“生意能不能发展好关键且只取决于公司的产品，无他，其他只是对快慢有影响...关注企业应该只能从关注产品开始的吧？没想到例外。”
——段永平
最近在川西自驾，这次的目的地是号称“东方阿尔卑斯山”的四姑娘山，去年游玩的是“九寨归来不看水”的九寨沟，我们可以从投资的角度思考两者的生意。
假设他们都是上市公司，一定要选一家来投，按照我的投资审美，大概率会选择“九寨沟”，而不是“四姑娘山”。
原因其实是很简单的，就是因为“九寨沟”的美是好的显而易见，好的跟姚明走进来你会觉得高一样，四姑娘山也不错，但距离那种产品极致好的状态还有距离。
我们先看一些数据（阿坝州政府官方决算）：
1984 年：九寨沟开放，游客2.75万人次，每张门票大概 2 元钱，当年营收 5.5万元；
1997 年：18.31万人次，40 元 / 人，门票营收 1453万元（已开始有少量溢价，不按计划价格走，说明供不应求）；
1998 年：38.57万人次，50 元 / 人，客流翻倍增长；
2001 年：首破100万人次，旺季 115 元 / 淡季 80 元，增设观光车服务：45 元 / 人
2005 年：突破 200万人次；
2012 年：300万人次；旺季 220 元、淡季 80 元；观光车：旺季 90 元、淡季 80 元
2014 年：400万人次；
2015 年（地震前历史峰值）：509万人次，门票总收入超8亿元；
2016 年：约510万人次，限流管控，门票收入8.1亿
2017 年（8月地震闭园半年）：全年仅120万人次，门票收入1.3亿；
2018 年（仅局部区域开放）：约50万人次，门票收入0.62亿；
2019 年（9月全域重开）：80万人次，门票收入1.05亿；
2020 年（疫情停摆）：全年仅5万人次，景区长时间关闭，门票收入不足0.1亿；
2021 年：65万人次，景区门票收入0.82亿元；
2022 年：58万人次，门票收入0.74亿元；
2023 年：景区游客 98万人次，景区门票+观光车总收入：1.26亿元
2024 年（疫情开放）：景区游客 585.93万人次，景区门票收入：6.41亿元（不含观光车），景区门票+观光车总营收约11.2亿；全县全域旅游综合收入：68亿元；
2025 年（历史最高纪录）：景区全年游客：744.24万人次（开园40年新高），景区门票+观光车总营收约14.5亿元，九寨沟全县旅游综合总收入：103亿元（破百亿）
我甚至都可以轻易预测，只要不出天灾（地震、疫情）人祸（管理不当），以九寨沟这种独步天下的产品力（下图：九寨沟的五彩池），他的年游客上限会逼近他的生态极限，大概就是 1000 万人次左右（官方披露的旺季日承载量是 4.1 万人次/天，2025 年暑期曾连续 24 天达到这个最大承载量。）
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投资先看生意模式，生意模式先看护城河，九寨沟的护城河太简单了，比茅台的品牌效应还简单，就是天然的特许资源垄断护城河，他是全球顶级自然遗产，景观不可复制，区域无同级竞品（如果四川只能选 1 个景点，绝大多数人首选九寨沟），而且旅游是（吃饱饭后的）刚需，国人/全球旅游需求长期存在，随着经济收入提升，只增不减，AI 也无法替代身体的感知。
老巴一般会用几十年下来的“提价权”来考验一家公司有没有真实的护城河，九寨沟今天的价格是 280 元（观光车是必选项），你要知道，1984 年，门票是 2 元，他是跟茅台一样一路涨上来的。
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喜欢四姑娘山的人是不会服气九寨沟比他美的，但阿段是怎么点拨老巴“苹果的护城河其实比可口可乐深的”？阿段说：“你小时候百事可乐比可口可乐便宜一点，你就喝百事可乐了，但我们做安卓手机，便宜一半都不止，也没见我们抢走苹果多少市场份额。”
四姑娘山的门票定价是 80 + 观光车是 70，两者相加是 150，九寨沟是 280 元，他们都是阿坝州政府的生钱资产，为什么四姑娘山比九寨沟便宜 130，那还是充分考虑过的。
什么是好东西？就是我更贵，但卖的还比你多，2025 年四姑娘山全年游客 250 万，同期九寨沟全年 743.22 万人次，是四姑娘山近 3 倍。
iPhone 6000、7000 的价格，能做到全球第二的销量，茅台 1539 的价格，能做到高端酒第一的销量，这个结果本身就是答案。做一个小众高端产品是简单的，但做一个既高端，还销量数一数二的产品是极难的。
好产品还有一个特征，就是他的营销费率会极低，因为他不需要宣传，他的口碑足够好，买过他的人就会疯了一样给他做免费的宣传。普通的旅游景点是要不断投广告、卷价格的，但九寨沟是不需要投放广告，教育用户的，全国人民天然就知道它值得去一次。
也就是说，用户不是因为九寨沟便宜才去，而是因为“九寨沟就是九寨沟”。这种不需要教育、不需要解释、不需要补贴的产品心智，是消费品里最稀缺的资产。
如果你会因为小米的摄像头参数更高、内存参数更高而花 2999 元买他的手机，那么你迷恋的其实不是小米整体的用户体验或者产品调性，你迷恋的是那个 2999 就能得到的大参数摄像头+大参数内存。
这时候，别人跟你竞争也很简单，我只要把摄像头或内存做更大的参数、定更低的价格，就能把你这些不忠诚的客户抢过来，你什么时候看见过苹果强调他某个硬件的参数比谁强，他就不卖参数，他卖的是整个苹果生态的完整用户体验，消费者愿意为了得到这个独一无二的体验付出两三倍的溢价。
性价比（比参数）确实是做品牌最简单的方式，但长期也是最难的方式，消费者没有对你的品牌产生忠诚，他只是暂时性忠诚于你那个价格下的参数，一旦别人的参数/价格比你优，总能跟你打价格战，你就算能赢，赚的也是辛苦钱，投资是要投有超额收益的生意的，超额收益本身就说明了护城河。
我们通过九寨沟 1984 年开放到 2025 年这 41 年的历史，基本就能看到这个生意的优劣：
优点：
1、这个生意几乎没有竞争，不需要花钱做营销、做渠道；
2、这个生意有定价权，票价一直在涨，游客也一直在涨；
3、这个生意的分红率能做到 85～ 90%，每年的净利润只需要拿出 10% 来做维护（大巴、设备翻新），其他的都可以分掉，自由现金流能做到净利润的 90%；
缺点：
1、四川的地震频繁，遇到 20 年一遇的大地震会折损一两年的现金流；
2、遇到疫情这种极端情况，也会导致的旅游出行受阻，现金流也会停止，但好在只有景区人员的固定开支，不会倒闭。
3、游客生意一般一人一生只会来一两次，没有复购；
4、天花板有限，受限于生态保护，每年的游客上限就是 1000 万人次左右（4.1 万人次/天），而且，九寨沟是普惠性质的国民景点，不能跟茅台一样针对那 1000 万的高端人士不断提价，他的提价权是受到国家管控的，280 涨到 380、480 还能接受，你搞一个 580、690，那投诉就大了。
5、九寨沟是公共自然资源，不是一个完全私有企业。门票、观光车、配套商业、酒店、交通、地方财政、管理局、上市公司或运营公司之间，现金流归属可能很复杂，至少比茅台复杂很多。
综合判断，九寨沟长期大概率能做到 700～1000 万的年游客（最后的人口出生率对他是有影响的，因为他是游客生意，不是茅台的复购生意），景区门票+观光车总营收在 14～20 亿，60% 左右的毛利率， 35% 左右的净利率，最终每年净利润会在 5～7 亿，每年留下 1 亿作为维持性的资本开支，最终的自由现金流会在 4～6 亿，给一个 20～25 倍的 PE，内在价值会在 80～150 亿左右。
这个规模的旅游景点公司，其实成长空间有限，是显而易见的红利股，每年分红 5%，跑过 10 年期国债（2%），不会有什么意外惊喜，大概率也达不到我的投资回报率预期（年化 15% 左右）。
“九寨沟”属于一个相对容易搞懂的生意，但最后我还是希望你把思考落在产品力上，这个世界上，好东西总是稀缺的，总是被有消费力的人抢占的，这是很多投资问题的起点。留一个问题给你，你觉得丽江古城、大理古城、凤凰古城、厦门鼓浪屿这些景点会越来越好，还是越来越不好？