“看公司，主要还是看它的长期竞争力，而不是短期的变化。投资最重要的是看企业的长期价值，而不是短期的风吹草动。”
——段永平
昨天一个投资朋友问我：东哥说，上京东买餐饮外卖的消费者中40%会交叉购买电商产品，做外卖比去抖音、腾讯买流量划算。这对广告商腾讯来说是不是重大利空？应该要提前把腾讯的股票卖掉？
先说一个基本面：根据腾讯24年的财报，营收6603亿元，同比增长8%，营销服务收入1213.74亿元，同比增长20%。营销服务收入占总收入的18%，但广告营销是一本万利的生意，腾讯营销服务毛利率由去年同期的51%提升至2024年的55%，三费率也很低（研发分摊少，销售费用低），对净利润的贡献占比会更高，预计在25%~30%左右。
腾讯的生意比美国的Meta稳健，稳就稳在收入结构多元化，游戏、社交、内容、广告、金融与云，东边不亮西边亮，而游戏里面，常青游戏十几款，不会像bilibili一样，就靠一款《三国：谋定天下》，要是营收不达预计，股价就会坐过山车。
假设真如群友所说，外卖大战导致了电商平台投在腾讯的广告减少，假设能占到20%（实际上就没有那么多），那么对腾讯来说，最底线的损失就是营销广告收入-20%，腾讯整体净利润也只会减少7%~8%，对公司基本面影响有限。
回顾腾讯广告营销收入上一次下滑，得追溯到2021年“教育双减”、“游戏830新规”、“互联网平台反垄断”三大铁锤，直接锤了互联网广告平台最有付费能力的几大行业：教育、游戏、互联网平台。
财报原话是：网络广告业务2021年Q4收入同比下降 13%至人民币 215 亿元。网络广告收入的同比下降反映了教育、游戏及互联网服务等行业的广告需求疲软。2022年Q1下降18%、Q2下降18%、Q3下降5%。
但2022年Q4重新恢复增长，同比增长 15%，此后一直连续多个季度增长，财报原话是：“电子商务平台、快速消费品及游戏行业广告主的广告开支同比显著增长。得益于视频号及小程序广告的强劲需求以及移动广告联盟复苏”。
什么是好的生意模式，什么是烂的生意模式？好的生意也许短期会有波动，会有周期，但是他的自我修复能力很强，拉长到5年、10年去看，伟大商业模式的公司都会得到自我修复。除了腾讯如此，苹果也如此，如果你回顾巴菲特2016年买苹果的时间节点，就会发现他是增长相对停滞的阶段。
以上假设了最差的结果，也就是说，即便外卖大战真的导致了短期20%的广告营收减少，长期也不会影响腾讯的基本面。
但真实的情况是，外卖大战短期必然给腾讯、抖音带来更多的广告营收，长期大概率也如此，不是利空，而是利好。
我们回归广告的本质，简而言之就是“广而告之”，广告分为品牌广告（占领用户心智）与效果广告（直接转化交易，在意短期投入产出比），品牌广告的核心功能是帮助企业在消费者心中建立差异化认知，让消费者在众多选择中优先选择自己的产品。
广告主什么时候才不需要继续投放广告？答案是形成强烈的消费者认知以后，心智份额=免费流量。
如果你问做生意最重要的是什么？最顶级的1%的企业家会回答是“产品”，因为他们真的有这个实力，比如苹果、特斯拉、大疆、理想汽车，最差劲的10%也会回答是“产品”，因为他们不懂，亏的钱不够多，但中间80%、90%的人应该都会知道，其实是“流量”。
如果大家都知道“累了，困了，喝东鹏特饮”，那东鹏就不会斥巨资投放，去做品牌教育，只会保持很低的销售费用维持品牌的热度，跟可口可乐与百事可乐一样。
如果京东阿里没有挑战美团，那美团肯定是不断减少在腾讯的广告投放份额的，因为所有人都知道了“点外卖，上美团”，那我就没有必要去投广告了，信息差已经被抹平，这可以从美团不断降低的销售费用中看出。其实腾讯作为垄断平台，销售费用也一直在下降，只有6%左右，微信当然是一毛钱广告费都不用花，13亿的日活，打广告有什么意义呢？垄断的服务，都是不需要继续打广告的。
我可以肯定，无论是线上的腾讯、抖音等广告平台，还是线下的分众传媒，今年的广告营收大概率都是很好的增长，因为“外卖三傻”在撒钱，已经不讲究投入产出比了，连我家楼下多年没有广告主的公交广告牌都接到了淘宝闪购的广告，感谢财大气粗的阿里为GDP做出的贡献。
但我们投资投的是一个企业未来的盈利能力，当战争尘埃落定以后，如果变成了一家独大的格局，垄断者也会减少广告预算，回归常态。而如果最终保持5:4:1的僵持格局，广告平台又是赢家，越是充分竞争的市场，对广告平台越好。
另一个问题是，阿里一年1500亿销售费用，京东一年500亿的销售费用，本来是投给腾讯、抖音的，现在会不会直接补贴于外卖闪购，消费者因为京东淘宝有更便宜的奶茶咖啡可以买，更高频次地打开京东淘宝，从而导致京东淘宝大幅度削减腾讯的广告预算？
我们先去看这个世界上，哪些渠道商做到了，答案就是Costco、山姆会员、拼多多做到了，消费者对他们有足够强的认知，Costco/山姆=中产品质的最低价，拼多多=全网最低价，这个心智一旦构建完成，消费者一有需求，就会无意识地打开拼多多（拼多多如果不做TEMU，不做补贴，投外部广告是一直在减少的），然后搜索商品，完成下单。
这也是拼多多的用户黏性（月活/日活）能够做到1.4，而淘宝只能做到2的原因（8亿月活，4亿日活），淘宝的用户黏性比拼多多差很多。
那“更便宜的外卖导流+电商变现”的商业模式，跟Costco、拼多多这套模式，区别在哪里呢？最大的区别，就是拼多多他是真的便宜，差不多每单都赚钱，而淘宝京东是补贴出来的便宜，美团的运营效率就是比你们每个订单能省出1.5块，你每卖一单亏一单，一旦你跟美团同价，消费者就会回流美团。
第二个区别是，拼多多无所谓你买什么东西，你可以买水果、买日用、买小配件，他都是赚钱的，他不需要你买了奶茶以后，再把你转化去买其他东西，这样搭配起来去赚钱。
我们回归常识，“更便宜的外卖导流+电商变现”的商业模式就挺扯的，消费者点完外卖就跑了，他不会再去买别的，他有购物需求或者真的想逛才会再打开。淘宝之前之所以是8亿月活、4亿日活，是因为你的商品就没有做到让消费者有足够高频的消费，这不会因为你送了外卖、做了闪购而有所改变，况且闪购的市场规模也没有那么大，频次也没有那么高。
所以，京东阿里还是得花钱，给他们的商品买流量，抢占消费者的注意力，从而提高销售额。
还有，阿里1500亿、京东500亿，那可不仅仅是广告费，那主要是补贴费，百亿补贴的钱、双11/618送券的钱，这些才是大头，腾讯一年的广告营收才1000亿，阿里如果是拿出1500亿投广告，那腾讯得多赚不少钱。
真正影响腾讯广告营收的核心因素，其实是宏观经济（GDP增长率，消费拉动越高越好）、广告主整体预算、以及腾讯广告数据、技术带来的投入产出比情况。
腾讯广告收入的本质，是用户流量、广告位供给、广告主预算三者的乘积。流量见顶、广告位有限、广告主预算变化、平台竞争和政策监管，是最底层的决定性因素。
抽象看，腾讯的广告收入 = 流量 × 广告位填充率 × CPM（千次展示单价）
2021年腾讯广告收入下滑：主要受教育、游戏、互联网平台等行业监管加强，广告主预算缩减，叠加抖音快手短视频平台分流预算。
2023年视频号带动广告收入回升：是视频号、小程序场景扩容，带来新广告库存和商业化机会，广告收入回升。
未来三年的腾讯，在视频号、微信小店、搜一搜三大广告业务的拉升下，再叠加AI技术提高转化率，广告的营收是非常稳的。
广告平台是一个极好的生意，短视频广告、电商广告、搜索广告更是广告中最赚钱的类型，腾讯三者都有。
美国的广告市场常年占GDP的比重一直是2%左右。日本市场一直是1%左右，而中国市场广告营收额占GDP比重一直不到1%，因为美国经济高度依赖消费（占GDP 82%，包含政府支出），品牌竞争激烈，企业愿意持续投入广告以争夺消费者心智。中国虽然经济总量大，但居民消费占GDP比重低于美国（占GDP 53%，包含政府支出），广告作为“拉动消费”的工具尚未完全发挥成熟市场的作用。但趋势一定是消费占GDP比重越来越高的，广告是一个永续增长的生意。新兴行业和新品牌是会不断涌现的，比如新能源汽车、智能家居、医美、健康管理、跨境电商等，都需要大量广告教育市场。
总的来说，因为外卖大战担心腾讯的广告营收，这纯属杞人忧天，还是对腾讯的生意模式不够了解。看不懂的人，是拿不住好公司的。这也是我一直以来的观点，很多人都知道腾讯好，但并不知道他比你想象中要更好。