“最糟糕的业务是那种增长迅速、需要大量资本来推动增长，但最终只能获得很少或没有利润的业务。想想航空业…… 从莱特兄弟时代起，航空业的持久竞争优势就一直难以捉摸。事实上，如果一个有远见的资本家当时在基蒂霍克（莱特兄弟首次试飞地点），他能做的最好的事情就是把奥维尔（莱特兄弟中的弟弟）打下来，这对他的继任者来说是一个巨大的帮助。航空业自第一次飞行以来对资本的需求一直是贪得无厌的。投资者被增长吸引，把钱投入了一个无底洞，而他们本应该被增长所排斥。”
——巴菲特
11 月 12 日港股腾讯音乐收盘价为 84.65 港元。12 月 5 日收盘价为 73.2 港元，相比 Q3 财报发布日下跌了 11.45 港元，跌幅约为 13.53%。
当然，看股价波动跑去归因市场逻辑，业绩只能等于市场表现，而无法超越市场表现。
文章《“豆包手机”对腾讯是假影响，“汽水音乐”、“红果短剧”才是真影响》讲过：“我对那些帮助用户提高效率的 AI 应用，并不会感到多兴奋，那一般就是 14 亿人里几千万人的狂欢，真正会对社会产生大规模影响的，还是那些娱乐应用，抖音的汽水音乐以及番茄小说、红果短剧，已经事实上在挤占腾讯生态的总时长，这个变量的长期影响会比所谓的 AI 手机大的多。”
我们要明白自己的定位，我们是投资者，不加时间周期的预测都是耍流氓，谁不知道自动驾驶一定会实现，问题是 5 年、10 年、20 年还是更久的问题，AI 手机我也相信他在足够长的时间周期里，会有突破，但近 10 年，我都看不到这个可能性。
我们先看一下腾讯音乐 Q3 的表现（如下图）：
1、 第三季度总营收为 84.6 亿元，同比增长 20.6%，主要驱动力为在线音乐服务收入，其收入为 69.7 亿元，同比增长 27.2%。
2、公司权益持有人应占净利润为人民币 21.5 亿元（3.02 亿美元），同比增长 36.0%。非国际财务报告准则公司权益持有人应占净利润为人民币 24.1 亿元（3.38 亿美元），同比增长 32.6%。
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但我们抛开商业化的数据，去看用户经营数据（如下图）：会发总的用户月活，其实下滑了 4.3%，而付费用户数涨了 5.6%，以及付费用户的 ARPU 值涨了 10.2%，你可以简单理解为大盘降了，但是付费渗透率提高了，从单个用户身上赚到的钱变多了，后两者的斜率上升盖过了前者斜率的下滑，所以整体表现上是涨了蛮多。
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腾讯音乐的困境与阿里是一致的，常年跟踪阿里的财报就会知道，如果阿里淘天的 CMR 收入（客户管理营收）如果表现为 GMV 跑赢社会零售总额，阿里就会在财报中大肆渲染，什么“双位数增长”、“高个位数增长”、“中高个位数增长”，但他已经好几个季报没有提及 GMV，提的都是因为从去年 9 月份开始的“全站推广”与“千六手续费”2 个商业化手段带来了付费渗透率的提升，最终实现了 CMR 的增长。如果你知道这个背景，基于去年 Q4 的高基数，就会知道阿里今年 Q4 的 CRM 增长是不会好看的，大概就是中个位数。
前段时间跟互联网创业的朋友交流，讨论一个问题：到底是商业化变现能力重要，还是日活/留存重要？
最后我们实践下来的结论还是日活/留存重要，短期变现高，牺牲日活/留存，最终商业化变现的能力也会不断衰减，是一个负向循环，而短期日活/留存高，即便变现效率还不高，但你有机会不断提高你的商业化能力。
很典型的案例，淘天的“全站推广”营销方案是学习拼多多跟抖音的。
所以，淘天的 GMV 增速跑输大盘，以及腾讯音乐的月活下滑，都是非常值得警惕的基本面变差的指标。
在文章《腾讯音乐简评：版权一招致命，收购喜马拉雅补充内容，视频号会带来增量》也讲过：腾讯音乐最大的对手不是网易云音乐，具体原因推荐看一部书，叫做《娱乐至死》。
网易云这种“小资范”的差异化战略，他不会成为中国这片尘土飞扬的土地上的最多人的选择的，你可以说中国是一个很“土”的国家，刚吃饱饭奔小康没多少年，“抖音神曲”、“周杰伦/霉霉/刀郎/五月天/陈奕迅”才是主流，所以，腾讯音乐未来十年，最大的对手一定是汽水音乐，他比你还要下沉，他比你还要年轻。
腾讯的股东、以及腾讯音乐的股东最关心的话题，自然就是看十年，汽水音乐到底会对腾讯音乐造成什么样的影响？
首先腾讯股东是可以放心的，因为腾讯持有腾讯音乐 52%的股份，腾讯音乐一年能挣 100 亿人民币，分到腾讯就是 50 亿，50 亿占腾讯总利润的 2%，即便完全没了，对腾讯利润的直接影响就是-2%，腾讯最大的利润贡献是游戏，会占到 45%左右。
抖音以 8 亿日活、日均 120 分钟的中国第一大流量池的生态位，可以轻易击垮一切“供给同质化”、“流量导向”、“营销导向”的业务，目前没有被抖音击垮的，基本就是供给极度差异化的游戏行业、长视频行业，或者履约极度复杂的外卖行业、出行行业、招聘行业、房产交易行业，又或者需要时间慢慢“养”的社区，抖音做悟空问答甚至没打赢知乎问答，做西瓜视频没打赢 bilibili，做短图文没打赢小红书。
现在问题来了，音乐行业到底是一个供给同质化的行业，亦或是供给有差异化的行业，这个行业里的核心用户体验要素有多大程度上取决于“更高变现效率”与“更高推荐匹配效率”。
以上结论需要补充一些行业知识，在字节内部，有一条增长方法论，叫做“增长就是商业化，商业化就是增长”，这怎么理解呢，意思就是如果我在每个用户的生命周期内能够赚到 100 块，我就能够横扫全网低于 100 块的流量，把竞争对手的流量全部抢过来。
曾经间接跟百度七猫小说的负责人有过交流，他们说，我们完全打不赢番茄小说，因为番茄能够把用户单日变现金额做到 6、7 毛，我们只能做到 2、3 毛，我们跟人家差了 3 倍的变现效率，完全没法打。
其实腾讯的阅文集图跑去做“免费小说+广告变现”的番茄模式，结局不会比七猫好太多。
抖音体现的是一种非常恐怖的系统化作战能力，番茄小说既能够从抖音中台中直接读取用户的画像数据，这会让内容的推荐以及广告的推荐都更加精准，同时抖音的广告变现平台穿山甲拥有全网 60%的广告商，他们会优先匹配自家的广告，或者把好广告先留给自己家的产品，这就导致你的广告变现效率很难打的赢抖音系产品。
我还没看见过，走“免费内容+广告变现”模式的非社区产品，能够打的赢抖音的。
铺垫以上案例后，我们再回头看腾讯音乐与汽水音乐的竞争，看看他们的优劣势是什么：
腾讯拥有全网最全的独家音乐版权内容（反垄断法允许 1%的音乐内容独家），并以此构建完整的音乐生态，除了最经典的付费订阅模式外（付费用户 1.25 亿，月 ARPU 高达 10.9 元），还包括演唱会、广告和艺人周边等等。腾讯拥有先发优势，用户规模与质量都远胜汽水音乐，大概差了 4.5 倍：“腾讯音乐月活用户（MAU）同比下降4.3%至5.51亿，而字节跳动旗下汽水音乐MAU同比激增90.7%至1.2亿”
而抖音拥有全网第一的流量资源（8 亿日活*120 分钟）：2025年，抖音将汽水音乐的日均推荐流量提高至5亿次（2024年，抖音联合汽水音乐发起“看见音乐计划”，投入25亿流量扶持原创音乐），除了流量，抖音还具有全网最完整的用户数据画像与广告商业化变现能力。
回到我们最开始的根本性问题：汽水音乐对腾讯音乐的影响是颠覆式的力量（取代老大位置）还是重要的影响力量（无法取代老大位置，只是影响增速与上限）？
这里的思考就需要回归音乐的需求本质，如果你认为未来更多人用耳朵“听音乐”的方式会变成像刷抖音一样、用眼睛“刷音乐”（汽水音乐开屏即单曲瀑布流的模式，让用户的平均听歌时长提升了3倍，依然有提升空间），那么汽水音乐很有可能颠覆腾讯音乐。
但如果你认为未来主流还是用耳朵听音乐的人居多，那汽水的“广告模式”没法完成颠覆。
其实原因很简单，我们打开腾讯音乐的财报：腾讯音乐 2025 年第三季度财报，在线音乐服务收入为 69.7 亿元，其中在线音乐订阅收入为 45.0 亿元，用在线音乐服务收入减去在线音乐订阅收入，即可得到在线音乐服务中的非订阅收入，即 69.7-45.0=24.7 亿元，这部分收入包括线下演出、广告服务和艺人周边等收入，广告收入的占比大概率只有 24.7 亿中不到一半的金额。
我们取 12.5 亿，而腾讯音乐总营收是84.6 亿元，我们可以得知广告营收占腾讯音乐的 14.8%。
为什么会这样？因为广告的本质是注意力经济、是眼球经济，我们听音乐的时候很少看屏幕，音频广告的效果极差，要不然几亿月活的喜马拉雅就不用卖给腾讯音乐，这就导致了腾讯音乐可插广告的位置非常少，我们假设 ecpm（千次曝光） 能够达到 30 块，那单次就是 3 分钱，一天曝光 3 次，一个月通过广告能赚到的钱只有不到 3 块钱，距离腾讯音乐月 ARPU 高达 10.9 元还差了 3、4 倍，完全无法完成颠覆。（备注：汽水音乐也在推 15 元包月、跟 QQ 音乐一样的订阅费，就很能说明问题，就是广告模式赚的钱远不如订阅）
这个时候，你就应该明白，为什么番茄小说可以用“免费小说+广告”的模式颠覆付费小说，而音乐不行，因为我们看小说的时候是用眼睛看的，看一两小时小说，每隔 5 页、10 页给你插一个广告，你能看几十上百个广告，所以番茄小说在日活过亿的规模下，日 ARPU 还是能够做到 6、7 毛钱。
而且，写小说的都是长尾的“无名小卒”，而音乐行业有“周杰伦、陈奕迅、霉霉”等强势版权方，小说的成本可以做得很低，而音乐的成本很高（腾讯音乐的毛利率是 43%，腾讯这家公司的业务可是有 60%的），Spotify 甚至是按照千次播放分成收费的，因为国外三大唱片公司非常强势。
所以，只要音乐未来不是用眼睛“刷”的，而是用耳朵“听”的，老大依然会是腾讯音乐。
腾讯音乐CEO梁柱对汽水音乐的评价很准确：“字节不是在做音乐，是在用做抖音的方式做音乐。”
我说说我的判断，我依然相信音乐是耳朵听的，而非眼睛刷的，但即便如此，汽水音乐由于抖音近乎于无限的流量曝光，抖音又具备“发现新音乐”的能力，年轻的消费者每天 120 分钟泡在抖音上->听到喜欢的歌->一键收藏到汽水音乐，这个流程很丝滑。
我们看看抖音推广汽水音乐的位置：
1、视频左下方直接带下载链接
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2、评论区顶部带下载
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3、拍同款带下载链接
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我们再来看腾讯视频号：压根就不带腾讯音乐的下载链接，而是跳到微信内置的“听一听”。
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腾讯内部的组织协同是存在问题的，这很影响腾讯做新业务的执行效率，抖音跟拼多多都是“全国上下一盘棋”一样的执行效率的公司，要接抖音中台的数据，给，要接商业化变现的能力，给，非常丝滑，没有摩擦。
当年腾讯做企业微信的时候，企业微信、腾讯文档、腾讯会议三个产品归属于不同的部门，光是让他们融合就花了不少时间，腾讯、阿里、百度，这批 2000 年前成立的公司，都存在一定程度的大公司病，执行效率都不如年轻一代的抖音、拼多多、美团。这么看，华为这家公司确实很厉害，他属于是上两代的公司，但执行效率还是那么迅猛，做啥成啥。（备注：我投资腾讯，自然是把这个因素考虑在内的，风险来自于你不知道自己在做什么，你考虑到了，就不会是风险）
也就是说，6 亿日活的视频，基本上跟腾讯音乐没有特别强的协同性，也没有腾讯音乐导流，而且，视频号的定位其实是跟抖音不一样的。
抖音=15秒短视频+个性化推荐算法+全屏沉浸式体验+音乐+拍同款；
但是视频号并不强调音乐与拍同款，他强调的是“社交推荐”，也就是说，音乐对抖音的重要性比视频号高，音乐在抖音上面曝光的频次也要更高。
音乐是抖音的重要组成部分，所以，即便汽水音乐以后的赚钱能力不如腾讯音乐，抖音也会全力去做，甚至他敢短期亏损去做，这跟淘宝有动力让闪购保持盈亏平衡，不赚钱也要去做的逻辑类似。
抖音也希望音乐人在抖音“生存”，也就是能够赚到钱，做汽水音乐是自然而然的，培养出的音乐人也能反哺抖音生态。
抖音是一家一年能赚 4000 亿的公司，腾讯也是一家一年能赚 2500~3000 亿的公司，他们都不差钱。所以，腾讯音乐长期的盈利能力都会被汽水音乐拖着，其中最受伤的就是网易云音乐。
我们再去看看音乐行业大盘，其实这是一个很好的生意，全球化已经有 Spotify 与 Apple Music，所以腾讯音乐与汽水音乐出海都没戏，而腾讯音乐月活已经停滞，现在付费用户渗透率22.5%，对比Spotify 整体付费渗透率40%、美国 50%的渗透率，未来的利润增长主要来自于提高付费渗透率、提高在单个用户身上赚到的钱（ARPU）。
所以，我的看法还是汽水音乐说不上颠覆腾讯音乐，但会持续影响他的盈利增长能力，但音乐是一个成长中的好行业，音乐对我们的重要性是高的，每月花10块钱的单价还是可以持续提升的，没有必要看空腾讯音乐，觉得他就要被汽水完全颠覆了。