文/姚斌
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史蒂文·西尔斯的《不屈不挠的投资者》通过行为经济学对个人投资者剖析的基础上，告诉我们少数能够战胜股市的投资者是如何取得成功的。这本书原名为“投资者自我防卫手册”，但西尔斯感觉可能没有人喜欢这样的书名，遂改现名。其目的旨在提供一本可以规避华尔街风险、提高投资成功率的书。
■ 好投资的原则：如何做到不亏钱
西尔斯观察到，多数人在股市上的成绩赶不上市场平均水平。很少投资者有足够的金融纪律精神，在股票价格下降时不惊慌失措。同样，当股票价格不断上涨到破记录的高位时，也很少有投资者能够头脑清晰地分析经济形势和市场条件。当投资者亲眼看到曾经高涨的股票大跌并意识到已经亏钱的时候，他们往往会恐慌抛售。然而，他们从来就没有意识到，如果继续持有往往是更好的结果；也从来没有意识到，他们的决定是错误的。
诚然，股票是最好的投资渠道之一，或者是最好的获取自由财富的渠道之一。但是，忽视市场及其运作方式，或是抨击华尔街道德缺失，并不会让投资者的成绩变得更好。我们必须了解市场的运作方式，避免华尔街从我们身上赚更多的钱，同时反过来从华尔街赚钱。
19世纪末的经济学家约翰·斯图尔特·穆勒曾宣称他的“经济人”有能力做出增加其财富的金融决策。然而，穆勒的经济人很难在股市上赚到钱。与穆勒的理念形成鲜明对比的是另一小群人，他们赚到的钱比亏损的多。按照穆勒的逻辑，我们可以把这些人叫做“无所畏惧的人”。他们总是在“不屈不挠”地投资。
这些无所畏惧的人和市场上的其他人都不同，他们的想法和行动都是违反直觉的。也许可以用一句简单的话来说，糟糕的投资者想的是如何赚钱，而成功的投资者想的是如何不赔钱。这是每个投资者都应该知道的原则，读懂这句话，才有可能从股市上获得真正的成功。糟糕的投资者和成功的投资者的想法差异巨大：一种想法能导致投资者把利润以及全部或部分的原始资金全都还给华尔街，另一种想法则能使投资者留下多数利润。
在华尔街，卖出通常是基于事实、规则和纪律作出的集体决策，买入则是基于对股票、行业和市场环境的分析。但在普通投资者那里，一切恰恰相反。买入成了集体决策，受媒体和华尔街的影响，卖出则是孤独的个人决定。普通投资者没有风险经理替他们关注正在发生的一切，没有交易部主任或是股票组合高级经理替他们关注利润和亏损，没有有经验的声音来质疑一项投资预期过高以至于不可能是真实的，他们有的只是自己和市场，以及长期存在的必须赚钱或是希望赚钱的压力。他们只考虑买入股票，然后看着价格上涨，这是很多人在股市上遭受挫折的重要原因之一。成功的投资者都会从风险调节的角度来思考问题，他们会根据市场基准衡量自己的投资业绩，这样可以帮助他们控制情绪，从而能够及时卖出股票并锁定利润。
为此，西尔斯建议，每个投资者都应该学习华尔街，买入好股票，然后像好酒一样珍藏。市场上的绝对真理并不多，但有一条肯定是：卖出是任何投资者最难做出的决策。比较而言，买入就很容易。卖出是华尔街的精髓，就像买入是普通投资者的精髓一样。要想赚钱，要想在市场里真正取得成功，必须自学如何卖出。成功的投资者总是不同意对方的观点，但他们都坚持自己的纪律，没有纪律的市场参与者是赌徒。
罗伯特·阿诺特是华尔街神圣现状的破坏者。他站在前沿，思考如何更加有效地投资巨额资金。他说，那种认为市场价格一定正确的观点几乎是完全错误的。要想获得长期投资回报或是打败市场并不难，但要去做别人认为是愚蠢的事情确实很痛苦。当其他人被吓坏的时候你必须贪婪，而当其他人贪婪的时候你必须感到恐惧。
投资大师伯纳德·巴鲁克成功避开了1929年大萧条的主要影响。他在股市上的成功主要是因为他在股票价格上涨的时候卖出了股票，从而躲过了1929年的大萧条。他在1957年写道：我们应该找到训练有素的思考方式，避免愚蠢的投降和盲目的造反。每当社会因为一些疯狂的原因被危机席卷时，总有些人最先成为受害者，这可不只是运气的问题。
我们无法让股市变成一个友好而慈爱的地方，但我们能够改变自己接触这个市场的方式。建立好投资的原则——首先要想到不亏钱而不是如何赚钱，这是关键的第一步。第二步是了解市场的机制，这与柔道的原则类似：块头并不重要，成功最终属于那些懂得利用对手体重的人。
■ 成功投资：以稳健的知识框架决策
波士顿的金融研究机构大坝（Balbar）公司在1984年的一项研究发现，如果一年中股市上涨10%，那多数投资者的投资账户达不到这个水平。大坝公司经过二十年的研究发现，投资者从来不能在市场中停留足够久的时间而直接获利。他们持有股票共同基金的平均时间是3.27年。更令人吃惊的是，固定收益的投资者甚至更加没有耐心，平均3.17年就赎回投资。资产配置投资者，即持有不同股票和债券的组合，以降低波动性和风险的投资者相对稳健一些，他们平均在4.29年后赎回投资。很明显，他们并不是真的相信分散投资从长远来看能够带来更大的回报。
如果去问问那些接受大坝公司调查的人，或许他们中的多数人会说自己是长期投资者，但这种表述可能更多的是说他们在股市里待了很久，而不是持有股票或债券很长时间。花了三十年时间在股市上，与三十年持有一个精心配置的股票组合，并且其中某些股票持有数十年，是完全不同的概念。多数人不明白二者的区别，这是他们经常不能与市场同步的一个原因。
在华尔街，五年算是一个重要的时间节点，这甚至只是成功投资的一个基本的基石。一轮市场周期基本要持续五年时间。市场周期包括了股市上涨、下跌和恢复。但大多数投资者没能在市场中坚持足够长的时间，以便从市场周期中获利。他们似乎都是在价格接近顶峰时进入市场，然后同时恐慌，一起卖出，等到价格上涨时再一起买入。
大坝公司的研究表明，多数人不懂如何合理地买入或卖出股票或债券。大坝公司在《2011年投资者行为量化分析报告》中指出：“最令人吃惊并且长期存在的一个现实是，普通投资者从来不能坚守足够长的时间，以便从长期投资战略中获利。”
大坝公司的持有期数据表明，由于人们需要一定的心理时间对新的机制和模型产生信任，所以普通投资者生存的投资环境与投资的经济周期以及资金流动并不同步，而是滞后于它们。为了打破买高卖低的困局，或者至少是听到市场的真实节奏，我们需要学会去做些与表面看起来正确刚好相反的事情。当别人正在卖出的时候你要买入，而当别人正在买入的时候你要卖出。在你买入股票的时候，必须有一个卖出计划。
这似乎有点像《爱丽丝漫游仙境》一样奇幻，可却是真的，事情就是这样真实和直接。这就好像是一个跷跷板，坐在两端的分别是买入和卖出，风险就是中间的支点，它操纵着买入和卖出升高和降低。当所有人都爱上一只股票的时候，它就开始抬高买入的一端，而买入一端升得越高，风险就越大，投资也一样。大多数投资者只想到买入，只有当市场下滑时才考虑卖出，此时新闻报道是决定性的时刻，恐慌代替了欢乐，而恐慌卖出必然导致快速亏损。
优秀投资者制定投资计划时首先考虑的是风险而非利润。最好的投资者，是那些通过自律来保持头脑清醒的普通投资者，通过遵守“卖出纪律”来进行明智的投资。这个纪律很少被人提及，但这是一个决定性的纪律，它关注风险，而且能够保住利润。通过关注风险，投资者迈出了重要的第一步，打破束缚多数投资者的永恒的繁荣和萧条周期。多数人为成功而庆祝，但真正的教训，关于投资决策的真正反馈往往来自失败。
犬儒主义者会告诉我们近期市场的困局是不可超越的，但实际上并非如此。问问巴菲特，他说，从人的一生来看，成功投资不需要多高的智商，或是非凡的商业远见以及内幕消息。“需要的是运用稳健的知识框架做出决策，以及不让个人情绪腐蚀这个框架。”
■ 最好的投资机会：往往伴随着恐惧
最好的投资机会往往伴随着恐惧，这是亘古不变的事实。大名鼎鼎的罗斯柴尔德家族是在很久前的某次战争发家致富的，他们的名言就是：“当鲜血还在大街上流淌的时候就开始买入，即使那血是你自己的。”那些学会利用自己的恐惧和别人的恐惧会赚钱，而其他人则会亏钱。
金融崩溃的恐惧感无所不在，但有些人意识到这是个一生难求的投资机会。许多蓝筹股，比如美国运通、通用电气、摩根斯坦利、高盛、富国银行的股市交易价格曾经都低于价值。买入这些股票将获得重要的安全边际，这是聪明投资的重要理念。比较账面价值和市场价格是确定企业真实价值和股市股价差异的好办法。很多人忽视了账面价值和股票价格之间的差距，他们恐慌卖出。一旦有人控制了他们的恐惧，判断出最糟糕的情况已经都计算在股价之内了，他们就开始建仓，加倍投资。
在2008年次贷危机最严重的时候，富国银行的股价跌到了每股8美元左右，美国运通则跌到10美元左右。当时很多理智的投资者感觉金融股可能还要再跌，但结果不是这样的，金融股股价停止了下跌。共同基金经理克里斯·戴维斯在事后的致股东信中写道，我们在金融危机期间犯的最昂贵的错误就是当其他人恐慌的时候，我们没有大规模买入。“如果我们每个仓位的基金增加约1%，我们就能弥补从美亚保险公司遭受的所有损失。这种被忽视的错误很少被讨论，然而之前的经历证明，它们对于长期投资而言非常昂贵。”到了2011年5月，富国银行的股价涨到29美元，上涨约 260%，美国运通的股价上涨了400%，达到50美元。这些收益表明，恐惧经常是通往机遇的康庄大道，恐惧则是投资者的朋友。因此，一个投资者必须掌控恐惧，否则将被被恐惧所绑架。
坏消息会令没有经验的投资者感到恐慌。他们停止思考，开始有所反应，于是个人理智丧失了，整个群体一起行动，所有的股票都被看成是糟糕的，没人去思考每只股票的优势或价值。恐惧使理智的人忽视决定股票价格的财务现实。当恐惧代替合理分析，成为定义股票的关键因素时，往往会引起行动，多数人想卖出。而正确的做法恰恰相反，这个时候他们应该买进。这里面有一个市场真理：恐慌时买入，自信时卖出。优秀的投资者就是这样做的。这种看似奇怪的规则为胆大的人创造了利润，同时为恐慌抛售的人带来损失。这就是所谓的“逆向思维”的力量，这是重要的智力和情绪的管理原则，贯穿了整个金融市场，影响了许多优秀的投资者。
逆向思维者经常与其他人做出相反的举动。神经科学家，同时管理有效边界顾问公司资本运作的威廉·伯恩斯坦说：“最成功的投资者是什么样的性格？他们不被别人的情绪所影响。实际上，我认识的大多数感性的人都是最糟糕的投资者。”作为基石，作为股市的情绪之锚，逆向思维者是个好起点。当我们更了解市场，了解如何应对压力，分析机会时，我们最终将会形成自己的投资风格。要学会这种思考方式，改掉恐慌的习惯，不要再跟随市场的膝跳反射卖出股票。大坝公司的研究表明，投资者总是和市场的节奏不合拍。逆向思维可以帮助我们了解市场的节奏，学会如何按照市场的节奏进行投资。
在市场上，如果与大多数人一样去操作，那么很少会得到回报，至少长期来说不会。我们经常说，如果你做了95%的人做的事，你只会得到95%的人的结果；只有你做了5%的人的事，才有可能得到5%的人的结果。糟糕的消息往往创造了前所未有的买入的好机会。有经验的投资者在最黑暗的时刻会保持冷静。标准普尔500指数从2009年3月11日的721.33的低点上涨了86.3%，到2011年2月18日达到了1344.07的高点。很多投资者错失了这次反弹，因为他们在错误的时间卖出了股票。
■ 逆向思维：保持一种健康的怀疑态度
逆向思维从字面上看似乎就是和股市上的其他所有人背道而驰，但实际上并不是这个意思。仅仅为了与众不同而与大众做相反的事情是不对的。有时候大众是错误的，有时候大众是正确的。逆向思维主要是让我们以这种方式去质疑大众的想法和行为。在投资这项活动中，我们必须学会与众人交手，避免被众人擒住。我们必须找到一种机制，帮助我们质疑大众的行为。面对美联储前主席艾伦·格林斯潘所说的“非理性繁荣”，必须避免这种冲动使我们停止思考，毫无想法地做出反应，跟随大众。
俄亥俄州辛辛那提的谢弗投资研究中心的伯尼·谢弗曾经花了几十年时间研究逆向思维。他把逆向投资作为投资活动的主要参考。谢弗说，逆向投资的核心原则非常基础，很难辩驳。他认为，当所有的人都认为是牛市，则购买力已经被用尽了，很快将会达到顶点，接下来就等着跌了；而当所有人都很悲观，则卖出的压力也已经用尽了，很快就要见底了，接下来就该涨上去了。
对于这些市场行为的评论往往暗示着未来的发展方向。逆向思维将帮助我们保持一种健康的怀疑态度，或许它无法给我们提供一种能够打败股票市场的制度，当然它也不是个能够预测股市未来的水晶球，它只是一种思维方式。逆向思维模式不相信广为传播的欣喜情绪，它能够形成对“非理性繁荣”的免疫力。逆向思维能够帮助我们思考趋势的重点，在看到对一只股票的狂热追逐时，也能够想到市场的迂回曲折，想到人们经常会在市场中失足跌倒，把赚到手的钱还给市场。
谷歌2004年8月首次公开募股的股价为85美元，上市共募的资金16.7亿美元，公司市值达231亿美元。那时媒体警告投资者：谷歌公司的估值有泡沫，购买需谨慎。2004年10月13日，当谷歌股票价格超过140美元时。跟踪谷歌股票的分析师中只有30%将股票评级定为“买入”，而60%建议“观望”，10%建议“卖出”。谢弗当时评论道，我们看到了一个经典案例：投资者尽管认可公司的实力，尽管看到了首次公开募股后股票价格快速上涨早已将85美元的发行价甩在了尘埃里，但是他们就是不肯相信股价会继续上升。当然，随着股价继续超预期上涨，人们很快就会接受现实，进而开始狂热追逐这只股票。到了2005年5月底，谷歌的股价达到260美元，80%的分析师都建议“买入”。到了2007年3月初，在股价达到747美元的顶点之前，所有跟踪谷歌的分析师都建议“买入”。
谢弗说，从逆向思维角度看，2004年8月首次公开募股至11月是看涨股票的好时段，因为当时只有不到一半的分析师认为谷歌公司值得“买入”。他说可以持有股票一段时间，但随着华尔街逐渐接受谷歌股票上涨的事实，等到所有人都认为应当“买入”的时候就是需要撤退的信号了。
不是所有的交易都必须在完全恐惧的环境下进行。克里斯·戴维斯领导的戴维斯纽约风险基金会有选择地做逆向投资。他说：“我们会选择一些有争议的场合，比如说一家公司的股票价格下跌，跌幅已经超出我们的预期，而我们认为其面临的风险不足以对公司的基本面和长期发展造成如此大的影响，这时我们就会选择进行逆向投资。”有时候他的客户很难理解这个逻辑，因为他所投资的企业往往是一些被新闻媒体进行负面报道的企业。戴维斯说：“正是因为很多其他的投资者自动卖出近期面临挑战的公司股票，不管这个挑战有多大，我们都认为在很多情况下，这意味着公司股票的潜在回报率很高。”他说得对，迟早有一天投资者会发现，所有的坏消息都被计入了股票价格。情绪的转变甚至可以保护股票不受新闻的影响。