“经济特许经营权（注：特许经营权是老巴体系中极其重要的概念，他不仅指麦当劳那种授权开店抽佣的商业模式，你可以宽泛理解为泛指一切你能做，别人不能做的事情，包括品牌、IP、网络效应等）来自一种被需要或被渴望、客户认为没有接近替代品、且不受价格管制的产品或服务。三项条件同时存在时，公司就能经常主动提价，并获得高资本回报。相反，一个普通企业只有在它是低成本运营者，或者其产品/服务供给紧张时，才能获得超额利润。而供给紧张通常不会持续太久；即使优秀管理层能让公司较长时间保持低成本地位，也仍然不断面临竞争攻击。”
——沃伦·巴菲特
昨晚在成都一餐厅吃饭，音乐播放着周杰伦 2008 年唱的《稻香》，电视重映着86 版西游记，看着桌面上摆着的可乐雪碧，突然明白这三者某种意义上都是长青 IP，如无意外，10 年后《稻香》和《西游记》还会有不少人看，虽然热度也许不如今天，而可乐雪碧通过无糖化、减糖化改造还会是 10 年后餐桌上的不二之选。
我们以未来自由现金流的角度去估算他们的生命价值，将会大到吓人。
经常有亲戚朋友问我炒不炒股，我说完从来都不炒股，我只做点投资，如果他还能聊上几句的话，我就说的更具体，我做点公司赚到的钱能把自己买回来的投资。
IP 有一年半载的短 IP，也有维持三五年的中 IP，能跨越 10 年甚至更长时间的，我们可以称之为长青 IP。
短 IP靠话题、稀缺和社交传播迅速爆发，也迅速退潮，比如北京冬奥的冰墩墩，基本就维持了 2 个月，冬奥会一过就凉了，《羊了个羊》、《旅行青蛙》我们也都玩过，现在虽然也能赚钱，但跟火热时差了十万八千里，这种 IP 是最没有价值的，快生快死，所能积攒的“未来自由现金流”也很有限。
真正的长青 IP，还得是米老鼠、 Hello Kitty、宝可梦、奥特曼、哆啦 A 梦、芭比、马里奥、七龙珠，他们 10 年、20 年后还会继续流行，他们是最强的一类 IP 形态，除Hello Kitty 无故事、无世界观，其他都有完整的世界观加持。
我看李翔问王宁：你担不担心拉布布突然不受欢迎了这样的问题？（下图）
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王宁说：“大家讨论哪吒、黑神话 和 LABUBU，认为是国内跑出来的3个比较成功的IP。但是LABUBU跟这些IP有非常大的区别，这个区别是，当我们卖出1亿只LABUBU的时候，它不是一个虚拟的东西，这1亿只LABUBU不会消失，它会每天在你的办公桌上、在你家里面的书架上，你每天都会看到它。也就是说，它在持续加深你对这个IP的认知，持续伴随在你的生活中，持续地让你产生对这个IP的情感，诞生新的价值。我觉得这是我们跟这些虚拟IP，或者跟以前大家认知的很多其他IP非常不一样的地方。”
当然，你也可以反驳他，按照你这个逻辑，2017 年签约泡泡玛特的 IP “Pucky 毕奇”就不会经历2018–2020 巅峰期（单 IP 年销售额约 3 亿，占泡泡玛特总收入 10%-20%，是公司第二增长曲线），再到 2020～2024 年回落沉寂，最后2025、2026年靠“PUCKY 敲敲电子木鱼毛绒”周期反转了。他应该一路长虹才对。
所以，IP 这个生意也不是看得多，印象就深刻，就会越来越好卖那么简单，毕竟看见 ≠ 我会持续喜欢并复购，你要让他继续购买，你得需要新的系列打动她。
应该说，“被看见”增加了更多的曝光机会，是加分项，但不是护城河，它能让一个 IP 更容易进入用户生活，但能不能留在用户生活里，还是取决于后续的运营能力。这就像“产品”与“营销”的关系，泡泡玛特的体系能让好产品放大很多倍，但前提是好产品，谁都很难把不好打产品推火，也不应该火。
在文章《运营能力到底是不是泡泡玛特是护城河？》也讲过：
“运营能力本身不是护城河，但"运营能力 × 时间"是可以形成极强的壁垒的，IP生意最终留下来的那个IP的知名度与喜爱度，好的IP也会增强“泡泡玛特”母品牌的知名度与喜爱度，“品牌效应”是这个生意最深的护城河，其次才是门店渠道，艺术家签约这套系统，让新IP孵化概率提升，老IP生命周期拉长。”
了解中国游戏历史的人应该知道，《梦幻西游》的绝对核心主策划徐波跟网易闹掰后，自己离职创业做成了《神武》，但《梦幻西游》就是《梦幻西游》，这个 IP 不会随着主策划离开就怎么样，他还是作为核心资产留存在了网易的资产负债表里面，在 2025 年，也就是徐波离开的 20 年后，创造了流水新高。
所以，我们不能说运营能力是腾讯游戏的护城河、是泡泡玛特的护城河，是因为“潮玩”跟“游戏”这两个品类可以沉淀不可复制的 IP，让运营能力有了用武之地，真正的护城河还是 IP。
你再比如 MCN 行业，你运营能力再强，也沉淀不下护城河，因为他的护城河在主播，而主播会离开，我前晚刷抖音就刷到前东方甄选离职的主播顿顿，好家伙，大半夜的，同时在线观看人数比东方甄选直播间还高（下图），但徐波离职创业再做一个《梦幻西游 2》可是一点水花都不会有，这就是行业特性的区别。
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运营能力很重要，但护城河不能只是运营能力，得沉淀在某种牢不可破，不可带走的东西上。原因很简单，无论是技术领先、管理能力，还是运营能力，都会随着人员流动而被追赶，真正的护城河永远都是品牌效应、平台效应、规模效应、迁移成本。
有人说，阿段投资泡泡玛特是因为王宁这个人，这也没错，但如果王宁不是做潮玩的，而是干 MCN 公司的，那他肯定也不会投，他正是看到了潮玩这个行业、IP 这个事情，是可以沉淀下来护城河的（IP），而王宁这个人又足够靠谱，弥补了他对潮玩行业某些不可控因素的担心。
最后就是价格问题，250 块、300 块买泡泡玛特，那跟 50、60 块买小米差不多，都是站在 2025 年线性外推了 2026 年的业绩。
我一直强调的是，今年的泡泡玛特别说保持 20% 的营收增长，哪怕他不增长，甚至-20% 增长，我都觉得经营的很合理，并不能推导出他“不行了”的结论。
因为他 2025 年增速是真的“开 F1 赛车”（营收翻倍，净利润翻 3 倍），比今年的半导体增速还迅速（1～5 月 100% 增速），本身就不是一个可持续的异常态，需要挤掉很多跟风粉、路人粉的一次性购买。
泡泡玛特因为 IP 的“爆款效应”而具备一定是周期属性，但不是周期股（煤炭、石油、有色、航空股等），这是两个不同的概念。
我选股第一标准还是好生意，好生意就是能看懂未来十年稳定现金流、有护城河、定价权的生意。周期股天生做不到，商业模式有硬伤，除非是在周期底部，光分红就有 8%，比如 2020 年附近的神华。”
我对泡泡玛特的信心其实是增强的，我乐于看见他的股价继续下滑，我的底线是估摸着他这个生意能一年能赚 100 亿，比他去年的 130 亿还低。
至于他的天花板会有多大，这属于市梦率的范畴，我看着路上女生的包包、书包越来越多挂着潮玩，这种“美”被更多人认可，从最密集的上海，中国文化的高点，去看全国，以及全球，光这一个场景，想象空间都不低。
我最近也去电影院看了《玩具总动员 5》，迪士尼讲故事的能力还是非常强的，动画电影工业化这件事，泡泡玛特可能10年，20年都追不上，他们也确实不是做同一种生意。 巴斯光年没法学习拉布布系列化、零售化多次发售，随着电影热播过后，这个玩具的热度没法通过发新款继续卖爆；泡泡玛特也不应该死磕电影、游戏这两个产业，他们都极度专业，赢家的长板非常长，腾讯一年就会推出 20、30 款新游戏，而快手花 4～5 年，10 个亿，今年才能推出 1 款游戏，假设这款游戏失败了，你还能重来几次？你出爆款的概率，跟腾讯相比，那简直不在一个量级上，腾讯也如迪士尼一样，完成了游戏工业化的过程。
泡泡玛特目前最强的是 IP 的形象审美与情绪捕捉，不是迪士尼的叙事和世界观。这是它和迪士尼、宝可梦最大的差别。
而泡泡玛特想着去做电影跟游戏，包括乐园，都是为了延长 IP 的生命周期，而不仅仅为了商业化变现。
IP 的生命周期，不能简单理解成“火多久”，而要拆成三条曲线：
第一条：单个形象的热度生命周期
第二条：公司持续孵化新 IP 的生命周期
第三条：IP 背后需求载体的生命周期
这三条曲线很容易被混在一起。很多人说“泡泡玛特 IP 不可持续”，其实他可能说的是第一条；但投资要判断的是第二条和第三条，第二条关于他的商业模式，第三条关乎整个行业的兴衰。
你可以想想为什么阿里要把游戏部门灵犀互娱给贱卖了？《三国志·战略版》这个 IP 可是创造了 300 亿流水的，但又怎么样呢？他的爆款能力不稳定，没持续出新爆款的能力，且过度依赖一个超级爆款，《三国志·战略版》之后，没有出现第二个同等级的产品，不能证明自己拥有腾讯、网易、米哈游那种可重复的产品工业能力。趁着现在还有盈利，能卖赶紧卖，要是开始亏损，想卖都没人要了。
泡泡玛特 2026 年中国区的目标还是蛮明确的，就是把星星人推到一个高度（2025 年上半年收入做到 3.89 亿元，全年做到 20.56 亿元），把这个放大能力沉淀为一种组织能力，因为拉布布有一定的运气成分。
而在新 IP 上，主推的是Merodi、SUPER TUTU、KeyA，但这三个目前更多还处在市场测试和运营爬坡阶段，上市初期反响并不算强，这点是需要持续证明自己的。
腾讯今年也没有出现去年《三角洲行动》一样比肩《王者荣耀》与《和平精英》的百亿大爆款，泡泡玛特今年也没有出现去年星星人那样的现象级新品。
比起股价的波动，我更关注企业内在价值的变化，具体表现为组织能力的提升、资产的沉淀，泡泡玛特还得持续不断证明自己的能力，需要不断提升推新品成功的能力，假设今年的 KeyA 是爆火的，他的价值又会不一样，此外，它已经证明了自己“能孵化多个 10 亿级 IP”，但还没有证明“能稳定工业化孵化 100 亿级 IP”，如果星星人能被他推到 50亿、100 亿，比肩拉布布，内在价值又会完全不一样。