“没把商业模式放在第一位那就基本上还不太懂生意，投资会蛮煎熬的。定性比定量分析重要，最重要的是商业模式。商业模式把绝大多数公司都过滤掉了，定量分析的重要性一下子就下降了很多。所以这些年想通了的最重要的一点就是商业模式。这点通了以后，投资确实就变得非常有意思了。”
——段永平
阿段常说：在巴菲特那里我学到的最重要的东西就是生意模式，他讲的护城河实际上指的是某种形式的垄断，往往是由生意模式决定的（阿段跟老巴理解的生意模式与商业模式是一回事，指的是关于整个生意的方方面面，不仅仅是商业院里定义的，只是盈利模式、企业怎么赚钱那么简单）。
阿段的选股逻辑非常严苛，他自己也说，过去二十年，就完全看懂了两家公司，一家是苹果，另一家的茅台。他认为这两家才是真正定价的商业模式。（下一篇文章我可以写写，为什么看十年的话，苹果、茅台的确定性甚至会比腾讯还高？这一点是很非共识的）
对应地，阿段认为生意模式不好的公司就包括顺丰极兔、创维长虹、Zoom、IMAX.....其实好的商业模式万里挑一，生意也只分为非常苦、很苦、一般苦跟非常不错，所以以下都是以这个标准来评价的。我们不是创业者，没有必要守着自己的一摊事情不撒手，我们对任何流通股票都有选择权，那为什么不挑最好的呢？
其实生意模式好与不好的标准非常简单，就是产品的差异化是不是长期可以维持，而且只需要付出一点资本开支就能延续差异化。消费者当下愿意为你的产品付出溢价，一定是因为你做到了竞争对手没有做到的差异化的体验，消费者其实就是为了这个体验差多付钱，最终变成了你的高毛利、高净利，如果你的差异化体验守不住或者需要巨额的资本开支来防守，容易被模仿，那么你的高毛利、高净利都会被竞争打掉。
昨天聊到的零跑《零跑汽车是新能源车的“拼多多”？》，他的垂直整合、智能化、年轻化设计，如果小鹏跟小米要学习，那是100%能够学会的，那可是雷军啊，当小米在2030万的价格带站稳以后，投入100亿美金去做无人驾驶（软件是个固定成本高，可变成本为零的事情，特别是采用纯视觉方案），早晚是会跑到1020万的价格带去平摊掉无人驾驶的研发费用的。比亚迪的学习能力不如互联网公司，但垂直整合的降本能力也会比零跑更卓越。
所以，零跑要称霸1015万价格带，510年看，会面临非常同质化的竞争，没有什么东西是零跑能做，其他人做不了的，到时候一定会乱成一锅粥，想都不用想。至于你说最近一两年是不是投资机会，这我很难回答，需要择时的投资不是我擅长的。关键是零跑这800亿的市值也不便宜，这还是亏损的。
再去看送快递的顺丰极兔，90%的快递包裹，我们没有那么在意时效、安全、服务，我们最在意的是价格，快递的需求本质跟打车是一样的，就是以更低的价格、更快的速度、把人或商品从A点移动到B点，这个事情非常难做出差异化。
我有朋友在红杉25亿美金投极兔前就买入了他的股票（估值200亿美金），到今天他还亏了不少钱。这里面最重要的一个问题就是，极兔要走低价的商业模式，但却做不到低成本的履约，单票快递成本比起四通一达没有优势，他的价格战可持续吗？答案就是不可持续。
即便是自建机场跟拥有自家客机的顺丰，其体验的差异化也不够明显，愿意为他付出溢价的只有10%的高端客户，而近年来京东快递也买起了客机，提供一模一样的服务，这就意味着你的稀缺性又降低了，而且维护跟更新客机跟运货货车，每年都有折旧成本，ROE是不会高的，商业的竞争就是这么残酷。
这个世界上，最顶级商业模式一定是提供独一无二的稀缺供给，比如占据“这是最好的白酒”的茅台、“这是最好的包包”的爱马仕、“这是最好的手机”的苹果，还有微信、阿斯麦/台积电/英伟达（长期不确定）、Meta。
做电视的创维长虹同理，你做不出差异化，只能打价格战，在供不应求的年代，市场规模在扩张，那时候你买创维长虹还说的过去，但一旦到了行业的成熟期，就会开始互卷价格。
阿段说：“早年长虹电视很火的那段时间，有次我跟一个朋友说，长虹离供应链那么远，成本会远高于竞争对手的，长期而言他们肯定不行。”
电视制造商不生产内容，内容是电视台干的，传输是广电干的，电视制造商就是组装厂，连屏幕都不是自家的，拼的就是低组装成本。
长虹是个国企，身处四川绵阳，而中国的电子制造业供应链集中在珠三角与长三角，后面果然是TCL、创维、康佳等珠三角企业后来崛起，长虹虽然一度辉煌，但后来确实在成本控制和技术创新上落后，即便是现在的小米、华为等公司都选择在深圳等供应链集中的地区发展。
但无论如何，制造业卷低成本，很容易卷到尽头，很艰难。但商业模式的低成本，是可以成为护城河的，Costco/山姆就是模式创新带来的低成本、拼多多、奥乐齐、宜家、蜜雪冰城也是。
再来说做实时视频会议的Zoom（海外版腾讯会议），他在2021年疫情远程办公的风口上，一度飙到1290亿美金，超越了波音跟星巴克。刚才看了一下，Zoom的市值只剩下200亿美金了，如果你在疫情买了Zoom，现在就得亏掉70%，阿段的判断其实是对的。
阿段说：我很喜欢Zoom，我也不知道十年以后会怎么样？我还专门和袁征（不是黄峥，是Zoom的创始人）聊过两次。我就说十年以后，你们会怎么样？你们有没有护城河？就是老巴很讲究护城河。他说我们没有护城河（居然如此诚实，企业文化+1分），我们的技术人家很容易复制。袁征这个人真的很有意思，他正在努力想办法做出护城河。我其实觉得短期内肯定有，长期我不知道，所以我很难投重注买很多的Zoom。
Zoom只是一个工具，而不是一个平台，更不是一个生态，比较维度非常单一，稳定性、实时性、易用性，最后就是价格，难以防守。要论价格战，一定是大厂打垮小厂，微软是3、4万亿市值的公司，他去打几百亿市值的公司，那就是砍瓜切菜，想想2020年美团跟拼多多是怎么打垮兴盛优选的，这跟2500亿左右市值的阿里打1000亿左右市值的美团是不一样的，他们属于同一量级的选手，价格战是打不死的。如果国家不监管，美团要打垮10亿美金的叮咚买菜跟朴朴超市，也是轻而易举的，只是没有必要或者没到时候。投资叮咚买菜的人，其实图的是他被阿里或者京东收购。严格来说，这是一种投资的不本分，个位数仓位玩玩还好。
Zoom最后是被谁打垮的，答案还是我们的老朋友，也就是一直后来居上、后发先至的Microsoft Teams（微软云对亚马逊云，也是后来居上，一直在追赶），我们可以看到下面的Zoom与Microsoft Teams的性能比较，基本上都是Microsoft Teams比Zoom更划算，更可怕的还是Teams能够集成Office套件、Onedrive云盘、群聊等等。你可以理解为Zoom是腾讯会议，而Teams是飞书全家桶，企业用户自然更愿意选择飞书全家桶，高效便捷又省事，还非常便宜。
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所以，生意模式不够好，只能好的了一时，好不了长久，即便蛋糕非常大，但是你守不住，巨头有人有钱有积累，会把你的大蛋糕吃掉。科技行业最强大的护城河还是生态系统，一头是几百万的开发者，另一头是几十亿的用户，比如Windows系统、AppStore、安卓、微信。
最后再聊聊做巨型银幕电影播放系统提供方IMAX，他旨在提供最大化、最身临其境的观影体验。他的盈利方式是通过出售或者租赁IMAX系统和IMAX影院票房分账获得收入。
阿段曾经评价过IMAX：“大概10年前买过一点点IMAX，但很快就意识到其商业模式不好就赶紧卖掉了。用商业模式去评估企业对投资的帮助非常大，尤其是当你用10年的眼光来看的时候。”
IMAX的商业模式存在什么问题？（他的产品可是独家供给）
我就问你一个问题：你有多久没有看过IMAX的电影了？1年？2年？反正我是3、4年前看的。
这就是问题啊，数据也可以验证这一点：中国有1.2万个影院7万张银幕，但IMAX才717家就开始增速放慢，中国巨幕增速也放缓了。
IMAX的收入模式严重依赖票房表现，而票房本身具有很大的波动性 。这种依赖性使得公司的财务表现容易受到电影市场整体环境的影响，缺乏稳定性。你可以查看IMAX的股价波动，这种回撤对于追求长期稳定的价值投资者，是非常不值得浪费时间的，再对比一下苹果你就知道问题了。
IMAX还面临着高运营成本的挑战，特别是在影院设备升级方面需要大量资本支出 。这种重资产模式使得公司需要持续的大量投资来维持技术领先地位，财务负担重，成本降不了。
最后就是严重依赖大制作电影，当缺乏重磅大片上映时，IMAX的收入会显著下降，这种依赖性进一步加剧了公司的增长不稳定性。
顶级的生业模式非常稀缺，或许你把下图净利率Top30的公司，为什么能够长期保持高利率的原因琢磨明白，会对理解生意模式很有帮助，这应该是价值投资的入门课。长期跟踪毛利净利（5~10年）是为了搞明白一家公司的利润受到什么因素影响，而不是看见高毛利净利就反推是好的生意模式，就冲进去买公司，这是结果，不是原因，不要搞反了。
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