——凯瑟琳·伍德的“破坏性创新”投资
文/姚斌
!
1
凯瑟琳·伍德，又称“木头姐”，1956年出生于美国加州洛杉矶。她的父母是来自爱尔兰的美国移民。1974年，伍德毕业于圣母学院高中部。这是一所天主教大学的预备高中，致力于教育年轻女性通过实践福音价值观来改变自己。之后，她进入南加州大学攻读金融和经济学，师从亚瑟·拉斐尔教授。拉斐尔教授以创建“拉斐尔曲线”经济理论而著名。 20世纪70年代，拉菲尔教授提出了一个奇怪的看法：对边际收入和资本减税，可获得更多的税收。理由是，减税将产生更多资本，提高企业和员工的生产率，整体经济将增长。这是过去20年美国持续繁荣的原因。
1977年，通过拉菲尔的推荐，伍德进入洛杉矶龙头基金公司资本管理集团担任助理经济学家的实习工作。在那里，她亲眼目睹了利率接近20%压垮经济和市场的过程。1981年，伍德以优异的成绩获得南加州大学金融和经济学学位并获得最高级及优秀的拉丁文学位。大学毕业后，伍德加入了詹尼森集团担任经济学家工作。在那段时间，她预言通货膨胀率和利率已经达到顶峰，结果引来众多的瞩目，超越了她的上司。她在詹尼森集团工作了十八年。1998年，她进入图珀洛资本管理公司，成为投资组合经理和合伙人。2001年，她移居纽约，加入联博公司，管理超过50亿美元的资金。十二年后，她毅然辞职，于2014年创立了方舟投资管理有限公司。
在方舟投资成立的前两年，其投资绩效落后于同业集团。到2016年底，仅吸引了3.07亿美元的资产。那时，许多大型机构投资者不敢接受以投资创新企业为主的主动型基金。他们非常保守，不愿冒险，宁可投资指数型被动基金。为了打开市场和继续经营，伍德出售了39%的股份给日本的日光资产管理公司和美国信标共同基金公司，建立新的合伙关系和销售渠道。2017年是方舟投资起飞的一年。它持有的标的公司股票价格飙升，使得资产增长了10倍。根据富比士的保守估计，在2017年方舟投资的资产价值为5亿美元，伍德拥有50%以上的所有权，因此她的净资产为2.5亿美元。到2020年，方舟投资的资产价值已经达到345亿美元，伍德的身价已不可同日而语。
自2018~2020年，仅仅三年，伍德的ARKK方舟创新基金平均回报率达到36.39%，这是标准普尔500同期表现的三倍。因此，伍德被称为顶级理财大师或新一代女股神。彭博新闻汇编的数据显示，自2014年1月方舟投资公司成立以来，伍德管理的ARKK方舟创新基金在584只拥有至少10亿美元资产的全球基金中表现最佳。在过去三年中，以高达165.2%的回报率击败了排名第二、历史悠久且声誉卓著的贝莱德，也打败了其他99%的基金。在这段期间，ARKK方舟创新基金增长了1173倍，从2014年的1500万美元到2020年底变成了176亿美元。
对于这样的神话一般的业绩，伍德认为她一直向前看，而一般基金经理紧盯大盘，只希望他们的绩效不要输给大盘。在2020年初接受彭博商业周刊采访时，伍德表示，我们一直在寻找下一件大事。她说：“我们比照大盘标准在操作的人都是在向后看，它们与未来无关，而我们是一直在寻找什么和未来有关，什么是有用的。”
2
一位出色的投资者必然有他的“代表作”。伍德的代表作是特斯拉。早在2014年，方舟投资创立不久，特斯拉就成为方舟投资的第五大持股。2018年，在大多数分析师不看好特斯拉的情况下，伍德反而逆势把特斯拉的持股提高到该基金第一名，占整个基金的10%。2016年，当特斯拉暴跌11%时，75%的分析师反对购买特斯拉股票时，伍德反而将特斯拉的持股增加两倍，达到5072股。2017年，即使特斯拉的股价上涨了46%，68%的分析师仍然看跌特斯拉，伍德又将持股增加了13倍以上，达到67653股。2018年，当特斯拉股价又上涨26%时，70%的分析师仍然不建议购买特斯拉，伍德再次增加特斯拉的持股，达到471594股。伍德在特斯拉上展示了鲜明的逆向投资风格，使之一战成名。
2018年8月，埃隆·马斯克试图将特斯拉私有化。伍德致信马斯克，力劝他不要将公司私有化。因为伍德看到特斯拉在5年内股价将涨到700~4000美元。她所预估的4000美元的价格目标，是基于假设特斯拉从一家生产电动车、毛利率为19%的制造商，发展成为一家透过无人自动驾驶计程车赚取大部分利润的公司，届时该业务将拥有80%的毛利率，因此4000美元的估值还算是保守的。伍德的观点影响了马斯克，马斯克表示将特斯拉私有化的计划并不是更好的途径。2019年，特斯拉股价继续攀升91%, 在500家市值最高的美国公司中排名第一。但在特斯拉股价持续上涨中，伍德反而将她的持股减少到292000股，只是为了将特斯拉的持股保持在基金最高10%的水准。因为如果不出售的话，特斯拉的持股将会超过整个基金的20%。
那时，伍德仍然认为特斯拉的股价被低估，但大多数人认为这是荒谬的，他们坚持认为没有任何理由可以证明特斯拉的估值接近1500亿美元，比全球销售领导者福斯集团的市值还要高58%。对此，伍德指出，当市场上所谓的“特斯拉杀手”出现，包括中国的比亚迪、蔚来汽车，日本的日产，德国的福斯、BMW以及美国的通用、福特等开始销售自己的电池电动汽车时，特斯拉在电动汽车的销售占有率不跌反升，反而提高了1%，达到18%。她认为，传统的汽车制造商将在电动汽车上蒙受损失，而特斯拉将因产量增加、成本降低而变得越有利可图，并且在电池和芯片技术的研发生产上比竞争对手仍然领先数年。此外，在无人自动驾驶汽车的试验上，特斯拉拥有140亿英里的真实驾驶数据，与它最接近的竞争对手谷歌旗下的Waymo却只有2000万英里的数据。
伍德预测说，特斯拉将组建一支价值一兆美元、100万辆的无人自动驾驶计程车，因此到2023年其股价将飙升20或30倍。她在网上发布乐观估计特斯拉的市值将达1.4兆美元，这意味着股票价格将超过4000美元，并且她还发布这项估值是如何计算和这些估值背后的假设是什么。2019年3月中旬，特斯拉的股价约为285美元，市值2860多亿美元。截止2021年11月5日，特斯拉股价已经达到1222美元，市值1.23万亿美元。
特斯拉的做空者一向对特斯拉不屑一顾。在这些做空者的名单中，有绿光投资的大卫·艾因霍恩和凯尼克集团的吉姆·查诺斯，还有纽约大学金融学教授、《估值》的作者阿斯瓦斯·达莫达兰。对此，伍德认为，一般分析师无法判断特斯拉的价值，特斯拉不是传统的汽车商，也不仅仅只是电动车制造商，它更是自动驾驶汽车平台供应商，这是完全不同的商业模式，它正颠覆整个汽车业的生态，如同亚马逊一样。“特斯拉比大多数人意识到的更加是以软件为中心，这是其他电动车制造商所不及的。而且特斯拉除了软件优势外，该公司在中国具有巨大的增长潜力，该国正利用电动车解决空气污染问题。”伍德看到了这样一个事实，即沃尔玛和好市多等大型零售商现在正在转向购买电动卡车，这对特斯拉来说是一个积极的信号。
此外，特斯拉尚未进入无人自动驾驶领域。“如果我们对无人自动驾驶计程车的评估是正确的，那4000美元是保守的，因为它不包括中国的任何自动驾驶平台，那只是电动车的销量而已。这会是市场上最令人兴奋的故事之一，但它也是当今世界市场上令人恐惧的指标。”伍德说，“人们害怕创新，他们害怕波动。波动可能是一件好事，那就是人们在90年代后期所钟爱的，现在他们认为波动只是在不利的方面发生，但事实并非如此。”
挑剔的怀疑论者错过了大局发展，随着电动车日益成为主流，生产效率以及电池和其他技术的进步，将降低其制造成本，继而导致售价的下跌，需求将激增，包括来自共享汽车行业如优步的需求。2020年9月，马斯克承诺将在三年内推出25000美元的平价汽车，这又印证了伍德的观点。“基于我们对电动汽车成本下降和需求的最新期望，以及我们对无人自动驾驶计程车潜在的获利能力的估计，2024年特斯拉的每股预估价格为7000美元。”伍德认为自己走在了正确的道路上，这使得方舟投资成为世界上增长最快、表现最好的投资公司之一。方舟投资的资产达到345亿美元，在2020年成长惊人，增加了10倍。
3
“方舟”，英文首字缩写“ARK”，其义为“主动”、“研究”和“知识”。
在“主动”方面，方舟投资有别于一般基金经理的方式。他们以标准普尔500等指数所涵盖的公司股票为投资依据。而方舟投资则跳出这个框架，寻找具有破坏性创新的公司作为投资标的。
在“研究”方面，方舟投资根据选定的破坏性创新投资主题深入研究，从中挖掘出最有潜力的公司。他们结合内部人才和外部专家一起合作研究，并且随时对外公开他们的研究报告。
在“知识”方面，方舟投资对于每一种科技的发展都会深入挖掘他们的“专门知识”，借以获得完整的知识。因为他们希望获得不是一般的知识，而是具有价值的深度知识。
伍德最大的竞争优势在于，她具有能够把强大的经济知识基础整合在当前投资环境中的能力。这就诠释了“破坏性创新”的领导者如何改变现有的经济和社会。“破坏性创新”又称“颠覆性创新”，来自哈佛大学教授克莱顿·克里斯坦森于1997年发表的著作《创新者的窘境》。破坏性创新是指透过科技性的创新，新产品或新服务改变了现有市场的消费行为，带来了破坏性的变革。破坏性创新最典型的案例是，汽车的出现，使得马车、马鞭、马鞍、铁匠，还有驿马邮递都随之销声匿迹了，而石油化工、交通建设、汽车旅馆，快餐店以及城郊应运而生。约瑟夫·熊彼特将此称之为“创造性破坏风暴”。
伍德就认为“共享汽车”是一种破坏性创新。以美国的开车族来说，平均在车上只花4%的时间，这意味着在平均每天96%的时间里，一般人的汽车都是“非生产性资产”。它们不流动，变成固定资产。如果人们参与了汽车共享，汽车的资产将变得更有生产力，也因而带来了深刻的影响，包括减少汽车的成本和汽油销量下降，节约了大量费用。共享汽车的平均费用是个人汽车的一半，大约是计程车的0.5%。假设共享汽车的普及率仅提高到5%，那么在5年内经济大国的汽车销量将从目前的16001700万辆下降到700800万辆。因为搁浅的资产被激活，就会让经济变得更有效率。同时，由于停车位的需求减少，就可以让房地产能有更多的生产性利用。若如此，到2035年，美国的GDP将增加11.6兆美元。
事实上，彼得·德鲁克1968年就在他的《不连续时代》一书中指出，未来将大大不同于过去，是个不连续、断裂的时代。这种不连续断裂的现象将出现于4个层面：①量子物理、生物化学等新技术的产生，将催生全新产业和全新形态的大企业；②世界经济体系大变动，使得世界本身成为一个大市场，带来了地球村和跨国企业的发展；③社会和经济生活的政治形态急剧变化，产生多元化机构的新社会。人们将面临新着政治、哲学和精神上的挑战；④知识成为经济的主要资产。
今天我们面临的正是一个不连续、断裂的时代，电脑取代了传统的文书作业、数字相机取代了胶卷、手机取代了传统电话、维基百科取代了大英百科全书、数字媒体取代了大众媒体、数字支付取代了现金、电动车取代汽油车、机器人取代人工作业，远程医疗取代现有医疗。这种破坏性创新不仅带给人类未来经济和生活的变化，同时也存在巨大的投资机会。
4
如果仅仅抵御一个外部入侵的措施就是护城河，那么这样的护城河并不会长久，真正的护城河是创新。科技创新每10年一变，从1960年的大型电脑时代开始，1970年迷你电脑出现，1980年个人电脑主导，1990年互联网来临，2000年手机大流行，2010年数字媒体蓬勃发展，到现在进入大数据、物联网时代。科技进步一日千里，而且越来越快。不仅如此，科技创新不是在单个领域诞生，而是在多领域同时发生，给人类带来了重大变革。这种变革将是空前巨大，远胜于过去，而且超乎一般人所能想象的。
正如伍德所指出的，这次人类面临的变革将超越19世纪末期的工业革命，全球经济正在经历历史上最大的技术转型。伍德尤其看重当前5个方面的科技创新：人工智能、能源储存、机器人技术、基因测序和区块链技术。它们同时发生，涵盖了14种不同的科技发展，将带来新一代的技术革新，并为人类带来空前的繁荣。这就是伍德所说的“破坏性创新”。
方舟投资研究显示，自2015年以来，基因测序的成本从30000美元已降到1500美元以下。因此基因测序的收入预估将年增43%，从2019年的35亿美元到2024年增加为210亿美元。而机器人科技到2024年将使美国的GDP增加8000亿美元，到2035年将进一步增加到12兆美元，使美国的GDP达到40兆美元，复合增长率为2.4%。方舟投资认为，三D打印将彻底改变制造业，从2019年的120亿美元增长到2025年的1200亿美元，年平均增长率为65%。由此可见，破坏性创新带来的未来商机是非常庞大的。
然而，尽管具有这样这么大的潜力，仍然未被传统投资者所认识或所了解，绝大多数的大型投资机构对当前的变革并没有积极的作为。在2000年的科技泡沫之后，所有的基金经理和股票分析师都趋于保守，他们认为投资被动的指数型基金比较安全，没有风险。伍德认为这是错误的思考模式，因为指数型基金只是一个过去历史的标杆，它是落后的标杆而非未来的指标。
由于传统的基金经理过于关注现有行业的变化和短期的股票价格走势，而不关注破坏性创新公司所带来的长期影响和增长潜力，因此这也是伍德创立方舟投资的最主要宗旨。“创新是成长的关键。随着时间的流逝，创新者会取代过去的产业龙头、提高效率、获得大多数的市场占有率，并给投资者带来获利的机会。更重要的是，破坏性创新影响和关系着我们一生，改变了世界的运作方式。”
方舟投资所定义的“破坏性创新”是指一个产业或公司通过技术革新的新产品或新服务，来改变整个行业格局，颠覆传统的产业生态。因此，破坏性创新必须符合下列三个条件：①它会带来成本的大幅降低，并创造大量的需求；②跨越行业和地域性，带来更多的创新应用；③成为一个平台，带来更多的创新机会。因而，方舟所投资的破坏性创新的公司都是具有15%年增长率的公司。如果一个公司能够年年成长15%，产生指数型增长，未来的获利将是巨大的。以亚马逊为例，在过去的20年，每年都以25%的比率增长，这在过去是认为不可能的，但科技的创新却带来了一个新时代的来临，同时也充满了无限商机。
当然，毕竟方舟投资创立不久，其所创造的高绩效回报率能否持续，有待时间进行检验。高回报也代表高风险，投资者对此必须审视自己对风险承担的能力，独立思考，不可盲从。