现在在这个牛市背景下聊基本面、聊业务逻辑，显得有点不合时宜，因为在牛市里，遍地都是股神，甚至越是没有基本面，越有想象空间，涨幅越是不可思议。
每一次牛市时，巴菲特、段永平等“古典派”观点都会被放到一边，因为他们的收益太普通了，随便一个股民都能比得上他们的收益，人在飘飘然的时候，是听不进任何建议的。
只有当牛市退去，宏观的因素消除，回归到个股的基本面，回归到底能挣多少利润的时候，才会再次证明巴菲特、段永平他们是正确的。
一个企业，没有强大的护城河，守不住差异化且用户迫切需要的用户体验的时候，他过去的利润、现在的利润，都是没有参考意义的，唯有强大的护城河才能让你看到五年后、十年后，企业到底能挣多少钱，这是投资中最硬核的指标，买股票就是买公司。
有的人喜欢快手，逻辑是快手最高峰时去到 420 块，现在才 60 块，还有7 倍的上涨空间。
如果说投资中有两种愚蠢的估值方法，那应该就是这两种对比估值法：
第一种是用其他公司来对比自己的投资标的，比如就连美团都值这个价，我快手不得翻倍，就连美国的 Costco 都值这个价，我拼多多不得翻几倍。另一种是用自己投资标的曾经达到过的高点去对比，比如我快手最高峰去到 420，现在才 60，我阿里 2020 年去到过 8000 亿美金市值，现在才 2000 亿，还有 4 倍。
这些对比都很符合人性逃避思考的认知缺陷。
你能想象快手在 8 亿 DAU 的抖音，6 亿 DAU 的视频号前后夹击之下，当一个4 亿 DAU 的市场老三，在 5 年、10 年后的盈利情况吗？快手真的有强大的护城河吗？这些问题你都需要思考明白，快手的组织能力是比抖音、微信落后一个代差的。
回到正题，美团在外部看来，是这一轮牛市的最大受益者，“涨疯了”“是一头疯牛”“全是泡沫”...
我的结论是，200 块的美团（1.2 万亿）符合目前的盈利基本面（2024 年净利润会到 500 亿），300 块符合明后年的基本面，400 块就叠加了宏观政策的影响。如果你能持有 3 年，将会看到一个净利润 1000 亿的美团，如果你投资的钱是闲钱，能够持有 5 年、10 年，那 400 块都不贵，前提是你要做好坐过山车的准备，他甚至会回到年初的 100 块，但他总会到达 400 块。如果低于 150，你就可以加仓，低于 100，可以无脑加仓。
分析美团的业务很简单，主要看三块：外卖＞团购＞闪购，其他业务都可以忽略不看。（ 1、出海可以不看，香港日单才 10 万单，即便沙特利雅得拿下来，对全局都没有影响，目前还没有看到对未来净利润超过 10% 影响的点，非常初期，等日单 100 万再看；2、无人机（需要空旷的着陆点）、无人车（需要爬楼梯上楼）降低配送成本可以不看，同样是非常初期，5 年内都不会规模使用，对毛利不会有10% 的影响，等日单 100 万再看；3、美团优选可以不看，卖菜是非常苦的生意，毛利率极低，本来进场的预期是认定这是一个五万亿规模的市场，但三年下来，发现五千亿都达不到，而且美团优选只是老二，输给了多多买菜，现在能够盈亏平衡或者微盈就不错了，不会成为一个能够贡献百亿净利润的业务；4、共享充电宝、共享单车、餐饮 SaaS、快驴B2B进货这些都可以不看，你看怪兽充电、有赞的财报，以及美菜的表现就知道了；5、AI 大模型对于美团这种产业互联网公司，也可以不看，跟你没什么关系。）
不看的目的是抓重点分析，找出那些对全局有重大影响的业务，更能快速理清一个公司的价值，美团 90% 的估值取决于以下三个业务：
1、外卖是强大护城河。
之前的文章“美团的护城河堪比腾讯，拼多多与阿里将在国内外开启十年惨烈的零售战争”曾说过，美团的护城河只比腾讯差，三十分钟送达的壁垒非常高，你需要在一个城市里满足用户足够多（对应的是订单多）、骑手足够多（对应的是可以就近取单以及一次取多个顺路的订单，就近送达，不用空跑，空跑就会导致骑手收入低）、商家足够多。这还没算配送算法积累了 10 年的优势，在全国各城市、各街区、各楼道，哪里是断头路，美团最清楚，一个新入场的玩家，需要承担配送算法差带来的成本。
外卖业务在 24 年 Q2 是 62 亿单，日均近 7000 万单，同比增长14.2%。需要注意的是，美团财报中的外卖业务是混合了餐饮与闪购订单的，外卖日均单量大约5880万，同比增速11.6%，闪购日均单量大约897万，同比增速34.7%。（受到宏观环境消费降级的影响，这个增速其实是很不错的表现，这意味着如果消费回暖，他的增速甚至会回升，所以说美团跟茅台一样，也是消费股，跟随国运起伏，符合国民基建的特性）。
美团外卖到底挣钱了没有，挣了多少钱？这应该是很多人关心的问题。很可惜，美团的财报非常的鸡贼，刻意隐藏了外卖的数据，把配送收入与成本单拆了出来，又把外卖跟团购的佣金与广告收入混在了一起，生怕别人知道他外卖已经赚钱了。
不过，美团 21 年 Q4 把配送业务单拆出来是非常有战略意义的，作用有三：最重要是做给国家看，让老大哥知道自己真的没有压榨骑手跟商家，我们的配送业务真的不赚钱（美团应该永远保持这个业务盈亏平衡或者微亏），其二是做给骑手跟商家看，我们收你的 20% 佣金，15% 都是给了骑手，我们真的不是吸血鬼，最后是做给竞对看，我每天近 7000 万单的情况下，配送依然亏本，你还要进来跟我竞争吗？
所以我们分析美团外卖业务的时候，就应该把配送的收入与成本放一边，把他看成是一个盈亏平衡的业务，互相抵消了。
现在的分析就很简单，外卖日均单量大约5880万（剔除闪购，闪购后面再详细估值），同比增速11.6%。
我们先看市场规模，探探天花板。中国 14 亿人口，一天三顿，不算下午茶跟宵夜，就是 42 亿顿，而人总是越来越懒的，点外卖的用户以年轻人居多，而且美团最活跃的 20% 用户点了 80% 的外卖，一旦年轻人养成了点外卖的习惯，他就不愿意再做饭，即便结婚成家以后，还是以点外卖为主，这符合好生意的特征——好生意就应该吃你一辈子，比如茅台、微信、咖啡（咖啡生意比奶茶好）。
综合外卖以往的财务数据，再加上 9.9块拼好饭业务的推动，你可以相信外卖3～5年的复合增长率会保持在 10% 左右，完全看不到天花板（外卖实际渗透率仅 2.2%）。客单会随着经济好坏而变动，多出来的客单都会成为垄断巨头的利润，美团可是直接从客单里面抽佣的，送一个 100 块的外卖与送一个 9.9 的，对于美团来说，固定成本是一样的，但赚钱就多了10 倍。
现在最核心的问题来了，美团一单到底能够赚多少钱，这又是一个让人讨厌的地方，美团官方财报没说。综合多个券商的数据（请保持质疑与独立思考～），目前单均盈利已经超 1 元（1.2 元/单），配送成本的降低被拼好饭客单价的降低抵消掉了。
年餐饮外卖订单会达到219 亿单（整体日均6000 万单），单均盈利 1 元，24年餐饮外卖经营利润将是219 亿，如果单均盈利 1.2 元，经营利润是262 亿。按照 3～5 年复合增长率保持 10%，即便客单不增加，25、26 年经营利润将是288 亿、316 亿。
美团的外卖业务符合巴菲特说的“具有超级定价权”的垄断型业务，单均盈利即便是每年从 1.2 提升到 1.3、1.4、1.5，都是有可能的。有可能，但并不绝对，取决于经济环境。因为美团的生意模式不如腾讯，美团生态里面的三方，中小餐饮店、骑手、用户，实际上都是穷人（腾讯的通讯、支付、 小程序服务，广告，对用户都是免费的，只要免费，满意度就是 100%），从穷人口袋里拿走更多的钱是很困难的，外卖从 29.9 提升到 32 块，用户就感到贵，转化率就下降，骑手的收入也不能减少，而你把商家的抽佣从 5% 提升到 5.5%，又得被骂吸血鬼。所以，美团外卖要赚钱，还是取决于客单的提高，经济的回暖（配送算法的调优也是有极限的）。
再来看看这个业务的风险，就是骑手的社保成本，首先，国家强制要求美团给骑手缴纳社保这件事，在 3～5 年内的概率都不大，因为这是一个新职业，跟滴滴的司机，社区团购的宝妈，抖音的主播是一样的，骑手跟美团不是雇佣关系，只是零工关系。我们做互联网业务的都知道，现在的解决办法是强制扣下 6～7% 个点，由天津一家国资背景的公司来处理税务与意外险，但不包括社保，这里的成本，已经包含在上述的 UE 模型里面了。
你要相信，美团解决了五百万人的就业，站在国家的角度，3～5 年内拿美团开刀的可能性极低，好不容易才让外资看到了一点希望，你又开始拿起大刀乱挥，就真的不会有人愿意投资中国了，21 年的反垄断整改、双减、游戏版号压缩，应该几年内都不会重现。现在的核心问题跟 1978 年一样，以经济建设为中心！
从更长期的 5 年、10 年看，即便美团承担起这个社会责任，美团帮忙缴纳社保，每一单的成本只需要多出 5 毛钱（算起来也不难，社保最低档每月 1253 元，一单 0.5 元，一天 80 单，40 块，一个月就是 1200 元）。但其实，理性看待，从经济学的角度看，这部分的成本，恐怕会是美团与骑手一起承担，一人一半，这是更合理的，谁让美团是垄断的呢，骑手没有选择，骑手的选择是进富士康打工还是当骑手，不是因为谁强迫他们当骑手，只是因为他们知道当骑手比进工厂要更赚钱，也更自由。
2、团购是现金奶牛。
从 2020 年 ～2024 年，这四年的时候，美团都没有做成新业务（优选被证伪，做成的定义是能对利润有 30% 贡献），美团的利润是怎么来的呢？答案是老树开花，美团并不需要新故事。
根据 23 年财报，美团到店酒旅业务（团购）同比增长超过 100%，年度交易用户及年度活跃商家同比增长分别超过30%和60%，均创历史新高。而根据 24 年 Q1、Q2 财报，到店酒旅继续同比 60% 增长，下半年又是旅游旺季（7、8 月是暑假），叠加国庆七天乐，原定的 50% 增长目标大概率超额完成。
综合多个券商的数据（非常可惜，美团的财报没有汇报交易总额 GTV，券商的数据不代表 100% 准确，有 20% 的误差都是正常的，我也很无奈，严谨的机构并不多～），2023年全年，美团到店GTV超7000亿元，营收约为410亿元，利润率36%（2019～2021年，美团的到店酒旅业务经营利润率高达37.84%、38.58%、43.38%），经营利润152.5 亿元。
综合以上数据，美团团购 24 年 GTV 突破一万亿是板上钉钉的事情，若以佣金（4%）+广告（2%）整体渠道 6% 毛利，600 亿营收，35% 利润率，也就是 210 亿经营利润。25、26年GTV 增长率即便下降到 40%、30%（24 年 60%），依然是一个非常可观的现金大奶牛，对应的经营利润会去到294 亿与 411 亿。如果悲观计算，按 20% 复合增长率，那将是252 亿与 302 亿，但实话说，目前还看不到应该悲观计算的趋势。
段永平说，我们投资看的不是过去，不是现在，而是未来五年、十年。美团阶段性守住了抖音的冲击，但团购业务的竞争是无止境的，他不同于外卖，美团团购本质上是一个流量生意，而外卖本质上售卖的是履约配送服务，而美团是除了饿了么的唯一供应商，服务是苦生意，但恰恰因为苦，造就了他的壁垒。长期看，抖音以及未来的视频号团购，都会对美团造成冲击，市场占有率应该会稳定在 50%，至少人找货的搜索场景是垄断的。但团购的赛道非常大，三十万亿，只要蛋糕是越来越大的，互联网的经验是，龙头产品始终是最大赢家，无论是滴滴打车还是携程订票。
为什么团购业务在 2024 年还有这么大的增量？其一是抖音做大了蛋糕；其二是年轻人消费习惯的转变；其三是疫情加速了线下拥抱线上。
抖音 7～8 亿 DAU，当中国有一大半的人每天花 100 分钟泡在抖音里面的时候，无数的吃喝玩乐地点被发现，他解决了用户不知道去哪里吃喝玩乐的问题，让用户空闲的时间得到了填充。这也是为什么抖音团购可以在 3 年的时候里，达到美团1/3～1/2的市场市场份额。
但同时，抖音也把团购的盘子做大了，因为他让很多从来不用团购的消费者、商家，都以更低的门槛接触到了团购，抖音比美团更加下沉。
但抖音团购跟美团团购是不一样的，抖音在认知上始终是一个内容平台，商家对抖音的第一诉求是获客，而不是复购，消费者则是被动地以货找人的方式购买团购。所以，当消费者以人找货的方式找餐厅、酒店、美容美发等服务的时候，会第一时间想到去美团上搜索或者查看附近的吃喝玩乐，方便快捷。经常下馆子的同学会发现，你去到一个餐厅，服务员往往会说：“美团跟点评上有团购套餐，也可以看看”，这意味着什么？意味着商家把美团的团购套餐经营当成一种日常，一种营销转化的手段，而不仅仅是获客。
但这里的前提，是美团不要犯下阿里犯过的错误，即让拼多多成功地抢占了“低价”的认知（跟拼好饭一样，阿里总是无偿地教美团做战略～），美团要做的是不能让大量独家或更低价的供给在抖音上面，消费端不能养成抖音更便宜的心智。
当核心价值受到侵蚀的时候（美团团购=更低价的优惠），一个企业要做的，就是不惜一切代价捍卫消费者心中对自己的认知，从 24 年 Q1、Q2 的情况来看，美团已经守住了，举一个美团的策略“美团餐饮类目标准收费是抽 6%，如果你同意从抖音下架，那会直接减到 4%”。
除了抖音的影响，疫情后以及房地产大跌后的中国年轻人的消费习惯转变，也是一个很大的影响因素。
一个正常的国家，旅游支出往往会占消费支出的 8～10%，欧美日全是这样（韩国不是，因为韩国的旅游资源过少，年轻人还是很苦～），而中国这个数字是 2%，会有越来越多的年轻人不会选择在 20、30 多岁买房，背着 30 年的房贷，节衣缩食，他们需要更直接、更短平快、更爽的消费，即时享乐，那就是把时间与钱花在吃喝玩乐跟旅游上。
最后，三年疫情也让一个很小的商家，都懂得了借助互联网进行营销，不赘述。
3、闪购是未来之星。
闪购是从外卖业务里生长出来的新业务，美团的战略从「Food+Platform」升级为「零售+科技」，闪送是最典型的零售代表，从送外卖到送万物。
根据美团的财报，21～23年闪购单量复合增长 50%，23 年是 40%，而最新的 24 年 Q2 财报，同比增长是34.7%，单量大约是 897万。这个业务目前还处于盈亏平衡期，还未释放利润。
值得注意的是，小象生鲜（美团买菜，也就是送菜送水果）不属于闪购业务，而属于创新业务，因为前置仓模式的小象生鲜，点到点的配送效率更高，跟外卖业务不适用同一个 UE 模型，配送成本更高，没法复用外卖的履约体系。小象生鲜今年能够做到 300 亿 GMV，超过叮咚买菜与朴朴超市。小象生鲜目前还处于亏损期，但也是明星项目，长期完成 1000 亿是大概率事件，还是那句话：人是越来越懒的。
闪购最重要的三个问题：竞争优势与护城河是什么？天花板在哪里？每单能赚多少钱？
美团闪购的竞对是京东秒送与饿了么，你打开京东，会发现配送需要 1 小时，而且配送成本更高（美团配送费平均每单5～6元左右，远高于快递，但饿了么需要7-8元，京东达达平均8-9元，差异主要原因是订单密度差异）。
也就是说，订单密度带来的规模优势与先发者优势，让闪购的配送成本更低，护城河会越来越深，这确保了美团闪购会成为 30 分钟超市里面的老大。
再看天花板，我们做过电商的都知道，物流成本的多少会直接影响品类的线上化程度，为什么 20 年社区团购那么火，就是因为次日自提的配送方式，把物流成本打到了 5 毛钱，让原本不适合在电商销售的生鲜品类也能下沉到三四线城市。
而美团 5、6 块钱的配送成本，就限制了很多品类，用户的需求必须让他愿意花多 5 块钱换取更快的送达，常见的场景就是送生鲜、送药、送花/蛋糕、送最新款的电子产品、送酒、送应急产品等等。
所以闪购肯定不会夸张到能够跟淘宝、京东、拼多多掰手腕，这市场份额差远了，人的需求里，只有一部分需要 30 分钟送达。
综合多个券商的数据，2022 年闪购的交易额突破了1000亿，2023 年突破 2000亿，今年的规模在 2800 亿，25 年增速从 24 年 35% 降低到 30%，交易额会去到 3540 亿，3～5 年复合增长率 20% 是大概率事件。
闪购业务目前仍处于小幅亏损状态，亏损主要源于品牌营销的投入和对用户的补贴，但广告货币化率已优于外卖，盈利潜力强。释放利润后单均能盈利 1.5 元。24 年订单量 32 亿，营业利润 48 亿，25 年 62 亿，26 年75 亿（只需要完成20% 增速）。
所以，整体来看，美团手握一个强大护城河的外卖业务，一个现金奶牛团购，还有一个未来之星闪购。在文章为什么拼多多是超级印钞机，而美团却不是？说过，美团不是拼多多跟淘宝，他主要营收不是卖广告赚钱的，他是实打实一单一单抽佣金赚钱的，他不会瞬间给你一个大惊喜，但好在利润很结实，很稳定，业务足够的重，足够的深，护城河足够高。
投资女王徐新说：“其实确实很多人没有意识到，互联网超级平台就那么几个，前无古人，后无来者，AI 来了，只会让这几个超级 App 的挣钱能力翻五倍、十倍”。
你从十年后看今天，任何一家有强大护城河的超级 App 的股价都是便宜的，如果你有 1000 万，拿出 100 万生活费，900 万投给有着强大护城河与高确定性的腾讯或者美团，说不定十年后比你辛苦工作挣的还多，很多人忘记了，2010 年苹果市值是 2000 亿美元。