“你需要这样的性情：不论与大众观点相同或相反，都波澜不惊。投资最重要的品质是情绪稳定，而不是智力超群。”
——巴菲特
阿段 2012 年在雪球讲过一段话：
“我开始做投资时已经 40 岁了，而且经营企业很多年，所以瞬间就明白了买股票就是买公司的道理。有趣的是，我认识的人里面，骨子里绝对认同这一点的人我就见过两个 —— 巴菲特和芒格。其他所有人（包括我本人在内）或多或少都受市场影响。”
到了 2026 年，阿段大概率已经是第三个人。
判断谁在做价值投资，谁在做投机，其实很简单，你就看他看市场的多一些，还是看公司基本面、未来自由现金流的多一些，看市场成分越高，投机浓度越高。
互联网有一句话叫做：Talk is cheap，show me the code（嘴上说说是廉价的，直接给我看你的代码）
我也有一句话：Talk is cheap，show me the logic and future free cash flow（嘴上说说总是廉价的，直接给我看看你的判断逻辑跟未来自由现金流测算）
2025 年 12 月但斌在雪球嘉年华上也有一段话：“对目前还战斗在白酒里面的朋友，我表示敬意，因为这两年其他人都吃香的喝辣的，你们在水深火热之中。”
其实，真正的价值投资者绝对不会羡慕别人吃香喝辣，你对比的唯一对象就是你能力圈内的机会成本，对于普通人来说，机会成本其实就是无风险债券的利率，对于中国公民，放在银行定期存款就是 1.5%，买 10 年期国债就是 1.8%，只要你算上风险，能够长期确定性高过 1.8%，那就已经是投资行为，你不要小瞧这个，市场上 90%的人长期都是亏钱的。如果你看过巴菲特 2005 年挑战华尔街开出来的“十年赌约”的结果，你会更震惊。
对于老巴来说，机会成本就是击败标普 500 指数的收益（老巴：“我们的业绩衡量标准，是能不能长期跑赢标普 500 指数”），老巴曾经也是这样考核底下的 2 名基金经理Todd 与 Ted 的——如果他们管理的投资组合在滚动三年期内跑赢标普 500，就能够按超额收益拿一定比例的奖励（10%）。有本事你就来拿。
很可惜，Ted 跟 Todd 2016年发掘了苹果，但这个标的荣耀归属于老巴，受限于管理的资金规模大，他们已经很久没有拿到奖金了。当然，他们两早就财富自由了，来奥马哈小城给老巴打工，纯粹是朝圣心态，“跳着踢踏舞去上班”。
说回正题：港股马年第一个交易日，恒生科技指数跌了近 3%，一片惨淡，腾讯阿里两大龙头领跌，但两家 AI 大模型公司完全无视大盘——智谱暴涨 42.72%，市值冲破 3200 亿港元；MiniMax 涨超 14%，市值同样突破 3000 亿港元，超越了京东、快手、携程，逼近百度，一天之内，智谱涨出来的市值就相当于一个 B 站。
我们再来看基本面：智谱23年营收1.2亿，亏损7.8亿；24年营收3.1亿，亏损29亿；25财年上半年营收 1.9亿，亏损23亿。MiniMax 23年营收200万，亏损2.6亿；24年营收3000万，亏损4.6亿；25年前三季度营收5300万，亏损5.1亿。
连王文都跳出来感慨：傻子总归是保不住他的钱的（感叹号）。
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这一幕让我想起了创业神剧《硅谷》第二季，里面的创业导师汉内曼有一句台词：
“一旦你公布营收，人们就会问具体数字，而那数字永远都不够看。但如果你没有营收，你就可以说自己是‘营收前’公司，是极具潜力的纯赛道选手。关键不在于你赚了多少，而在于你估值多少。”
智谱 AI、MiniMax 两家都还没盈利，而且都在巨额亏损，完美对应《硅谷》那句 “没有盈利，才有最大的想象力。”
这种宏大叙事驱动的投资逻辑在 A 股、港股屡见不鲜，去年的寒武纪、沐曦、摩尔线程早就预演过一遍，并不稀奇。
芒格对中国人的投资风格有过一次评论：“中国文化里有很多东西让人们喜欢赌博、相信运气，这是一个很大的缺陷。中国人很优秀，但太多人把投资当成赌博，而不是基于概率的理性决策。”
3000 亿市值、巨亏（Minimax卖 1 块赔 10 块）、几百倍 PS 的智谱、Minimax（OpenAI 是 65 倍），本质就是是 “赌 AI 未来、赌自己不是接盘侠、赌肯定会有下一个傻瓜接盘，反正不会是自己。”这是很典型的“博傻”逻辑，毕竟国产 GPU 的泡沫还没有破。
我只能说，他们不破是不符合客观规律的，只是一个时间问题。“我不知道什么时候发生，但我肯定必然会发生”。
我其实是一个科技爱好者，我也绝对相信 AI 是未来，AI 是第四次工业革命，我也相信智谱、Minimax 是好公司，创始人也是相当不错，说人家上市骗钱肯定是不对的，但这种完全脱离基本面的估值，对一个成长中的技术公司，可能危害多于收益，让拿着期权的核心骨干都没法认真干活。
值得安慰的是，智谱、Minimax 真实流通的股票其实很少，像极了当年美股上市的越南“恒大汽车”Vinfast，这家公司总市值一度碾压福特、通用，其实就是自由流通盘极小，被资金高度控盘，但现在怎么了？高位暴跌，跌去 90%+，昨晚的成交额是 45 万美金（下图），对，就是 45 万，而不是 45 亿，公司还是那家公司，但股价回到地心。你能说人家诈骗吗？其实也不是，人家现在可是越南电动车的扛把子，号称越南华为。
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智谱、Minimax 真实流通的股票应该都在 5%左右，绝大多数股票是不流通的，只需要用炒小票的钱，就能造出巨头的市值，做市商只需要用 10 亿、20 亿，就能骗不明真相的股民入坑，一本万利，反正你们也想“赌”，人家就造一个赌场给你赌。
在中国，除了澳门领证开赌场是合法的，在其他地方都是非法的，现在你有10亿就可以合伙开一个短期赌场给韭菜接盘。
今天不就跌了 22%（下图），这一来一回，差价就赚你20%，谁是傻瓜，谁是聪明人，就很容易分辨了。
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我经常思考，聪明人，应该参与什么样的游戏？
应该参与那些自己有不对称的竞争优势的游戏。
如果我智商跟梁文峰一样高，卡也跟幻方一样多，那我可能会选择量化，因为我比起你们，不对称的竞争优势更大。
如果我是洛佩西或者特朗普，能够主导政策走向，那我也没有这个“板凳宁坐十年冷，文章不写半句空”的耐心。
关键就是为都没有，价值投资是我们这种散户唯一跑赢市场的机会，我们是凭借认知与耐心获胜的。
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你对腾讯 AI 落后有恐惧、苹果 AI 落后有恐惧、拼多多不做 AI 有恐惧，我并不恐惧，我知道这个行业的非共识是：技术从来都不是最重要的，去年 OpenAI 领先 Claude、谷歌 Gemini 有多少？今年剩下有多少？亚马逊云领先微软云多少年？现在被追的怎么样。
技术的短暂领先能够快速固化为网络效应、平台效应、迁移成本、规模效应才是最重要的，比如谷歌的PageRank 算法（网页排名）、苹果的 AppStore、特斯拉的 FSD、英伟达的 CUDA。
如果技术不能固化为以上的竞争优势，那么后发者就会利用自己的场景、数据、生态优势不断追赶并且完成反超，谁能造出来一台 iPhone，做一个 AppStore？没有人。谁能造出来一个微信、做一个视频号、微信支付、公众号，没有人。
我将乐于看见市场的恐惧而卖出股票，元宝过年花 10 亿拉了一坨大的，创造了一个520块“爱你”的价格，这很好。你能感受到我内心的兴奋吗？腾讯520的时候我还研究什么携程富途呢？
我最后想说的就是一句话：
真正的价值投资者，绝对不会羡慕别人吃香喝辣。你对比的唯一对象，其实就是你能力圈内的机会成本。对我来说，A 股是茅台，港股是腾讯，美股是苹果，只要长期潜在的收益高于他们三，我就会换仓，比如美股的拼多多。