“我们拿着苹果、拿着茅台这么多年，老是有人在旁边一直说：你好难啊！我难吗？！难在哪里了？什么事情比这个更容易呢？拿着好公司比爬山这种东西要简单甚至容易很多，如果你能确定拿着的是“好公司”的话。如果你不知道拿着的是不是好公司，那你坚持什么?爬山这种事情对很多人是需要坚持的。拿着好公司的时候为什么会有要坚持的感觉?是因为你不喜欢吗?”
——段永平
腾讯作为我的第一大仓位，今年的涨幅居然超过了 60%（因为不是一次买完的，是分阶梯），其实我的心态是 3 年翻倍，符合我复合年化 15%的机会成本，我就会行动，只不过市场跑得比我预期快，市盈率的增长（同比增长 29.9%）跑得比净利润的增长快（2025 年前三季度的净利润增长是 17%，我最保守的预期是市盈率不变，我的收益就跟随净利润增长），好公司是会迎来“戴维斯双击”的（净利润与市盈率齐涨），烂公司是会因为 Miss 市场预期迎来“戴维斯双杀”的（净利润与市盈率齐跌）。
关于腾讯的观点：
参考：
1、腾讯Q2简评：价值投资者很少关注牛市熊市，只看未来挣钱能力跟内在价值的偏差
2、腾讯Q1财报：腾讯是科技茅台，稳稳的幸福
3、360块的腾讯是送钱，500也不贵
4、1月份的腾讯都没买的话，这么多年的互联网白干了
5、腾讯又到击球点：能够完全忽略市场情绪，才能真正理解价值投资
照例解读一下财报，关于腾讯是商业模式好、企业文化好的伟大公司，常年看我公众号的读者应该是没有疑问的，目前大家的疑问主要集中在：1、如果掉到了 600 还能不能加？2、如果涨超过了 700 要不要卖？
记住老巴这句话：“如果你买的是伟大公司，即使市盈率略高，长期也能通过公司盈利增长消化估值；但如果公司质地平庸，再低的市盈率也可能是陷阱。”
关于具体业务上的疑问，主要集中在：1、视频号 3 年后到底能够赚多少钱，他区别于抖音有什么竞争优势？2、游戏的需求本质到底是什么，腾讯的游戏是否会像米哈游的游戏一样波动，腾讯的 14 款长青游戏到底长不长青？3、微信的电商业务到底能不能做起来，能做到什么规模，稳态下的利润是多少？4、腾讯的 AI 战略是什么？他是颠覆别人的，还是被别人颠覆的？看十年，AI 会让他越来越赚钱，还是越来越难赚钱？5、腾讯是不是还会触犯反垄断法？
其实我投资一家公司，会把最重要的 10 个问题都梳理出来，一般有个 80%的把握就会开始建仓，随着对这 10 个问题愈发了解，就会慢慢把仓位拉到合理，如果遇到可解决的危机下的暴跌，就会继续加仓，拼多多同理，对于拼多多 10 个最重要的问题就包括：1、Temu 在海外到底能够做到亚马逊的几分之几，稳态利润率能够做到什么水平？2、Temu 模式的成本结构与竞争优劣势对比亚马逊如何？3、拼多多在国内最大的风险是什么，在海外最大的风险又是什么，十年后的拼多多最差会是什么样子？4、阿里、亚马逊为什么学不会拼多多？......
再比如投资苹果的 10 个问题：1、 宏观中美贸易战与全球反垄断是否会影响苹果？2、AI 与 VR 的技术革命是否会影响苹果？3、安卓阵营性能进一步提升，是否会抢占苹果的市场份额？.....
这些问题，不可能一篇文章讲完，后面再慢慢解答，还是先看腾讯 Q3 的财报以及高管问答会：
1、第三季度营收达到1928.7亿元人民币，同比增长 15%， 超出市场预估的1888亿元。净利润631.3亿元，大幅超出预估的558.8亿元，环比增幅达13%，同比增幅19%。调整后净利润为705.5亿元，同比增长18%。
2、本土市场游戏收入为人民币428亿元，同比增长15%，主要得益于近期发布的《三角洲行动》等多款游戏的收入贡献（流水收入行业前三），《无畏契约：源能行动》成为了今年中国市场发布的最成功手机新游。国际市场游戏收入为人民币208亿元，同比增长43%，主要得益于Supercell旗下游戏的收入增长，近期收购的游戏工作室的收入贡献，以及新发布的个人电脑及主机游戏《消逝的光芒：困兽》的销量表现。
3、营销服务业务 2025 年第三季度的收入同比增长 21% 至人民币 362 亿元。该增长乃由于广告曝光量的提升（视频号日活、时长、广告加载率的提升），这得益于用户参与度及广告加载率的提高，以及 AI 驱动的广告定向所带动的 eCPM 增长。
4、“公司当季研发支出228.2亿元创历史新高，资本开支129.83亿元人民币，环比降幅约32.05%，同比降幅约24.06%”。公司更侧重于将AI技术整合到核心盈利服务中，包括融入到社交平台微信和游戏发行当中。
如下图：一家公司在 3 年时间每个季度可以如此稳健地释放利润，说明的还是他辗转腾挪的空间非常大。
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如文章《苹果对腾讯征税“15%”是利空还是利多？》所说：
“腾讯视频号 2024 年的营收是 400 亿左右，他现在达到了 5 亿左右日活、人均 6070 分钟时长，对比抖音的 8 亿日活、人均 120 分钟，最终变现出 6000 亿的营收，快手 4 亿日活，人均 130 分钟，今年预计营收在 1500 亿左右，而视频号日活跟时长都在增长，短视频的商业模式又都是一样的，那就是每隔 35 个视频给你来一个广告（包含电商），目前抖音的广告+泛广告（实际也是广告）的综合加载率超过了 20%， 你要是问我这季度跟下季度视频号营收会是多少，我也不知道，但我知道他最终应该能够做到 2000 亿，而广告的毛利率会高达 70%，白花花全是真金白银。”
手握视频号，腾讯这 2 年的财报没有什么好担心的。
如下图，其实腾讯今年的表现，跟我一个月的判断是保持一致的。
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阿段说，我们是可能从错误的判断里赚钱的，这话是真的。
茅台 2007 年的时候，收盘价是 199，净利润是 28 亿，到了 2013 年 7 月份，茅台的收盘价是 113，净利润是 151 亿，7 年的时间，净利润翻了 4、5 倍，但是你持有的股价是跌了 30%的。
如果你是一个看股价的投机者，你是熬不过这 7 年的，你肯定拿不住，你会担惊受怕，猜测市场怎么想，早早就卖了。
什么是价值投资者，紧盯公司是不是在做正确的事，沿着既定的战略走下去，一步步兑现他的利润。
一家公司一年赚 2000 亿，他的市值不会是 5000 亿，道理就是这么个道理。
一家公司越来越赚钱，股价往下掉，那对于价值投资者，这没说的，那就是加仓。
腾讯除了视频号这个亮点，第二个值得关注的就是全球化，腾讯目前是通过国际化游戏的方式来完成全球化，去服务这个世界其他的 65 亿人口。
“国际市场游戏收入为人民币208亿元，同比增长43%”，增长非常强劲，不过需要注意的是，腾讯高管问答会聊到：“本季度我们公布的国际游戏业务增速显著高于基本增速趋势，主要得益于本季度新收购或近期收购游戏工作室的合并报表影响，进入第四季度后，国际游戏细分业务的增速预计将放缓，逐步接近基本增速趋势水平。”
简而言之，国际化游戏的长期增速是做不到 43%的，稳态应该是在 20%左右，目前腾讯国际化游戏占游戏大盘的营收比重是 32.7%，比去年的 30%有所提升， 占整体营收约 10.8%。腾讯的股东应该要知道一个数据，游戏占腾讯利润的40%左右。
什么情况下，我们才能说一家公司是全球化公司呢？这没有一个严格的标准，在我看来，占比几个点叫作闹着玩，比如快手，10%以上就说明有所起色，20%叫做稳定良好，30%就已经可以是一家全球化公司，50%以上那就属于非常出色（美国的七姐妹都未必能够做到）
腾讯的海外游戏，增长路径是确定的：“我们会继续寻求收购游戏工作室、与海外游戏工作室建立合作，同时也会持续推动更多中国自研游戏走向全球市场。”
最后聊聊资本开支，“资本开支129.83亿元人民币，环比降幅约32.05%，同比降幅约24.06%”，我看有人又老调重弹，发出“腾讯没有梦想”的论调，以前反复强调，中国云跟美国云不是同一朵云，我们的企服规模跟人力成本高昂、人均 GDP 8.5 万美金的美国差了几十倍。
何以见得？腾讯总裁刘炽平在问答会说：“关于云业务，公司云业务营收终于实现增长。过去几年，云业务营收增长较为平缓”
跟美国亚马逊云、微软云、谷歌云在高营收规模、高运营利润率基数上达到 30%、甚至 40%同比增长不同，中国的三大云，阿里云、腾讯云、华为云，并没有看到这么迅猛的增长。如下图，腾讯的金融科技及企业服务（腾讯云）营收同比增长只有 10%，虽然阿里云的规模比腾讯云大，但如果一个行业是蓬勃发展的，当老二老三并不会是这个增速，你看美国云计算的老三谷歌云是什么增速就知道了。
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所以，腾讯的财报一如既往的稳定，作为腾讯股东，心情非常愉悦。