“乐视（股价）掉了很多，到了三十几块钱，问我怎么办。三十几块的价格很好，因为将来会是0，所以现在什么价格卖都是好价钱，你要等他涨回50块，这个有点难。但是我后来发现，他是想把那个股票卖给我，他是乐视原来的第二大股东，他是个坏人。”
——段永平
互联网跟科技行业，会经常出现“奇迹”，比如年初的 DeepSeek，钱没有比大厂更多，人没有比大厂更优秀，但通过创始人梁文锋的价值观吸引以及非盈利、无 KPI 的组织创新（当然，还有做幻方量化时候的 AI、算力卡积累），硬是做到了国内第一。海外的 OpenAI 比起实力雄厚的谷歌、苹果、微软、亚马逊也是同理。科技领域，是可以通过几个天才创新做出眼前一亮的事情的。
但零售是个苦生意、慢生意，几乎没有什么科技含量，沃尔玛与 Costco、奥乐齐都是模式创新下，常年坚守企业文化的结果，几十年如一日地坚持一些简单但不容易的原则，比如只直营，不加盟，不投广告，最终就会转变为极低的费用率，能够让他们在低加价率、低毛利的竞争中长期生存。
昨天一位朋友问我：我已经腰斩了，应不应该卖了东方甄选，还是等他逆境翻盘，早知道就不追高了，都是错信了老俞这个人。
绝大多数人亏钱就亏在追涨杀跌，犯错后做不到当机立断，因为亏钱的心理总是让人不爽，总想着寄托于运气。
老俞也没有骗你，老俞做出过百亿美金的新东方教育，自然是顶级企业家，你完全可以相信他有 100%的动机想去做好东方甄选。
但我们投资公司，第一位的永远是行业与生意模式，创始人跟企业文化是第二位的。海底捞的张勇难道不是顶级创始人？难道没有利润之上的追求？海底捞为了让员工面带笑容， 员工成本占收入快 30%（租金是出奇的低，只有 4%），国际咨询公司建议张勇把员工成本压一下，利润就出来了，但人家张勇就不干这种事。
但再好的创始人跟企业文化，都是无法抵御行业的下滑，以及生意模式的平庸的，因为你很难做出差异化，没有差异化就没有溢价，这是不以人的意志为转移的。
“2025 年上半年海底捞实现营业收入207.03亿元，同比下降3.7%；净利润17.55亿元，下降13.7%。”
东方甄选就属于这种情况，一个顶配的创始人碰到了一个平庸的生意模式，而股民却期待于他创造奇迹，发明一些“线上山姆”、“直播山姆”这样的词去美化一个自己投资的公司，而连“山姆模式”是什么模式都不知道。
如果把山姆定义为“前端品质精选+后端极致成本效率”，那东方甄选就肯定不是山姆。
山姆，或者美国的 Costco，他们的商品毛利率只有 10~15%（中国的山姆是贵一点的），费用率在 10% 以下（包括租金、仓储配送、员工、营销等），我们看一下东方甄选最新的财报（截止5 月），看一下他的成本结构，因为所有商业模式的创新，他最后一定会转变为财务数据上的变化。
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43.92 亿的营收，销售及营销开支 9 亿，占营收的比例为 20.49%，这是什么水平呢？这就是同质化竞争的良品铺子的水平。这部分钱花去哪里了？给抖音交保护费买流量了，因为抖音也是一个商业地产商，对比线下的山姆，山姆中国租金占比通常不超过 5%。
我们看一个商业模式的好坏，是要看到他成本结构里，有没有一部分成本，是前期投入很高，但后面会不断降低的部分，这部分就是有足够强的经营杠杆的。比如说腾讯、拼多多的销售费用，基本就是一路往下走，腾讯如果不是因为游戏推广需要花点广告费，他基本就可以不投广告，茅台的销售费用就接近零，苹果也只有在新品发布的时候投一下品牌广告。
你说东方甄选这部分投流费能降低吗？想都不要想，一个很简单的判别标准是，你的产品到底是好到用户主动去找你，还是你依托了外在的力量，让你找到了你的用户，如果你是后者，你就需要持续交流量费。
茅台为什么不需要交流量费跟渠道费，因为无人不知，你会主动去买茅台。微信甚至好到你换一台手机，手机的厂商就会帮你预装好微信，微信是不用给华为、小米他们预装费的，而其他的 App，都是要交十几块钱甚至更高的费用才能预装到你的手机里面的。
东方甄选想讲好“自营化”与“自有渠道化”两个故事，根据财报，来自抖音的 GMV 占 85%，来自于东方甄选 App 是 15%，自营产品 GMV 占比是 43.8%。
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想在 2025 年的今天做一个第三方电商 App，可谓比登天还难，即便是唯品会、得物都在这次闪购大战中，业绩受到了很大的影响，你的产品得独一无二到什么程度，才能吸引一个用户去应用商店下载一个 App，并且不删掉，现在的电商 App 获客成本都是上百元起步。
东方甄选在财报中以通过做自营品，实现了毛利提升为傲："我们的综合毛利率由2024财年的25.9%提升至2025财年的32%，主要由于自营产品及直播电商业务健康发展。"
如果你是要做一个零售商，你有这种高毛利的想法都是错的，消费者最终是为产品的效用买单，他最终关注的是送到手上那款产品的质价比，质价比高的产品最终会赢得市场，除非你能做出差异化，差异化的部分会允许你成为一个高毛利的品牌商，一般在 20%以上，比如茅台 90%、 苹果 45%、影石 50%、大疆 50%。
很多东方甄选的投资者认为，我做了自营品，消费者就无法比价，可能东方甄选官方都是这么理解的，盒马这个团队也是这么理解自营品的。
老百姓心中有杆秤，他虽然没有办法直接看到同一个牌子、不同的价格之间的差异，但他吃进嘴里、穿在身上的感知，他自己是知道的。这跟我们点外卖一样，A 餐馆的小龙虾跟 B 餐馆当然没法直接比价，但是我们吃一口就知道质价比如何。
东方甄选这个商业模式，销售费用占掉了 20%的成本，主播跟助播又要占到 10%，连行政开支都是高的。
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光是这两项成本就很要命，占掉了 30%的费用， 更不用说，东方甄选对自己的定义是一家科技零售公司，还自己招聘程序员跟产品经理做 App，地点还是工资最高的北京，又是持续投入的成本。还好，他毕竟是个软件，软件迭代到一定程度可以减少投入，但销售跟行政这 30%是刚性的，难以压缩的。
那就意味着，如果东方甄选要有 5%的净利润，他至少商品的毛利要去 35%（有营收与 GMV 的区别，你可以自行进行更严谨的计算，我想表达的意思是他的成本结构太高）。
35%的商品毛利是不会有好的质价比的，那就不是在做零售商，而是在做有差异化、有溢价的品牌商，这是唯一合理的解释。
东方甄选最值钱的资产是俞敏洪这个超级 IP，超级 IP 具备了超级信任，就能把消费者对 IP 的信任强加到生鲜、保健品、化妆品等非标，但又需要安全保障的品类上，这跟于东来卖高端白酒、卖奶粉的逻辑是一样的。
通过个人 IP 赋能产品，最后做成品牌而成功的案例，应该就是谢霆锋，他做的锋味牌烤肠 4 年时间做了 15 个亿，但要注意，他走的依然是质价比路线：最开始109元3盒，每盒含有8根烤肠，折算下来每根烤肠约4.5元，食材质量过关，猪肉含量超过80%，真材实料，健康品质。值得注意的是，目前该商品已改价为99元3盒。
零售是一个很残酷的竞争，你能做的产品，别人也能做，不太可能有溢价的，你俞敏洪是网红，人家谢霆锋也是，董宇辉也是，你并不稀缺。
300 亿的市值，对应稳态 30 亿的净利润，5%的净利率意味着 600 亿营收，在现在 43 亿的营收基础上还需要翻 14 倍，我们可以想想这是不是价值投资。