“如果不打算持有十年，就不要持有十分钟。我不懂什么叫‘落袋为安’，我只知道如果公司还在变好，为什么要卖？把好公司卖了换成现金，或者换成平庸的公司？”
——段永平
几天前，投资朋友问我的问题是：“拼多多距离低点涨了20%了，最近不涨了，是不是要卖了换一家？
经过昨晚的大跌后，问题就变成了：“拼多多发生了什么大事？这持股体验太差了”
我听说前晚中概股大涨超4%，知乎、金山云涨幅突破20%，阿里巴巴涨超10%，而拼多多作为异类，居然跌了。
之所以是“听说”，是因为我不怎么关注大盘，我关注的是公司基本盘，如文章《投资的最大风险是企业的经营风险》说的：
“价值投资者亏钱，那一定是亏在对企业经营风险的错判上，老巴、阿段之所以是价值投资的标杆，自然是因为他们即便是亏钱错判了，也是错在对企业经营风险的错判上，而不是因为跟市场博弈。对经营的错判，你可以不断积累经验，不会次次都犯同样的错误，但是澳门赌大小，你总结的经验都是错的。”
我们应该盯着的是一家公司的未来自由现金流，未来的挣钱能力，有没有在做错误的事情，反而一夜涨了 20%、30%，并不是什么好事，企业的内在价值不会在短时间内提升 30%，之所以涨这么多，自然是因为市场看公司的角度发生了变化，投机者的共识建立的快，退潮退的也快。其实真正的共识，是公司赚到的钱。
如果把投资比喻成买房，房子的内在价值假设是 2 万/平，你在 2008 年花 5000 块买，而且是超级重仓（上了贷款杠杆），到 2018 年的时候，房价已经飙到了 5 万/平，你翻了 10 倍。
但由于你看不见内在价值，所以你无法判断卖点，你会一直持有，直到 2025 年，房价又回到了他应该值的 2 万/平，其实你还是赚的，因为你是 5000 块买的。
什么时候卖？价值投资虽然有所谓的“三卖”原则（1、市场价格高于内在价值；2、基本面恶化；3、有更好的标的），但实操的时候，老巴（1998 年可乐的案例）与阿段（2021 年茅台的案例）都不擅长，更不要说我们。
你不能期待你是一个全知全能的神，用马后炮、后视镜的视角去评价：“老巴，你在 1998 年就应该把可口可乐卖了”、“阿段，你应该在 2021 年把茅台卖掉，立刻去买英伟达”。
我们必须承认，我们不是神。 我们无法精准地在 2018 年的 5万/平高点把房子卖给那个“接盘侠”，然后在 2025 年的 2万低点再买回来（假设房子还会增值，当然，实际上我认为不会）。试图做这种操作的人，大概率会在 2015 年 1.5万的时候就卖飞了，然后在 2018 年 5万的时候忍不住追高进场。
“长期主义”与“价值投资”的代价，就是必须忍受过山车。 你不能只想要 5000 到 2万 的增值，却不想承担中间冲到 5万 又跌下来的惊心动魄。这 3万 的“浮盈回撤”，是你为了持有这家伟大公司所必须支付的“情绪税”。
老巴投资的可口可乐，从 1998 年到 2011 年左右，这 13年 间，可口可乐的股价几乎原地踏步，甚至中间还有腰斩。但在这 13 年里，可口可乐公司停止赚钱了吗？没有。它的净利润翻了一倍多，分红年年涨。
也就是说，在 1998 年，50 倍市盈率的可口可乐透支了未来 10 年的涨幅，我们马后炮看，他是典型的“好公司，但在当时不是个好价格”，应该 1998 年就把他卖掉，在 2011 年再把他买回来。
老巴为什么在 1998 年不卖？那自然是因为对可口可乐的上限估计过于乐观，如果真如他预计的发展，可乐只需要再过几年，就能把市盈率从 50 倍降低到 30 倍、20 倍，他担心卖了以后买不回来。
阿段在 2021 年茅台 2600 块、接近 60 倍市盈率不卖的逻辑，跟老巴是一样的。其实茅台的净利润在过去 5 年一直是以双位数增长的，直到 25 年的“禁酒令”才让茅台的利润持平。
阿段投资茅台的的逻辑原点是“喜欢茅台的人会持续喝，一直喝，只要有条件喝，喝的起”，他既不是考虑茅台金融收藏的属性、政务的属性，也不是考虑他送礼的属性，他认为中国 14 亿人，茅台的用户群是 Top1%，也就是那 1000 万人，目前是人均消耗 8~10 瓶，他坚信人均收入提升的正向斜率会超过其他负向斜率的影响（十年前人均GDP 8000美金，茅台市场价1200，今天是1.3万美金，市场价1800，茅台的价格感知是变便宜很多的），比如年轻人喝茅台的数量在减少、喝酒有害健康、基建投资在减少、政务场景在减少等等。
至于你相不相信经济回暖，商务活动频次提升，高端餐饮市场回暖，中国越来越有钱，年产 5 万吨的茅台依然不够这 1000 万人喝，这就取决于你的商业认知。但茅台既不是给年轻人喝的，也不是给普通老百姓喝的，喝的人也不是因为“好喝”而喝的，喝的人也都知道他不健康，这些都是常识，没有酒在口感上能比可乐好喝，但可乐不会让你进入一种微醺的享乐状态，也不会帮助你谈成生意，你老丈人收到 2 箱可乐也饶不过你。
回到开头，拼多多距离 100 块的时候涨了20%了，是不是要卖掉？
我的观点是，如果一家公司的内在价值只比当前价格低了 20%，安全边界是远远不够的，我们的估值方法都是毛估估，毛估是有误差的，你在他涨了 20%就要卖，那当初就不应该买，你赚钱了只是好运，你这种事情干多了，早晚也是要亏钱的。
如果 20% 的涨幅就能击穿你的“安全边际”，说明你当初买入时的折扣打得不够深，或者你对这家公司的内在价值增长缺乏信心。
“波段操作法”的作者之所以破产，原因是他的理论建立在“市场短期可预测上”，而市场本就是不理性的，我们无法预测短期。
如果你这么会做波段，“低了就买，高一点就卖，等他跌下去，再买回去”，那全世界的钱全让你赚了得了。投资这件事，就是“越努力，越没钱”，越喜欢猜测市场的人，越赚不到什么钱，其实你跟在澳门赌场赌大小没什么两样，你可以玩，至少是有趣的。
对于拼多多这样仍处于“强劲印钞”阶段的公司，Temu 在海外攻城略地，国内的拼多多又在一天天提升他的商品质量，前天看到一个资讯，拼多多在内测“百亿超市”（下图），其实我大概能猜到他要干什么，就是淘宝打了闪购大战以后，彻底放弃了中低端市场，他的长期战略就是围绕他的 88vip 做极致的用户体验，GMV 超千亿的天猫自营超市就是牺牲品，他会把天猫超市越改越快，改成即时配送的高履约成本结模式，这时候就会让出一个空位，这个空位是把“省钱”做到极致，物流只需要做到 3 日达或者次日达。
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柴米油盐酱醋茶、洗洁精、洗发水、沐浴露、纸巾尿布、零食饮料，这些都是快消品，而超市类目是仅次于买菜买水果的刚需高频类目。我们看京东的财报，“京东超市”一直都是其非电（非电器）业务的核心增长引擎，3C 家用电器占京东销售额的一半，而超市日用百货也会占 1/3，京东在这个类目做得比送货慢的天猫超市好很多，如果美团把超市这个类目频次抢了过来，京东“用日用百货高频类目，拉动低频数码电器”的商业模式都会遭到颠覆。
拼多多这个公司，从 2019 年做“百亿补贴”覆盖品牌的“同质低价”、2020 年做多多买菜覆盖下沉市场的低履约成本买菜、日百品类，2021 年上线“仅退款”来惩罚“描述与商品不一致”的商家，2022 年做 Temu 将低价供应链延伸到 100 多个国家，并且上线了“全站推广”这种无脑操作，适合不会运营的工厂老板，只看 ROI 的商业化工具，2023 年、2024 年开始“千亿扶持”、“电商西近”...
我无意吹捧黄峥或者拼多多这个团队（当然，你也可以认为有，毕竟我是真金白银投票的，每次大跌我都是继续买的，我不认可就不买了），但不得不说，这个团队每隔一两年都会推出“核武器”一样的东西，会让他的竞争对手很难受，因为没人能比他做得更“省钱”。
因为我干了近 10 年的产品经理，我能感知到做一个功能的难度，你让我在 2015 年做一款电商产品，但是没有购物车，没有电脑端，全场都要强制商家包邮，这是非常需要 Think different（与众不同）的思维的（想想理想汽车在 2019 年推出的增程电动车），如果你对电商的本质没有深刻理解，你只会采取随大流的策略，拼多多这个公司虽然是 2015 年成立的，但拼多多的团队干电商，可是从 2006 年的欧酷网开始的。人家不是为了不同而不同，人家是敢质疑现存模式的问题，从而按照他理解的“正确”的方式做事，而且不受其他因素的干扰。
如果你认为这是运气，那 2022 年拼多多干 Temu 的时候，根据欧美的特殊国情，上了电脑端、也有购物车，全场也不包邮，说明什么？说明他 2015 年做的选择是有逻辑的，他 2022 年换了一个国家环境后，他不受限于成功的束缚，懂得根据新的国情环境做调整。
闪购大战的赢家一定是拼多多跟抖音（团购），特别是拼多多，赚钱取决于用户需要的差异化，而不是同质化，如文章《淘宝跟美团在未来10年会越来越像》所说：“淘宝美团的终局都是让消费者在同一个APP里，以最快速度获得任何商品或服务。速度的代价是“贵”，但淘宝的 88VIP 跟美团的大会员，都是中国最不缺钱的一撮人，他们不会成为中国消费的主流（中国主流花在吃一顿饭的钱是9.9），但他们确实很有钱，1 个 88VIP=8 个普通消费者。”
竞争到最后，一个显而易见，也是最大公约数的“省”，反而没有人做了，拼多多的利润来自于什么？来自于他能够帮助你省多少钱。我们投资讲究回归到事物本源的那个“1”，而拼多多这家公司，那个“1”就是“省”，他以此构建了整个商业模式，他以“转化率”分发流量的算法只是其中一个组成部分，以“全站推广”为核心的广告变现方式也是其中的重要组成部分。
我以Costco为例去看拼多多创造的社会价值：Costco 的会员卡是 65 美金/年，山姆中国的会员卡是 260 块/年，Costco 为什么敢在 2024 年把会员价从 60 块涨到 65，因为他坚信自己的商品毛利率是 12%，其他零售商卖 22%，我能给你省下 10%，你一年消费只要超过 650 美金，我给你创造的价值就会超过 65 美金（650*10%=65）。实际上，根据统计（销售额/会员数），Costco 的人均年消费是 3300 美金，足足是“回本及格线”（650 美元）的 5 倍以上，那他实现 93%的会员复购率就很自然了。
Costco 的会员卡每隔 5~6 年就会涨 5 美金，其实就 是10%的涨幅，但你知道美国的物价在过去 5 年涨了多少吗？涨了 25%，Costco 的商业模式永远具备抗通胀的属性，而且吸引的会员数量越多，单个 SKU 的销量就会越大，周转次数也会越高，最终摊分到单个商品的毛利就会越低，会员将会更省钱。
所以，拼多多的价值创造在于他一年帮你省了多少钱，如果他为中国10亿人每年节省1000块，那他抽走200块，每年赚2000亿都是合理的（我只是进行假设，这只是一种极限法的思维方式，我不会这样进行估值），如果他能力再大一点，能帮全球50亿人（比中国人更穷的就有50亿人，因为人均1.3万美金GDP在中位数上是top 30%），如果还能帮助他们每年节省500块，然后从中赚100块，那每年赚5000亿是合理的。
以上全是想象，姑且看之。
我不鼓励任何不懂零售的人去研究拼多多这种复杂的标的，因为他有太多异类的做法，会让你的“持股体验”很不舒服（我其实无法理解“持股体验”这个词），他昨晚应该又大跌了，我们投资赚钱是靠理性，而不是靠勇气、大胆、毅力、坚持，如果你不知道坚持什么，那你总会放弃。
我读书的时候就没怎么听过课，一直都是自学，而且学的挺好的，这让我在性格上不太关注其他人怎么想，而我而言，他再跌到我上一次的买入价，我有闲钱就放里面。