“平常⼼，就是理性，就是回到事物的本原，就是做对的事情，和把事情做对。Stop Doing List（不为清单）说的是做对的事情，但做对的事情，要落实在不做不对的事情上。很多⼈经常做⼀些明知是错的事情，是因为抵挡不了短期利益的诱惑。 举例，OPPO／vivo的 Stop Doing List：没有销售部（因为不需要谈⽣意）；不单独和客户谈价钱（所有客户⼀个价，省了双⽅⾮常多的时间和精⼒，10年、20年加起来很恐怖啊）；不代⼯（代⼯的产品没有⼤的差异化，很难有利润）；没有有息贷款（永远不会倒在资⾦链断裂上），芒格说知道⾃⼰会在哪⾥死去就不去哪⾥，多数企业垮掉都是因为借了太多钱了。）”
——段永平
全球全景相机的一哥影石创新已经连涨 5 天，涨幅超过 61%，市盈率（TTM）去到了 121 倍。A 股股民自然很亢奋，生怕错过下一个“新技术”、“新消费”、“全球化”、“具身智能（为什么无人机是具身智能？我也无法理解）”的概念股，跟年初错过小米、泡泡玛特与老铺黄金一样。
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经常会有投资朋友问我：你是怎么保持平和，对那么多“显而易见”的机会 Say No 的，我曾经在蔚来上赚了 10 倍、20 倍，导致我一直想寻找这样的机会，你怎么忍得住的？我东方甄选想参与一把、影石也想赌一把，寒武纪要做中国英伟达，早晚也会到一万亿，简直就是送钱啊。
顺便提一句，在同一天东方甄选从早上最高涨23%到跌到收盘的-20%，足足有 43%的回撤。长期看，一个商业模式没有独特性，供给不稀缺的生意，在亏损的状态下去买入，你需要承担很大的风险。
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文章《如何成为一名长期主义的价值投资者？（1）—— 什么是价值投资？》聊过：我对价值投资的定义是“以90%的确定性（胜率）获得长期15%的复合年化收益率。”，即便我最近 3 年都在 50%以上，但我并不觉得这种事情可持续，我能常年保持 15%复利已经是非常满意了，15%的复利，看着很低，实际上是 5 年翻倍、10 年 4 倍，100 万 10 年变 400 万，1000 万 10 年变 4000 万，1 个亿 10 年变 4 亿。
怎么拒绝诱惑？你严格要求自己做一个理性到无情的人就可以了。上面说的这些“显而易见”的机会，都不是价值投资者的机会，如果你是一个严谨的理科生，你可以拿出历史上足够多的数据去拟合一下，看看你的判断有几条站得住脚。
价值投资者的日常只做两件事，一件事是量化评估公司的内在价值，不要有“年轻人都不喝白酒了”、“苹果创新停滞了”、“东鹏特饮很 Low”这种感性的想法；另一件事情就是控制好情绪，有严谨的投资原则，该出手时狠狠出手，不该出手时完全不动。
说回影石创新这个标的，科普一下基本面：
1、 影石创新创立于2015年，是以全景技术为基点的知名智能影像品牌，最早以VR及全景相机起家（2016年推出首款消费级全景相机 Nano，凭借即插即拍、社交平台直分享等功能在消费市场走红），2017年切入运动相机市场（GoPro 的市场），目前旗下设有消费级和专业级两条产品线，覆盖360度全景相机、运动相机、手机稳定器、视频会议相机。
根据弗若斯特沙利文的报告，2023年影石在全球消费级全景相机市场的营收占比高达67.2%，连续六年位居全球第一。相较之下，传统影像巨头理光（12.4%）和运动相机领导者GoPro（9.2%）的市场空间正被持续挤压。
2、2025 年 7月23日，影石创新宣布推出全球首款全景无人机“影翎Antigravity”，支持8K全景视频拍摄，机身重量小于249g。8月14日晚开启全景无人机产品公测。截至目前该全景无人机产品尚处于公测阶段，量产问题仍在解决，未正式发售，目前并未产生实际收入，预计不会对2025年度的经营业绩产生重大影响。
3、2022年至2024年，影石创新的营收分别为20.41亿元、36.36亿元和55.74亿元，近三年复合增长率为65.25%，海外占主营业务收入比例分别为79.43%、80.83%和76.35%，消费级产品占公司营收近85%（2C 消费市场的含金量会比 2B 高很多，因为毛利高，包括全景相机（市占率67.2%）、运动相机（市占率第二，次于GoPro，影石 25 年的销售费用就是多花在运动相机推广上））；归母净利润分别为4.07亿元、8.30亿元和9.95亿元；高研发投入：2022年至2024年，影石创新累计研发投入14.80亿元，占营收 10%左右，属于华为一样的重投入；毛利率稳定在50%-56%区间，2024年上半年为53.44%，近三年净利润率均超20%，2023年达22.8%。
4、2025 年第一季度，影石创新的营收为13.55亿元，同比增长40.7%，运营利润为1.75亿元，较上年同期的2.06亿元下降15%；净利为1.76亿元，较上年同期的1.8亿元下降2.5%，扣非后净利为1.6亿元，较上年同期的1.69亿元下降4.79%。利润下降原因为研发费用率较上年同期上升3.21%，销售费用率较上年同期上升了 3.18 %。预计 2025 年的归母净利润还是在 10 亿左右，以 1220 亿市值算，年底的市盈率会去到 120 倍。
我们研究公司，首要的还是研究行业增长、行业规律、行业终局，看他的毛利长期合不合理（iPhone 都无法做到 50%的毛利率），到底是一个赢家通吃的市场（微信）还是一个寡头市场（美团、拼多多、苹果），亦或是最糟糕的蚂蚁市场，即最大的公司都做不到 1%的市场份额（ 比如餐饮、服装等）。
据行业数据，全球全景相机零售市场规模预计将从2017年的25.1亿元攀升至2027年的78.5亿元，年复合增长率超过10%。一个全球不到 100 亿的市场，显而易见地是一个发烧友小众市场。
而这次影石能 5 天飙升 61%，自然是因为他们挤进了一个更大的市场：无人机航拍。参考ValuatesReport的数据，2023年全球航拍无人机市场规模是 511 亿人民币，2023~2030年复合增速约为8%，也就是比全景相机大 5 倍。
而无人机市场，常年都有一个全球巨无霸玩家，就是大疆创新，总得来说，大疆现在无法在方方面面都比影石领先 5 倍。
根据彭博社的数据（大疆没有上市，没有官方数据，彭博是可信度比较高的信源，姑且看之）：大疆 2023年营收约500亿元，毛利率 40%， 净利润率 18%-20%，连续连续12年盈利，消费机无人机占营收 60%；2024 年营收 700~800亿左右，同比增长35%，利润120亿。消费级无人机全球市占率超过70%，同样达到垄断的地位。
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需要注意的是，大疆占美国市场无人机市场份额77%，其贡献了大疆海外收入的约45%（美国毕竟是极客的天堂）。
大疆的核心竞争力与差异化来自于自研的飞控系统带来的飞行稳定性、拍摄画质、智能避障等方面优异的表现。影石做无人机，唯一有优势的地方就是在无人机上面做全景相机。
目前尴尬的情况是，大疆与影石，两位跟比亚迪一样，号称“深圳小华为”（指研发占10%以上的产品型公司），正在互相进入对方的腹地，都觉得自己已经把原来的市场垄断了，要寻找“第二增长曲线”。影石发布了影翎A1 全景无人机，而大疆发布了首款消费级全景相机DJI Osmo 360。
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大疆与影石虽然非常重研发，但依然无法改变的一个事实是，他们还是产品型公司，他们的商业模式没有革新。影石“硬件 + 软件（APP/AI编辑）+ 内容社区 + DTC（直达消费者）营销”方向做出一定差异化，但软件订阅/服务收入占比仍然有限，本质上仍偏“高附加值硬件型公司”。
产品型公司的竞争非常残酷，千万不要觉得自己是天才，这个世界上，难以被学会的东西少之又少，真正有强大护城河的还是超级品牌效应、平台效应、规模效率，要投超级消费品（如茅台可乐）、超级平台（微信、苹果、拼多多）、超级生态（苹果、Windows）。
看我历史文章的都知道，我是不会傻到花超过 15 倍的市盈率在平稳行业买产品型公司的：《网易Q2简评：我是不会花15倍的市盈率去买一个成熟行业的产品型公司的》，更不要说 120 倍，这得透支多少年的盈利，承受多大的变量。
我持续在迭代自己的投资原则，因为按照老巴的方法，我们在 2000 年以后，就只能得到 8.9%的复合年化回报率，虽然非常安全，但我们的资本金少，这个回报率达不到我15%的收益要求。
我另一条投资原则就是：当安全边界足够高的时候，一家创始人在一线的公司，要进入一个新领域，有一定的成功概率，那我愿意投资这种机会。比如去年 3000 多亿左右的小米，在没有发布 Su7 以前，就是这种状态，实际上，小米光是手机跟智能家居，就能支撑他一年赚 300~400 亿，他基本失败，你的安全边际也是足够高的。
但无论是影石，亦或是东方甄选、5 亿美金后的新氧、胖改的永辉，没有一家是有足够的安全边界的，全部都严重透支了可能性，我连参与的欲望都没有。
说句实在的，腾讯才 24 倍市盈率，要轮确定性，没有几家公司能让我愿意把 50%的重仓放到上面的，而要论风险与收益，拼多多面对 20 万亿美金的全球零售市场，最强的商业模式，最强的团队，10 倍左右的市盈率，“黑标品牌”+“Temu 全球化”任何做对一件事，都能翻几倍，我花近 30 倍的市盈率去买亏损的东方甄选，一个零售外行的团队+一个平庸的商业模式，连流量这种最宝贵的东西都不掌握在自己手里，我不认为这是一个理性的判断。