仍坚持旧的分销方式。零售和品牌方面有很多问题值得关注。我可以向你保证，在接下来的 10 年里，你会得到一些惊喜。查理？

Q11，伯克希尔内在价值和账面价值相关性大大降低Jay：这个问题是关于伯克希尔的内在价值。

公司价值的很大一部分是由经营业务驱动的，而不是证券投资组合的表现驱动。此外，以前收购的企业价值没有与其经济价值挂钩，包括 GEICO 保险、中美能源和 BNSF 铁路。

基于这些因素，每股账面价值是否仍然是衡量伯克希尔估值的一个相关指标？

不过，如果都是有价证券的话，120%就太高了。但随着业务的发展，随着我们在经营业务中建立的出于会计规则需要而未经确认的价值，账面价值作为我们内在价值使用的某种基础价值数字仍然有一定作用。如果它是一家私人公司，我们这里有 10 个人拥有它，相反，我们会每年坐下来，一个一个地计算业务，并以此作为基础价值。但是如果你和我们一样有这么多标准，那样评估就太主观了。因此，我认为最简单的方法就是使用我们现在使用的标准，但要认识到它们的局限性。查理？

Q12，我不懂技术但我了解消费者行为

我不知道这个问题算不算是投资建议。如果你不想回答这个问题，我有个简短的不同问题。(笑声)与第 3 区的上一位股东不同，这不是一次政治演说，也不是一次抗议。你最著名的投资建议之一就是买你所理解的东西。另外，你之前说过，购买的主要标准之一就是你是否能够理解这个行业。自从我 2011 年第一次参加股东会以来，你就自称不懂技术。你说过智能手机对你来说太智能了，你的办公桌上没有电脑，在过去的四年里你只发了九条推特。(笑声)

我不会假装自己的智力水平和一个对科技感兴趣的 15 岁孩子一样。我想我可能知道一些关于消费者行为的见解。当然，我可以得到很多关于消费者行为的信息，然后试图推断出这对于未来消费者行为可能意味着什么。但是我们会发现，在这一点上，我保证会在有价证券上犯一些错误，而且我在科技以外的其他领域也犯过这些错误。因此，不管你选择哪个行业，你不会大获全胜，而是要努力坚持下去。我很了解保险业。但我觉得我们这些年来可能在保险股上有一两次赔了钱。所以说，你不会大获全胜。但是事实上，自从我出生以来，我并没有获得任何关于科技的真正知识。查理？(笑声)

Q13，人工智能的影响很难预测Andrew：嗨，沃伦。

这个问题很有趣。他是来自肯加州 Kentfield 的 27 岁股东 ThomasKimay。17 年前他10 岁的时候来到这里，问了你一个观众提出的问题，关于互联网是否会损害伯克希尔的一些投资。当时，你说你想看看事情会怎么发展。他现在更新了问题：(巴菲特笑)你认为人工智能对伯克希尔的业务有什么影响，除了你已经谈过的自动驾驶和 GEICO 之外？在你与比尔盖茨的谈话中，你有没有想过哪些其他业务将受到最大的影响？你认为，由于人工智能的强大能力，伯克希尔目前的业务在 10 年后还会拥有大量的员工吗？

所以，每个人的产出和我们的一样多。你知道，这一切都是由一个人完成的，而不是 1.5 亿人。你知道，这个世界是否更好？当然，我们每周的工作时间会减少很多，比如每周工作等等。我的意思是，这将是一件好事，但这需要人们之间的关系发生巨大变化，他们对政府的期望，各种各样的事情。当然，从实际情况来看，不止一个人会继续工作。但你肯定会认为这是人工智能取得巨大进步的后果之一。

最终，这是非常亲社会的。

它在其他方面极具破坏性。在民主及其反应方面，它可能会遇到巨大的问题。这与我们在贸易中遇到的问题类似，贸易对社会有益，但那些日复一日看到贸易好处的人在沃尔玛看不到袜子或他们进口的任何东西的价格，也就是说，如果你在国内买，你会多很多钱。所以他们得到了这些小好处和无形的好处。而被它伤害的自由贸易道路的杀手，就感觉非常特别。这转化为政治。因此，在我看来，世界将如何适应生产力的大幅提高，这变得非常不确定。在对此一无所知的情况下，我认为人工智能会产生巨大的社会影响，但如果它来得快，会产生非常不可预测的政治影响，我认为这是可能的。查理？

我只是想知道，未来的支出中有多少与PacifiCorp 最近宣布的 35 亿美元的扩张计划有关，该计划主要侧重于改善和扩大该子公司现有的风力发电机组，鉴于中美能源也在风力发电方面投入了大量资金，风力发电的经济效益是否比太阳能发电好得多？还是这两个部门之间的差距更多地是由真正的产能需求驱动的，这意味着你有比你需要的更多的太阳能产能？

所以我们对这两个领域的项目都有很大的兴趣。因为我们交了很多税，所以我们的处境特别好，我想我以前已经解释过或谈论过。因此，太阳能和风能项目都涉及到税收问题。我们可以比其他许多公司更好地处理这些问题。实际上，大多数电力公司在分红之后没有多少剩余资金。而且通常它们的税收并没有那么多。在伯克希尔，我们交很多税，我们也有很多钱。所以这真的只是一个对交易的数学问题。

我们在爱荷华州非常幸运，找到了许多有意义的项目。因此，我们的电价比我们在该州的主要竞争对手低得多。我们的价格比该州任何一个竞争对手都要低。我们已经告诉爱荷华州的人民，在很多很多年内我们保证都不会涨价。所以结果非常好。但是如果明天有人带着一个太阳能项目走进来，它需要 10 亿美元或者 30 亿美元，我们已经准备好了。没有具体的限制，而且越多越好。两者之间没有明确的偏好。显然，这取决于你在这个国家的什么地方。我是说，爱荷华州的风力很好。很明显，加州的阳光非常好。这两者都有地理上的优势。但从我们的角度来看，我们可以在任何地方做。我们将在任何地方这么做。好的，第 4 区。

Q15，我低估了杰夫·贝索斯(JeffBezos)在亚马逊的才华

我是说，梦想在网上做这些事情是一回事，但这需要很大的执行能力。你可以看看他 1997 年的年度报告。他制定了一个路线图。他做到了，而且做得很好。如果你还没有看过他三四个月前在 CharlieRose 上的访谈(CharlieRose.com)去听一下，因为你会学到很多东西。至少我是这么想的。

所以，我就直说了，它看起来总是很难。我从没想过他会有今天的成就。我认为他真的很聪明。但是，当我在 3-5-8-12 年前不管是什么时候看到他，我都没有想到他会有今天的成就。查理，你怎么也没发现？(笑声)

我之所以提出这个问题，既是因为你过去曾说过不想占股东的便宜，也是因为《股东手册》中的一些段落让我相信，这可能是董事会不选择回购股票的一个例子。你能澄清一下，在我所概述的情况下，我们可能会对回购采取什么行动吗？

第一部分我不同意，但第二部分我还是会回答。我认为股票更有可能上涨。如果我今晚死了，我想明天股票会上涨。还有关于分拆之类的猜测。所以，这将是一个很好的华尔街故事，你知道，这个家伙阻碍了一些东西的分拆，其中一些部分的售价可能会高于整体。它们可能价值低于整体，但可能暂时售价高于整体。

回购会发生的，所以我会赌这个方向。但如果出于某种原因，股价下降到了一个有吸引力的水平，我认为董事会在这一价格上回购股票，这一点也不应该受到谴责。没有虚假信息，什么都没有。如果有很多卖家，他们的回购意味着卖家会得到更好的价格，他们会得到比不回购更好的价格。持续持有的股东也将受益。所以我认为他们会做什么是显而易见的。我认为这样做显然有利于股东。我认为他们将在肉眼所见的范围内从事有利于股东的行为。我的意思是，我们有那种董事会。查理？

但是，除非影响是实质性的，否则我们可能不会试图对任何新的会计准则发表意见。如果这对伯克希尔公司来说是实质性的，我们将尽最大努力，至少给出我们的观点。查理？

我不这么认为。我想把这一信念传达给股东们，他们可以争论这是对还是错。但我认为，如果不对此发表评论，而只是假设股东都明白这一点是错误的，因为你知道这是一个相当神秘的问题。因此，我们指出了这一点。

但如果我们认为折旧是不够的，我们也会指出。至于估值目的，对于像 BNSF 这样资本密集型企业来说，折旧是不够的，我必须说，我们仍然喜欢它。查理，还有补充吗？

Q18，估值没有简化公式

AdamBergman 来自弗吉尼亚州 SterlingCapital in Virginia Beach。今天早些时候，芒格先生评论了中国相对于美国市场的估值。我的问题是，市值/GDP 和周期性波动的市盈率是否仍然是考虑市场估值的有效方法？这些又是如何影响伯克希尔的投资决策的呢？谢谢你。

最重要的是未来的利率。而且，你知道，人们经常代入当前的利率说，这是他们能做的最好的估计。毕竟，它确实反映了当前市场的判断。而且，你知道，30 年期债券应该告诉你什么人愿意在没有美元损失的风险下存 30年。但你还能想出更好的数字吗？我想不出更好的数字了。但这并不意味着我想使用这个数字估值。因此，我认为查理的答案是，他不会根据你们提到的标准，做出中美市场的对比。查理，你来告诉他们。

我不知道查理是否对此有何看法。但它确实是我们学习经历的重要组成部分。我认为，在某种意义上，比参与运营好生意更重要的是，实际参与运营一些烂生意，然后看看烂生意到底有多么糟糕，你再怎么努力都无能为力，智商再高也无济于事，以及一大堆破事会让你焦头烂额。在烂生意中摸爬滚打几年你会学到很多经验。但我不会建议更多了。你觉得呢，查理？

但我认为这种可能性并不低。经济衰退，萧条，恐慌，飓风，地震等等都会有一些影响。在某些情况下，我们甚至可能会因为这些灾难而做得更好。但是，某些组织甚至国家如果有一次成功的(以侵略者的标准衡量)对美国进行核、化学、生物或网络攻击，它可能扰乱社会并对我们造成严重伤害。但我认为，由于伯克希尔现金流的多样化、资产状况的多样化，以及公司的整体理念文化，我们将接近最后一个受影响的公司。但如果有人想出如何杀死数百万美国人并彻底扰乱社会，那么，所有的赌注都会打水漂。查理？

在某些方面，我们几乎是世界上唯一一家承担某些类型风险的再保险公司。我们有人才、有资本、有声誉。我们有保险天赋。在保险界没有比伯克希尔更强大的保险公司了，未来也不会有。

所以它会成长，它可能会在几年后慢慢生长。它可能会像多年前的再保险业务一样出现大幅增长。但它是伯克希尔保险业务的一个非常重要的补充。我只是希望我们能早点开始。但我们必须纠正人们的错误。他们来找我们。正如你所说，我们去年承保了 10 亿、30 亿或 40 亿，今年我们还会承保更多。但我们不会像在一个艰难的市场里承保那么多。好的，第 6 区。

Q21，我们还在持续学习

Sally Burns 来自澳大利亚。目前居住在得克萨斯州的 Austin。巴菲特先生，我的问题是，我听说芒格先生说你最大的天赋是你是一台学习机器，你永远不会停止更新你的观点。在过去的几年里，你学到的最有趣的东西的什么？

每个人都喜欢谈论他们的竞争对手。如果你对 10 家不同的公司这样做，你对煤炭行业经济状况的了解可能会比这些人中的任何一个都要好。我的意思是，有很多办法可以做到这一点。有时候它们很有用，有时候没用，但有时会非常有用。而且，我全部时间用来持续学习投资，我比查理更专业。他什么都想学(笑)。我只是想了解一些对伯克希尔有帮助的事情。但这是看待世界的一种非常有用的态度。我不知道是谁说的，但有人说，问题不在于获得新的想法，而在于摒弃旧的想法。这话很有道理。

Q22，我们的医疗体系积重难返Andrew：你好，沃伦，这是我最后一个问题。

2012 年，有人引用你的话说：我认为医疗保健问题是美国和美国企业界的头号问题。我们还没有处理这个问题。你认为本届政府废除和取代美国平价医疗法案(AffordableCare Act)的计划最终将有利于经济和伯克希尔吗？

而在很大程度上由企业承担的医疗成本从 5%上升到 17%。因此，如果你真的在谈论这个问题的话，医疗成本才是美国经济竞争力的"绦虫"。商业界都知道这一点。他们觉得自己对此无能为力。但事实上，税收制度并没有削弱伯克希尔在全球的竞争力或任何此类问题上的竞争力。我们的医疗成本也已经惊人地上涨，而且还将大幅上涨。如果你回到早些年，在世界其他地方有 6 个国家，它们医疗成本大约跟我们差不多在 5%左右。

我们现在是 17%，他们现在是 10-11%。因此，即使在医疗成本相当高的国家，他们也在世界范围内获得了 5-6%的成本优势。

但我可以告诉你的一件事是，如果这项法案通过了白宫的审批，任何一个年收入调整后为 25 万美元、拥有大量投资收入的人，都将获得巨额减税。当减税时，要么赤字增加，要么他们从别人那里得到税收。因此，按照目前的情况来看，这是一个可以预测到的影响。如果它通过的话，参议院将召开会议采取一些不同的举措。

谁知道会发生什么？但那是几天前通过的法律。查理？

但与整个联邦预算相比，这是一个非常大的数字。我的意思是，这个负担有些沉重。但如果你谈论美国工业的世界竞争力，这是最大的单一变量，我们与世界其他地区的差距越来越大。政党很难改变它。你知道，它基本上是一个政治主题。

我们知道如何解决这个问题"。所以他们建议每个人都做心脏手术。当然，他们开发了大量的心脏手术。他们得到了非常好的手术结果，因为给一个根本不需要心脏手术的人做心脏手术，没有人能完成的更好。(笑声)他们赚了这么多钱，为什么你不能像 Redding hospital 一样赚钱呢？TenetHealthcare 把所有其他医院都收购进来做心脏手术。这是一个真实的故事，持续了很久。最后，有一位受人爱戴的天主教神父，他们说"你胸口有个寡妇制造者"。

但他不相信他们，他吹响了哨子。

后来，我遇到一个医生，他把这些人赶出了医学界。我问他，"最后，他们是不是觉得自己做错了什么？"他说"不，查理。他们认为他们所做的对人们有好处。"这就是为什么修复这些东西如此困难。当人们在赚钱时产生的自我错觉，以及通过做糟糕透顶的事情而获得更大成功时产生的自我错觉，永远不应该被低估。(掌声)还有很多这种例子，真的是疯狂透顶。你觉得富国银行小小的错误看起来很无辜，但他仅仅是因为激励机制出了问题。但他们心脏手术的成功率是正常的 20 倍左右。如果你经营一家医院，你肯定会注意到的。他们确实也注意到了，但他们希望其他医院也能这样。

<Tenet Healthcare's Redding Hospital 医疗丑闻>National Medical Enterprises 于 1967 年由三名律师成立，总部位于加州洛杉矶。早年，该公司的商业策略主要集中在建设和收购医疗及相关服务机构，以满足新市场日益增长的医疗需求。后因丑闻更名为 TenetHealthcare，现为美国第二大连锁医院。在 16 个州拥有约 114 家急性护理医院和相关企业。Tenet 拥有 57000 多名在职人员和13000 多张认证病床，是美国医疗保健行业的一支重要力量。

1980 年代末，NME 公司向专科医院进行了多元化发展，如建造疗养院和康复中心等。NME 前 CEO(Richard Eamer)在医疗保健市场找到了一个利基市场，当时政府正在收紧对医院医疗保险支付的监管。虽然付款收紧，但似乎对精神病院几乎没有任何费用控制措施。NME 迅速收购了全国各地的机构，并启动了扩张计划。患者在 NME 机构成为一种商品，公司高管采用了任何必要的手段将患者送到他们的机构。

利润丰厚的"咨询合同"被授予医生，他们会非常乐意将病人转诊到 NME，而不管他们是否需要住院。这些合作医生对于 NME 的计划至关重要，他们受到严密的监控，并且积极性很高。为了掩盖转诊费用，NME 与医生签订了个人服务合同，并跟踪患者入院、住院时间和转诊患者产生的收入。NME 还向医生提供了六位数的长期执业担保、办公费用和在医院担任名义领导的年度津贴。该公司的财务动机导致了患者护理方式的危险转变。

治疗和康复不再是 NME 的主要目标。取而代之的是一个简单而反常的目标：不惜一切代价填满床位。直到 1993 年，600 名联邦特工突袭了 NME 的 20 家机构，公众才意识到该公司的真实情况。NME 在其鼎盛时期是一个价值数十亿美元的帝国，在四大洲拥有 100 多家医院，卷入了历史上最大的医疗保健欺诈案之一，NME 向政府支付了 3.79 亿美元的刑事罚款、民事赔偿和罚款，使其成为历史上最大的《虚假索赔法》和解之一。

尽管政府获得了罚款，支付非法住院费用的保险公司收回了部分资金，但民事律师基本上忽视了前患者在 NME 精神病院经历的悲惨经历，其中大多数是儿童。他们在接受 ADD 或类似营销策略的"免费筛查"后住院。"免费检查"只不过是一种巧妙设计的方式，可以为潜在患者的钱包进行 x 光检查，以获得保险。在经过多年在法院的斗争，对数十万份内部文件和数十份医生、精神病学家和公司高管的证词进行了艰苦的审查，NME 在第一个即将审理的案件前夕屈服了，并同意以保密金额解决所有索赔。

在一系列欺诈和法律纠纷导致 1990 年代公司利润的下降，1993 年公司任命 Jeffry Barbakow 为 CEO，管理层进行了一系列变革帮助复苏。1994 年公司更名为 Tenet Healthcare Corp.，总部达拉斯，以摆脱丑闻影响。6 年来，Tenet 通过收购全国各地的医院来巩固其在医疗保健行业的地位，拥有并运营 69 家急诊医疗中心，为美国 13 个州的城市社区提供服务。公司从 1994 年的 4.25 亿美元亏损，发展到 2000 年的 3.02 亿美元利润。

2001 年 6 月，John Corapi 牧师在 55 岁生日后不久，由于家族病史他进行了常规的心脏检查，Redding 心脏病主任 Chae H. Moon 博士建议他必须进行血管造影。然后他被告知他患有心脏病，需要紧急搭桥手术。朋友们建议他应该再去拉斯维加斯复诊，而那里的外科医生告诉他，他的心脏是正常的。另外 4 位医生的诊断也证实了这一点。

Corapi 从医疗中心的 CEO(Hal Chilton)那里得到的是对 Moon 诊断的有力辩护，并强烈建议他需要立即手术，而且可以在当天下午接受手术。Corapi 多次与医院管理人员沟通这个问题，但医院建议他听从 Redding 心脏病专家的建议，而不是去调查这个问题，这愚蠢的令人难以置信。最终，他把自己的担忧告诉了医疗机构，然后又告诉了 FBI。

现在，John Corapi 牧师在 Shasta 县州法院提起医疗事故诉讼，指控 Redding 心脏病主任 ChaeMoon 医学博士职业疏忽、阴谋和欺诈，并将 Tenet 和 Redding 列为共同被告。2002 年 10 月 30 日，联邦调查局突袭了加州 Redding hospital 以及一位心脏病专家和心脏外科医生的办公室。据称，这两名医生对一些心脏正常的病人进行了数百例不必要的心脏手术。

Tenet 公司在全美运营 113 家急诊中心，其中加州 40 家，Tenet 公开推行一项战略，即治疗病情较重的患者，并增加癌症和心脏病等高敏专科的数量，并向病情更重的病人收取更高的费用。鉴于 Tenet 对医疗标准的漠视，对同行评议的忽视，以及其削减成本以提高利润的倾向，人们肯定会担心这些患者实际上发生了什么。调查由 FBI 探员 Michael Skeen 领导。

FBI 负责人 Michael Mason 说，这两名医生涉嫌"医疗保健欺诈，作出虚假的声明，医疗保健和共谋实施欺诈"。在长达 70 页的调查书中，详细介绍了他们的调查以及与其他心脏病专家的谈话。这些专家表示，早在 1995 年就怀疑医生们在该医院登记的心脏手术数量异常庞大。一位心脏病专家告诉他，1990 年代初，这两位医生进行的手术数量逐步升多，他们进行了异常多的心脏导管介入术和其他冠状动脉手术，而根据其他医生的意见，其中多达一半的手术可能是没有必要的。

期间 Redding 医疗中心开始积极成为顶级心脏中心。医生们说，他们遇到了几十名由 Moon 诊断并由 Fidel Realyvasquez 进行手术的患者，但他们找不到心脏受损的证据。这两名医生获得了巨额收入，在北加州一个类似专业的 50 名医生名单中，Fidel Realyvasquez 是医疗保险账单最多的医生，Chae H.Moon 排名第二。

随着 FBI 调查的公开披露，诉讼随之而来。数百名患者，特别是那些在介入性心脏手术前没有症状的患者，开始思考他们身上到底发生了什么。律师们看到了诉讼的机会，并很快宣传他们的服务。大量过去的病人很快就提起了诉讼。现在一些律师的名册上有多达 500 名病人。Tenet 的股价从 1994 年的每股 50 多美元下跌到现在每股 8 美元。随着股价下跌，Tenet 高管声称，公司初步审查没有发现任何失误。

诊断是医生的责任，医院必须依赖医生的专业判断。FBI 调查的是医生不是 Tenet 公司，试图以此安抚投资者和分析师。公众认为这是虚伪的。Tenet 应该劝阻而不是鼓励过度治疗，Tenet 有责任制定监督程序，并确保这些程序发挥作用。根据 Tenet 提交的州文件，过去一年 Redding 医院的税前净收益为 9400 万美元，是 Redding 在加州的 40 家医院中最高的，当地一家规模稍大医疗中心同期税前净收益为 500 万美元。

Redding hospital 是 Tenet 最成功最赚钱的医院。医院的管理者，甚至医生都为他们的表现和随之而来的成功感到非常自豪。他们都非常自信，成功让他们兴奋不已。很少有人会怀疑到这种成功是建立在欺骗病人的基础上。医生们可能已经知道了，但他们不太可能亲自面对这个问题。各方的行为表明，没有人想知道真相，也没有人去核实。真相太可怕了，所以他们采取了否认。

从 CEO 到医院的基层员工都因巨大的成功而信心十足。他们对自己正在做的事情毫不怀疑。他们的观点是不容置疑的。如果我们相信某事是真实的，无论它是多么虚假，那么它的结果就会成真。相对落后的 Redding 医院是 Tenet 的市场策略及其与自愿医生的合作的产物。Redding 似乎是一个小城镇，不是那种你会期望找到一个高水平的专科医院的地方。它之所以能成为一家专科医院，是因为其管理者的营销技巧和医生的个性。

Redding 医院证明了 Tenet 的复兴和成功。在这家医院里，Tenet 通过针对病情较重的病人、复杂的病例以及与医生合作提供更多服务来创造利润的市场策略得到了证明。它被广泛认为是心脏病的卓越研究中心，Tenet 在这方面投入了越来越多的资金。丑闻爆发时，Tenet正准备将医院规模扩大一倍。

Redding 是 1980 年代末和 1990 年代初一些 NME 精神病院的翻版。1992 年 4 月，在美国众议院听证会上，来自新泽西州的欺诈调查员 Lou Parisi 先生作证时指出，"一些医院和药物滥用中心可以获得专业水平和高水平护理的声誉，而这种声誉只是一个幌子"。这家医院及其管理者对他们所取得的成就感到非常自豪。他们严格遵循 Tenet的政策，购买最新的设备，吸引大量使用这些设备的医生，向公众推销他们的设备，并通过高昂的价格和异常支付从他们的所有努力中获得经济利益。

Redding 的广告宣传活动中，通过邮件和广告使用一些死亡图像来说服Redding 地区居民接受心脏病检查。其网站宣称，该医院每月进行大约 200 例心脏导管介入手术，每年进行 700 例心脏造影手术。在 Moon23 年的心脏病专家生涯中，为多达 3.5 万人做过心脏病治疗，平均每天三个心脏手术。

2002 年 11 月，加州医学委员会提议暂停这些医生的执业资格。然而，法院选择了保护那些没有被指控犯有罪行的医生的权利，并拒绝了这一举动。委员会在 2003 年 6 月再次尝试。由于得不到医疗保险，这位心脏病专家已经停止了执业。2003 年 7 月，Moon 同意暂时吊销他的行医执照。

2003 年 8 月 6 日，Tenet Healthcare 管理层同意支付 5400 万美元，以解决有关 Redding 医院前首席心脏病专家 Chae Hyun Moon 医生和该医院心脏外科医生 FidelRealyvasquez 医生进行不必要的心脏手术并骗取医疗保险的指控。Tenet 没有承认和解协议中的不当行为，但同意在 Redding 实施新安全措施。

此外，Tenet 还向 700 多名患者额外支付了 3.95 亿美元，以解决不必要手术的诉讼。

如果他们因为一些愚蠢的行为而陷入困境，你知道，当社会需求正在发生变化，随着事情发展，公用事业委员会可能不太愿意根据你自己的问题去计算费率。

但我们仍然认为公用事业是一项非常不错的资产。在低利率环境下，价格非常高。如果 10 年后，我们没有在风能和太阳能方面赚到更多的钱，没有比现在拥有更多公用事业资产，我会感到惊讶。我们是很多公用事业委员会的首选买家。事实上，我们有一张幻灯片显示我们与其他公用事业的定价对比。GregAbel 和他的团队做的非常出色。他们安全、可靠、低成本地在可再生能源领域做到了这一点。

很难想象还有比中美能源更好的运营方式了。有了这样的杰出记录，在许多情况下，人们希望我们来到他们的地区。但当电价达到目前的水平时，一些公用事业公司正以非常高的价格出售。我们不会收购他们，让价格这对伯克希尔股东来说是没有意义的。但不能因为我们今年做不到，就意味着明年或后年不会发生。所以我想我们会有机会的。

Q24，McLane 收入很高，但利润率很低

Grant Misterly 来自佛罗里达州美丽历史悠久的 SaintAugustine。我从小就是你和伯克希尔的粉丝，在翻看股票时看到一只疯狂的股票，每股交易价格为 1 万美元。不幸的是，当时我无法说服我的父母买下它。但现在我成年后成为股东了。我和我七岁的女儿 Mabel 还有大我一岁的妻子 Willa 来到了这里。我每年都如饥似渴地读这封信。我喜欢不同公司的故事，比如 GEICO 和 See's 糖果，BNSF 铁路，这些公司教授我们投资课程。

今年当我在后面查看会计信息时，我注意到一家名为 McLane 的公司贡献了大量的收入，占伯克希尔公司收入的很大一部分，但只贡献了少量收益。但我在年报中很少看到关于它的内容。所以我很好奇为什么我们没有看到更多关于那家公司的消息？你是否可以分享一些像 See's 糖果和 GEICO 那样的投资经验？

它最终的毛利率约为 6%，运营费用率约为 5%，因此税前利润率仅为 1%。而且，如果你的股本周转非常快的话，很明显 1%的税前利润率只对资本回报率有效。这就是 McLane 所做的。作为一个批发商，它能很快、很有效地把东西运来运去。它做到了这一点。它还有一些利润率更高的酒类分销子公司。但 McLane 基本业务的销售额是 450 多亿，税前利润是销售额的 1%，其资本回报率仍非常可观。

但它的看起来有点大，仅仅是因为它的销量巨大。它的经理人 Grady Rosier 是个例外。十几年前，当我们从沃尔玛买它的时候，他就在那里了。我去过那里一次。我们有成千上万辆卡车，全国各地有大型配送中心。这是批发运输货物的一个重要因素。如果你是玛氏 Mars 糖果或类似的公司，我们将是你最大的客户。但这很好地描述了这项业务。这是一项相对于投入资本和购买价格来说都能获得良好回报的业务。

但是在该业务中每 0.1%都很重要。在收款过程中，你的应收账款周转速度异常之快，因此你有大量的应付款进出。所以销售额是应收款的 30 倍，是应付款的 30 倍，是库存的 35 倍左右。这是一家运输大量货物的供应链公司。但是，它是一家重要的子公司，但远没有销售额所显示的那么重要，但能赚到年报公布的钱仍然非常重要。查理？

没有任何理由不批准，但这是一个程序问题。大多数公司无法做到这一点。但我们可以。我们有这种灵活性，实际上，在大多数大公司中根本不存在这种灵活性。有太多的人必须签署或类似的协议。因此，如果我们必须遵循正常的时间表，北方天然公司的交易协议就不会达成。

Q25，巴菲特希望后人记住他是一位很棒的老师

Q26，不要等到 93 岁再去做想做的事

我叫季文月。我来自中国。这是我第一次来参加这个会议。我觉得我很幸运能有机会提问。每个人都有自己的梦想。在不同的年龄，也许梦想会变得不同。你现在的梦想是什么？

但是当你长大后，你真的需要思考，什么会让你的生活变得美好。而你，至少一般来说，想要继续朝着这个方向前进。而且你的生活中还需要一些运气。在你前进的过程中，你必须接受一些不好的事情会发生。但是我和查理过得非常好，所以我们没什么好抱怨的。

Q27，商学院教授 EBITDA 简直是恐怖的平方

就 EBITDA 而言，折旧是一项费用。这是最糟糕的支出。你知道，我们喜欢谈论浮存金，浮存金是我们先拿到钱，然后再花钱。而折旧是你先花钱，然后再计入费用。而且是反向的浮存金。把这个数字变成倍数可不是什么好事。在其他条件不变的情况下，收购一家没有折旧的公司要好得多，因为这家公司没有折旧本质上是因为没有投资和固定资产就能产出 X，而另一家公司需要很高的折旧费用才能产出 X。

实际上，我明年可能会多写一点关于 EBITDA 的内容，因为这引发了一个巨大的错觉。当然，把重点放在 EBITDA 上是符合华尔街利益的，因为它会带来更高的借贷能力，更高的估值等等。所以在过去的 20 年里它变得非常流行，但是我认为这是一个非常具有误导性的统计数据，可能会以非常有害方式的使用。查理，这两个问题有补充吗？

Q28，富裕社会里任何人都不应该成为失业的人

Whitney Tilson 来自纽约的股东。我的问题与早些时候提出的关于裁员的问题有关。也许，唯一让美国工人比裁员更愤怒的事情就是完全关闭一家公司，并将工作岗位转移到海外。问问俄亥俄州或密歇根州的任何人，他们都会告诉你一些公司的故事，这些公司在这些州经营了几十年，受益于教育系统、基础设施等，这些都是由当地纳税人支付的。但是，随后，一些高薪的顾问出现了，并向该公司展示了如何通过将生产转移到墨西哥或中国来降低成本。

糟糕的是，美国的好工作岗位消失了。我的观察是，大多数投资者和当今美国企业界的人都崇拜股东价值最大化，这是为了尽可能的推高股价所采取的必要措施之一。但在这样做的过程中，公司正在采取的行动，往好了说，让数百万工人感到恐惧和被抛在后面，往坏了说，他们深受美国企业的伤害。这让很多人非常愤怒，我认为这是在考验二战后的经济秩序，这种秩序植根于自由贸易，甚至是我们民主的力量。

我认为这是我们上次选举的决定性因素。所以我想问你的是，你认为企业在做出这些类型的决策时，应该考虑纯经济学之外的因素吗？如果有的话，他们对他们的员工和所在社区负有哪些义务？最后，如果一位伯克希尔子公司的 CEO 来找你，请求你批准关闭一家美国公司并将其转移到海外以节省资金，除了这一决定的经济性之外，你还会问什么问题？非常感谢。

但是作为一个失业的人，作为新贝德福德的纺织工人，最终失去了工作，作为 Dexter 的鞋匠，最终失去了工作，我的意思是，这样度过一生将是没有乐趣的。并说，"我这样做是为了更大的利益，这样鞋子或内衣将减少5%的销售,"或东西，"而美国公众实际上永远不会知道。"在我看来，你需要两样东西。你有一个非常繁荣的国家。人均国内生产总值将近 6 万美元。实际上是我出生时的六倍，这简直难以置信。

所以我们得到了繁荣。贸易促进了这种繁荣。在 1970 年，我们的出口只占 GDP 的 5%，我认为现在大约是 12%左右。我们在做我们最擅长的事。但是我们需要一个首席教育家，逻辑上来说就是总统，但我不是指这个具体的总统。我的意思是，任何一位执政数十年的总统都必须能够向美国公众解释自由贸易的总体好处。

除此之外，我们还必须制定政策，照顾那些在此过程中失业的人们。就我而言，如果我的生活很悲惨，因为我被一些对 3.2 亿人有好处的事情以某种微不足道的方式搞破产了，而当我试图以一种正确的方式生活时，它却把我的生活搞砸了。这对我来说没有任何区别。所以我们有足够的资源来照顾这些人。

我不担心投资者。我几年前写过，投资者可以分散投资，总的来说，贸易可能会使他们受益，而且他们不会因为特定的行业状况而破产。但在许多情况下，工人无法做到这一点。你不能在新贝德福德重新培训一个 55 岁的工人，在我们的纺织厂他甚至不会说英语。我的意思是，如果一些对社会有益的东西被摧毁了，他们也会被摧毁，除非政府出台一些政策来照顾这样的人。我们有一个富裕的社会可以做到这一点。我们的社会将从自由贸易中受益。我认为，我们应该努力实现这两个目标，一方面确保不会出现产业衰退，另一方面让 3.2 亿人从自由贸易中受益。查理？(掌声)

Q29，正式商务会议

这次会议指定的代理持有人是 WalterScott 和 MarcHamburg。秘书是否有伯克希尔流通股数量的报告？

SharonHeck：是的。是的。正如在 2017 年 3 月 8 日(本次会议的记录日期)发送给所有股东的本次会议通知所附的委托书中指出的那样，有 770,994 股 A 类伯克希尔普通股在外流通，每股有权就会议审议的动议进行一票表决；还有 1,310,304,247 股 B 类伯克希尔普通股在外流通，每股有权就会议审议的动议进行万分之一的一票。

其中，538,915 股 A 类股票和 734,450,954 股 B 类股票在 5 月 5 日周五下午指定给出席这次会议上的代理人。

Walter Scott：我提议免除上次股东大会会议记录的宣读，并批准会议记录。

进行表决。请向过道中的一位会议官员表明身份，以便您能够收到选票。Walter Scott 先生在会议上提出了一项有关董事选举的动议。

Walter Scott：我提议 Warren Buffett, Charles Munger, Howard Buffett, Stephen Burke, Susan Decker,William Gates, David Gottesman, Charlotte Guyman, Thomas Murphy, Ron Olson, Walter Scott, MerylWitmer 当选董事。

Becki Amick：我的报告准备好了。截至上周五下午，代理持有人对收到的代理人的投票为，每位被提名人至少获得 601375 票。该数字超过所有 A 类和 B 类流通股总票数的多数。特拉华州法律要求的准确计票证明将交给秘书，并与会议记录一起放置。

议程上的下一个项目是关于伯克希尔高管薪酬的咨询性投票。Walter Scott 先生将向会议提出动议。

Walter Scott：我提议公司股东在咨询的基础上批准根据 S-K 条例第 402 项披露的支付给公司指定执行董事的薪酬，包括薪酬讨论和分析，以及随附的薪酬表和相关的叙述性讨论，在公司 2017 年年度会议委托书中。

Becki Amick：我的报告准备好了。截至上周五下午，代理持有人针对收到的代理进行了投票，投票结果不少于 608765 票，在咨询的基础上批准了支付给公司指定高管的薪酬。这个数字超过了所有 A 类和 B 类股票总票数的多数。特拉华州法律要求的确切票数的证明将交给秘书，与本次会议的记录放在一起。

议程上的下一个项目是就伯克希尔高管薪酬的股东咨询投票频率进行咨询性投票。Walter Scott 先生在会议开始前就这个项目提出一项动议。

Walter Scott：我提议公司股东在咨询的基础上决定每年、每两年或每三年的频率，根据公司 2017 年年会代理声明的规定，他们有权就支付给公司指定高管的薪酬进行咨询表决。

Becki Amick：我的报告准备好了。截至上周五下午收到的代理权投票结果显示，代理权持有人投票"每年"131,268 票，"每两年"1954 票，"每三年"476,661 票，就支付给公司指定高管的薪酬进行咨询投票。特拉华州法律要求的确切票数的证明将交给秘书，与本次会议的记录放在一起。

现在我要请 EileenDury 来提出这项动议。为了让所有感兴趣的股东发表意见，我要求将她的发言时间限制在五分钟内。第 1 区的麦克风可供那些希望支持或反对该动议的人使用。第 1 区是唯一运作中的麦克风站。为了在座各位的利益，我请每一位赞成或反对该动议的发言者，除原提案人外，将发言时间限制在两分钟内，并将你们的发言仅限于该动议。第 1 区 Clean Yield 资产管理的代表吗？

EileenDury：下午好，董事长先生，董事会成员和股东们。我叫 EileenDury。我被要求宣读这份提案的提交人 TomBeers 和 MaryDurfee 的以下声明。我们的提案在代理投票中排名第四，呼吁伯克希尔全面披露其政治支出的规模。我们为什么要这么做？企业政治支出是一项有争议的活动，必须由最高管理层认真管理和监督。对政治献金管理不善或判断失误会带来名誉损失、政治风险和法律后果。

近年来，在股东和其它利益相关者的敦促下，许多公司采取了更严格的信息披露措施，并对政治捐款进行了更好的监督。这一领域的最佳做法包括充分披露直接和间接的政治捐款，说明确保充分遵守法律的政策和程序，以及承诺进行董事会监督。但是我们公司在这方面的政策是不存在或者隐藏，以至于他们在公司政治信息披露和问责的领先评级系统 CPA-Zicklin 指数上连续六年得到了零分。

相比之下，56%的标普公司公布了管理企业基金政治支出的详细政策。通用电气、Travelers、Unum、CSX 和 NorfolkSouthern 等同行披露了政治支出。相比之下，我们对伯克希尔政治支出的所有了解，都包含在对我们在今年代理声明中提议的两段回应中。代理声明试图让我们放心，相对于规模而言，伯克希尔的政治支出规模较小。但管理层的声明提出的问题多于回答的问题。

例如，它没有提到伯克希尔是否向第三方捐款，如行业协会和 501(c)(4)s，这些是几乎不可能追踪的主要黑钱捐款来源。自 2012 年以来，美国选举中花费了超过6.7 亿美元的黑钱，但没有披露谁是潜在的捐赠者。各位股东，你们都知道，我们公司是一个庞大而复杂的企业。

伯克希尔在财富 500 强中排名第四。在大公司趋向于更加开放他们的政治支出以及他们关于黑钱工具的政策的时候，如果没有什么需要隐瞒的，那么保持这种神秘的伯克希尔是没有必要的，也不会给他们带来好处。如果你同意，请投票支持第四项提案。

现实是，我们在监管严格的行业中的任何子公司都可能不得不做出一些政治贡献。他们的竞争对手也这么做。基本上，我会告诉我们的经理们，我不希望他们在选举中根据自己的个人喜好用公司基金捐款。我认为这是对伯克希尔公司的背信弃义。但我确实认识到，如果他们是在铁路或电力公用事业行业，本质上有必要作出政治捐款。我相信他们会把钱给那些我不会投票的人。但这是在某些企业做生意的现实情况，这些企业的活动具有重大的政治因素。

所以，在某种程度上，我和我的心与你们在一起，我希望公民联合会走另一条路。我不喜欢花费大量金钱的想法。但我个人认为，如果竞争对手不公开的情况下，那么实际上把所有人们参与的政治组织都列出来可能是不利的。我认为这三个提案都涉及到费用问题。所以我个人投了反对票。但我确实希望，像你们一样，未来的巨额金钱以及未披露的金钱在政治中的作用会比现在小。我觉得最高法院撤销公民联合会的可能性不大。

因此，我想说，动议现在已经准备就绪，可以采取行动了。如果有任何股东亲自投票，他们现在应该在动议上标记投票，并将投票交给过道中的一名会议官员。Amick 小姐，当你准备好了，你可以报告了。

Becki Amick：我的报告准备好了。委托书持有人对上周五下午收到的委托书的投票结果是，64,449 票赞成该动议，542,399 票反对该动议。由于反对议案的票数超过所有投票的 A 类及 B 类股份的多数，以及所有尚未投出的票数，因此议案未能通过。特拉华州法律要求的确切票数的证明将交给秘书，与本次会议的记录放在一起。

下一项业务是由 Baldwin Brothers Inc.代表股东 Marcia Sage 提出的。该动议载于委托书中。该动议要求该公司提供一份报告，审查该公司与所有业务有关的甲烷排放的政策、行动、计划和减排目标。董事们建议股东们投票反对这项提议。现在有请 EileenDury 提出动议。为了让所有感兴趣的股东发表意见，我请她将发言时间限制在五分钟内。在第 1 区的麦克风是为那些希望发言支持或反对的议案。第 1 区是唯一运作中的麦克风站。为了在座各位的利益，我请每位赞成和反对议案的发言者把发言时间限制在两分钟内。Dury 女士，你的发言时间是五分钟，并且把发言限制在议案范围内。

EileenDury：下午好，主席先生，董事会成员，各位股东。我叫 EileenDury。我是代表我们公司的长期投资者 MarciaSage 来转移 ArjunaCapital 和 BaldwinBrothers 的提案的。提案五力求通过确保透明地披露甲烷排放信息来保护股东价值。提出这一建议的理由显然是为了保护长期股东的利益。泄漏的天然气对我们的公司有直接的经济影响，因为它不再可用于销售，建立一个明确的商业案例，减少目标和控制过程。

事实上，泄漏的甲烷在2012 年造成了 300 亿美元的收入损失，相当于全球天然气产量的 3%。美国国家资源保护委员会估计，将目前浪费的天然气收集起来出售，可以减少大约 80%的甲烷污染。虽然用天然气取代煤炭的气候效益已经被广泛宣传，但当泄漏率超过 2.7%时，这种效益就被抵消了，因为在 20 年的时间里，甲烷承担了 84 倍于二氧化碳对全球变暖的影响。最近的学术研究尤其令人担忧，因为他们发现甲烷泄漏远远超出了美国环保局目前的估计。

此外，天然气储存存在巨大的风险。2015 年，南加州天然气公司位于洛杉矶的 AlisoCanyon 气田的一口注气井发生故障，暴露出天然气储存设施的维护和安全存在重大漏洞。这一事件暴露出在井喷面前缺乏监督和应急计划。伯克希尔的储存设施也面临着类似的风险，因为据估计，该公司拥有全国排名第 11 的天然气储量。全国有 400 多个储气设施，其中许多是几十年前钻探的。

许多独立研究人员得出结论，如果天然气要带来一个更可持续的能源未来，那么必须解决缺失的排放问题。持续的担忧引发了公众辩论，并导致了州和联邦层面的监管行动。一个强有力的目标设定测量、缓解和披露计划将表明监管风险的降低以及有效的运营，最大限度地提高待售天然气和股东价值。

鉴于此，我们相信我们的公司有一个巨大的机会，通过向股东提供这些重要信息来向前迈进。领先的代理投票建议提供商 ISS 对此表示赞同，并建议投赞成票，指出此类披露将使股东更好地了解公司对甲烷排放和任何相关风险的管理。感谢您的考虑。

Becki Amick：我的报告准备好了。截至上周五下午，代理持有人对代理的投票结果为 57600 票支持该动议，542870 票反对该动议。由于反对该动议的票数超过了对该事项投票的所有 A 类和 B 类股份的多数票，以及所有未投票，该动议失败。特拉华州法律要求的准确计票证明将交给秘书，并与会议记录一起放置。

GregAbel：当然，沃伦。因此，感谢您的评论。当你考虑甲烷排放时，相对于碳，这是一个严重的问题。它比碳排放严重 84 倍。但我很乐意向您报告我们在伯克希尔的情况。因此，评论中提出了三个不同的问题。第一个是石油和天然气生产的总排放量。因此，我要强调的第一件事是，我们没有任何石油和天然气生产资产。因此，我们没有任何油井，实际上也没有这种风险。第二件突出的事情是 AlisoCanyon 天然气的严重损失。

这是一口注入失败的井。修井花了好几个月的时间。如果你从根本上看问题，我们确实拥有其他储存设施，但我们没有使用他们的技术或那种井。我们所有的井都是顶部套管，这会产生非常不同的风险，而且可以在几个小时内缓解。然后，第三个问题是泄漏率。至少在对该提案的第二次回应中，有人强调，该行业的领先公司的泄漏率为 1%，或者他们已经制定了实现 1%泄漏率的计划。我很高兴地报告，当我们观察管道的泄漏率时，我们泄漏率为 0.53%。

所以，基本上，这个行业有一半的领先公司。因此，这显然支持了股东们的建议。非常感谢。

下一项业务是股东 Nebraska Peace Foundation 提出的动议。该动议载于委托书中。该动议要求该公司剥离其在参与化石燃料开采、加工或燃烧的公司中的股份。董事们建议股东投票反对这项提议。我现在请 MarkVasina 提出动议。此外，为了让所有感兴趣的股东都能发表意见，我要求他将发言时间限制在五分钟以内。第 1区的麦克风可供那些希望发言支持或反对该动议的人使用。第 1 区是唯一运行中的麦克风。为了在座各位的利益，我请他们把发言时间限制在两分钟内，并把你的发言仅限于议案。请继续。

Mark Vasina：谢谢。我叫 MarkVasina。我代表内布拉斯加州和平基金会。我们在这里提出我们的建议，要求伯克希尔在 12 年的时间内剥离其碳基资产，我们认为这段时间是一个非常温和的建议。去年，我们在这里提出了一项建议，伯克希尔评估和报告气候变化对保险公司的影响。会议结束后，一些股东找到我们，暗示我们有所保留。他们认为真正的问题是资产剥离。所以我们考虑了一下。

我们回来要求剥离碳基资产。我们认识到，对于参与投资其他公司的上市公司来说，资产剥离代表着不同类型的挑战，不同于大学捐赠基金、养老金计划、公共基金会(如比尔与美琳达·盖茨基金会)等已经剥离或实施资产剥离计划的组织。然而，我们认为，资产剥离的必要性不仅涉及社会、伦理甚至道德问题，还涉及金融风险。英国央行在向其监管的保险公司提出建议，要求它们调查并向这些公司报告气候变化风险时指出，持有这些碳基资产的金融风险是真实存在的，是不可预测的。

监管风险、政治风险、技术变革、投资者情绪变化等因素，都会对这类投资的资产金融价值构成风险。因此，正如我所说，我们提议在 12 年内剥离所有碳基资产。接下来是三位杰出的美国气候学家 Winnebago tribe of Nebraska的 Frank LaMere 和 Creighton University 的神学家 Richard Miller。感谢您给我们这个机会来阐述我们对这个提案的看法。

MichaelMann：巴菲特主席，董事会成员和股东们，我是 MichaelMann。我是宾夕法尼亚州立大学教授也是气候科学家。作为一名科学家，我花了大量的时间来宣传气候变化的现实和威胁，今天很荣幸有这个机会向大家发表演讲。WarrenBuffett 被誉为 Wizard of Omaha，他鼓舞了许多人，象征着职业道德的价值、自我成功的价值，以及远见卓识所带来的巨大回报。

现在，远见意味着同时认识到机会和风险。谈到风险，没有比气候变化更好的例子了。例如，我最近在 Scientific Reports 杂志上与人合著了一篇文章，论证了气候变化在近年来史无前例的毁灭性干旱、洪水和热浪的袭击中扮演了关键角色。我们现在看到的影响只是冰山一角。如果我们要避免气候变化的最严重影响，就必须在今后几年内大幅度减少碳排放。

巴菲特先生在他 2015 年的股东信中创造了"诺亚定律"这个术语来描述气候变化带来的风险，他说，"如果地球只有 1%的可能性正走向一场真正的大灾难，拖延意味着越过一个无法回头的临界点，现在不采取行动是鲁莽的。"我完全同意。科学告诉我们，如果不大幅度减少温室气体排放，我们将走向灾难。董事会成员 BillGates 一年前表现出了大胆的领导 Bill and Melinda Gates 基金会，当时该公司宣布将出售所持化石燃料股份。

如果巴菲特先生也这样做的话，这将向全球其他商业团体发出一个深刻的信息，一个我们可以减轻风险和抓住机遇的信息，在清洁能源技术大规模增长的形式下，现在就解决这个问题，以免为时已晚。谢谢你。

Richard Somerville：我叫 Richard Somerville。我是一名气候科学家，也是加州大学圣地亚哥分校的教授。巴菲特董事长、董事会和股东们，世界正在变暖。这是由于人类的活动。情况越来越糟了。观察证据是压倒性的。全球所有最热的年份都是近几年。我们看到天气在变化。我们看到更严重的洪水和干旱。海平面正在加速上升。世界范围内的冰盖和冰川正在缩小。

气候变化将变得越来越严重，除非吸热气体和颗粒物的排放迅速和大幅度减少。关于未来气候最大的未知是人类的行为。一切都取决于人类现在的行为。我们掌握着控制我们子孙气候的恒温器。2015 年，世界各国在巴黎就可以安全地允许多少变暖达成一致。巴黎的目标是受到科学的启发。科学研究表明，要实现这一目标，必须大幅度、迅速地减少排放。我们不能蒙混过关。犹豫不决和拖延导致灾难。

与应对未经缓解的气候变化将造成的损害相比，减轻气候变化的破坏是廉价的。想听个例子吗？对气候变化无所作为意味着海平面将变得如此之高，沿海城市最终必须被废弃。是我们造成了这个问题。我们能解决的。民意调查显示，大多数美国人希望采取强有力的行动来限制气候变化。推动清洁能源的力量是强大的。市场开始反对化石燃料。太阳能和风能的价格正在下降。他们已经可以在没有补贴的情况下竞争。

汽车电气化进展迅速。清洁能源提供就业和经济增长。进步和繁荣不需要排放吸热气体。伯克希尔和 WarrenBuffett 理所当然地受到全世界的钦佩和尊敬。帮助世界应对气候变化应该是其遗产的重要组成部分。为了我们的子孙后代。谢谢你。(掌声)

DavidTitley：谢谢你，先生。我是 DavidTitley，退役海军少将前海洋学家，现在是宾夕法尼亚州立大学的实践教授。自 2000 年 12 月以来，我一直是伯克希尔的股东。谢谢你，先生，谢谢你对这次行动的领导。当我驻扎在五角大楼时，我有幸直接为五角大楼首席战略规划师 Andrew Marshall 先生工作。他教我如何思考风险，尤其是那些看似遥远或可能性很低但影响很大的风险，例如大规模杀伤性武器。

气候变化是一条肥尾，正在出现风险。这对人们和我们来说都是一种风险。当这种风险得不到管理时，我们就有了安全问题。叙利亚就是一个例子。气候是导致悲剧结果的一长串事件中的一个环节。非气候事件，如伊拉克战争后 100 多万难民涌入叙利亚城市，给叙利亚的治理带来了压力。然后，大约十年前，一场异常严重的干旱和高温，与气候变化的信心高度联系在一起，摧毁了叙利亚的农业。现在，你们有数百万绝望的人，一无所有是极端分子的滋生地。

叙利亚就是一个例子，说明了为什么在安全界，我们说气候变化加速了不稳定的风险。它会让糟糕的地方变得更糟更糟。高级军官知道，你必须尽可能应对风险并采取预防措施，以免为时已晚。美国国防部了解气候变化的风险。多年来，它一直在悄悄地适应不断变化的气候。据说 Winston Churchill 说过："美国人总是可以在用尽所有其他可能性后做正确的事情。"但我们会获胜。先生，你可以帮忙。

这是我的问题。政府和商界领袖正在做些什么来稳定气候？我们应该减少而不是接受不受控制的气候变化的风险，因为冰不在乎哪个政党控制白宫或国会。它就这样融化了。

非常感谢。(掌声)Frank LaMere：我是 Frank LaMere，来自内布拉斯加州温尼贝戈部落的熊族。正是这个大陆的土著人民首先将我们生活和成长的土地神圣化，他们祈祷和请愿，要求允许我们生活，并为子孙后代提供一条道路。作为对造物主给予的祝福的交换，我们的祖先同意成为土地的好管家。为我们提供食物的地球母亲的管理现在已经改变了。但是盟约是不变的。不要搞错了。

如果我们继续不尊重我们的地球母亲，那些给予我们的东西，丰饶的收成，免受恶劣天气影响的保护，以及优质清洁的水，肯定会被夺走。这已经被预言了。圣诞节前夕，我儿子从StandingRock 来看望我们一个小时。我和他妈妈都很担心他。"那里怎么样？你为什么去？"我问道。他说："这很危险，爸爸。但必须有人保护我们的水。"我点点头说："啊！太好了。"他是一个水保护者。我站在他的肩膀上。

Mni wiconi。保护者宣称水就是生命。考虑到这一点，我被告知，这条从 StandingRock 向南流动并从这里步行不远的水道将被达科他州输油管道的任何形式的裂缝所污染。我的直觉和我的年龄告诉我，这将发生。数百万人会中毒。我进一步被告知，这个集体机构持有该石油公司 15%的股份，该公司是达科他州输油管道公司 25%的股东。我想请你放弃这项投资，今天与地球母亲站在一起。

我是 Winnebago 印第安人。当我们无处可去时，密苏里河把我们带到了这里。我们现在和地球母亲站在一起，就像她和我们站在一起一样。想想看。Mni wiconi水就是生命。Pinagigi。非常感谢。(掌声)Richard Miller：尊敬的巴菲特董事长、董事会成员和股东们。我是 Richard Miller。我是克雷顿大学哲学神学和可持续发展研究的副教授。

我就气候危机引发的伦理问题进行写作和教学。作为对撤资决议投反对票的理由，董事会坚持认为，伯克希尔不应基于复杂的社会和道德问题限制其潜在投资范围，遵守州和联邦法律足以履行您的义务。科学界不仅对气候变化的现实和危险达成了压倒性的共识，而且所有主要的伦理学理论也达成了压倒性共识，认为利用增加利润作为伤害他人的理由在道德上是不合理的。通过继续投资并促进化石燃料的开采、加工和燃烧，伯克希尔正在伤害世界各地的人们，并创造威胁子孙后代的条件。

虽然一个人利用增加的利润作为伤害他人的理由在道德上是不合理的，但是一个人也不能通过诉诸于道德的复杂性来选择不考虑道德因素。当你伤害别人的时候，尤其是在这种程度上，没有中立的空间。你也不能简单地诉诸伯克希尔公司遵守州和联邦法律的事实，因为这些法律本身就是不道德的，因为它们允许美国侵犯世界各地人民的人权，并导致年轻人面临灾难性的未来。在适当的时候，伦理学理论中的共识将对普通人来说是不言而喻的，就像奴隶制作为一种罪恶在今天是不言而喻的一样。

事实上，随着越来越多的机构剥离化石燃料资产，人们对投资化石燃料不道德行为的认识正迅速加深。巴菲特先生，你正站在一个道德的纸牌屋上。它倒塌只是时间问题。就像聚集在这里的成千上万的人和直播中的数百万人一样，我钦佩你取得的巨大成就。但我担心，如果你们不尽快改弦更张，历史将不会友好地评判你们。打扰了。(掌声)

Becki Amick：我的报告准备好了。委托书持有人对上周五下午收到的委托书的投票结果是，7,784 票赞成，594,044 票反对该动议。由于反对议案的票数超过所有投票的 A 类及 B 类股份的多数，以及所有尚未投出的票数，因此议案未能通过。特拉华州法律要求的确切票数的证明将交给秘书，与本次会议的记录放在一起。

WalterScott：我提议休会。