“现在我不知道有多少家在做电动车。就像我们当年做游戏机一样，可能有几百家。你卷到最后就剩几家。那几家是赚钱的。但这几百家都是要倒的。所以现在看到的电动车大部分都会死掉，这个我可以肯定，谁会活下来，我不知道。”
——段永平
时代滚滚向前，科技又是第一生产力，每一轮科技革命竞争到最后，经过一轮又一轮的整合淘汰，往往（“往往”就意味着有的行业没有，比如光伏、飞机等）都会诞生几个头部的伟大公司，早期能够投中这些公司的投资者，自然赚个盆满钵满。
比如互联网时代的腾讯、谷歌、Meta，移动互联网时代的字节，智能手机的苹果，云计算的亚马逊、微软，智能电动车的宁德时代、特斯拉、比亚迪。
腾讯2004年6月16日上市，上市发行市值约 62亿港元，截至2026年7月10日，腾讯总市值约 4.13万亿港元，翻了 666 倍（如果不是现在的低点，是之前的高点，会是 1100 倍），年化市值增长 35%，你全仓这一个公司，业绩就会比老巴跟阿段还漂亮，但没人能做到这样，其一是你在上市的时候，一般看不懂腾讯的商业模式，他才刚开始做游戏，还没有微信，你说你看懂了，那都是骗人的；其二是你有无数次下车的机会。
谷歌也是 2004年上市，只比腾讯晚了 2 个月，上市估值约 230亿美元，截至2026年7月10日，市值约 4.33万亿美元，大概就是 188 倍，年化市值增长 27%。
其实就算你在他们刚上市的时候没看懂他们的商业模式，在 10 年后的 2014 年去买，那时候他们的商业模式基本稳定（腾讯后来还做成了微信支付、腾讯云、视频号、小程序/小游戏、海外游戏；谷歌后来主要是谷歌云），腾讯依然是从不到 1 万亿变成 4 万多亿，谷歌是从 4300 亿美金涨到 4.33 万亿美金，还能再翻 10 倍，这时候你承担的风险依然很低了。
在价值投资体系里，如果不是考虑到阿段确实比绝大多数人都要更懂智能手机这个行业（Oppo、vivo 就是人家的，占股 10%），那么 2010 年买苹果的人，未必要比 2016 年 12、13 倍市盈率买苹果的人更强，原因就是 2016 年的苹果，其商业模式、竞争格局要比 2010 年稳定很多。当然，他能跌到 12、13 倍，市场自然认为那时候他们确定性可言。
腾讯和谷歌当然是互联网、包括移动互联网时代最伟大的两家公司之一，他们对投资者而言，更伟大的还在于它们把巨大的投资回报留给了上市后的普通投资者（二级市场）。
你要知道，Anthropic 现在在一级市场就估值 1 万亿美金，你觉得他还能像腾讯谷歌那样，翻个 666 倍、188 倍不成？这个概率基本就是 0。
Space X 上市就是 2 万多亿美金，二级市场的投资者还能赚到多少呢，这都得透支了多少年的成长性？
智谱现在7312亿港元，他明年跌 10 倍，跌到 731 亿，你觉得不合理吗？其实是合理的，毕竟利润是亏损的，当然，他涨到几万亿港币也是“合理”的，对很多资金而言，“梦想”是很值钱的，“未来”也是很值钱的，他们看不上股息分红，他们要的就是增长率。
关于线性外推这件事，想起了我小学 5 年级，那时候我的梦想就是打 NBA，当时估摸着我一年就能长高 12cm，等我上高中的时候，岂不是得长成乔丹那样高。很可惜，初二就美梦破灭了。
智谱也好、Anthropic 也罢，他们现在的增长不仅是线性那么简单，他是指数级的，也就是加速增长。
这种增长当然很性感。
因为你只要把最近两三年的曲线往右边轻轻一拉，就会得到一个极其壮观的“市梦率”：今年收入100亿，明年300亿，后年900亿，再过几年就是一家年收入几千亿、甚至上万亿的超级平台。假如利润率还能像软件公司一样做到30%或者40%，几万亿市值当然不算贵。
但这里面有太多的假设跟变量了，投资智谱和Anthropic 这类快速变化、竞争格局不稳定的科技企业最困难的地方，并不是判断AI会不会改变世界。AI当然会改变世界。真正困难的是：当全世界都知道它会改变世界以后，你今天支付的价格，究竟已经提前购买了多少年的未来？ 10 年还是 20 年？一旦他失速，你会被套的死死的。
投机的人往往是知道自己投机的，一旦被套了 50%，他的心态会一下子崩掉，投资的人他不那么受股价影响，企业赚到的钱能把自己买回去，你有啥好操心的呢？
企业的护城河有且只有 5 种：品牌效应、转换成本、网络效应、成本优势（规模效应）、牌照专利等。
技术领先不是护城河。技术只有在转化为更低的成本、更强的品牌、更高的转换成本或者网络效应以后，才有可能成为护城河。否则，今天你领先半年，明天别人追上来，你过去投入的研发费用就只是一笔沉没成本。
关注硅谷进展的同学应该知道，上周马斯克的 Grok 大模型发布了 4.5 版本（下图），按照马斯克的原话（有王婆卖瓜，自卖自夸之嫌）：在现实世界的软件工程领域，Grok 紧随 Anthropic 最顶尖的模型 Fable 之后位列第二。
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也是在同一周，装死了很久的 Meta 发布了 Muse Spark1.1 编程模型，主打性价比，输入、输出Token分别只收1.25美元和4.25美元（下图：小扎推文）。
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而且，根据 Reddit 的用户评价，口碑还不错（下图）：
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你以为这就完了吗？同一周，OpenAI发布了GPT-5.6系列，其中最强的GPT-5.6 Sol直接把榜单又刷新了一遍。
按照OpenAI披露的数据，GPT-5.6 Sol拿到80分，超过Anthropic的Fable 5约2.8分，暂时成为新的第一名；完成任务所用的输出Token不到Fable 5的一半，耗时不到一半，成本还便宜了约三分之一（当然，也有王婆卖瓜，自卖自夸之嫌）。
也就是说，在短短一个星期内，Anthropic在自己最具优势、商业价值最高的编程场景里，同时迎来了马斯克、Meta和OpenAI的正面进攻。
我可以做一个预测，Google 大概率会在几个月内发布一款性价比还不错的、有竞争力的编程大模型，你可以说谷歌搜索的统一大入口遭遇到多个入口的长期威胁，但谷歌的科研能力是非常强的。
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所以，Anthropic今天在最赚钱的 Coding 任务上的领先当然是真的，从 2025 年底的 90 亿美金 ARR 到现在的 600 亿美金，但这个领先到底是一座深不见底，别人追不上来的护城河，还是一张有效期只有几个月的成绩单，这就是两回事。
我甚至都相信 Anthropic 还是能够持续领先，但即便有这么强的假设，他依然无法阻挡其他家的编程模型越来越好，这是我们能够看到的事实，也就是Anthropic 的所谓数据闭环、先发优势，是看不见的，如果这是事实，他领先越来越多才是。
“其他家的编程模型越来越好”会有什么后果？那就是会有越来越多的中低价任务会被他们蚕食掉，Anthropic 越做越高端，而他的竞争对手又持续在追赶，整个行业的竞争格局都是不稳定的，你看不到稳态下的市场规模与利润。
而且，你要维持你的技术领先，你还得需要源源不断的资本开支。
所以，不管你是600亿ARR还是800亿，如果这个成绩会受到竞争影响，那他就是很不稳定的，不是胜利果实，你说永辉超市曾经的千亿GMV有有意义吗？没意义，因为他的产品质价比不行，GMV会慢慢被质价比更高的渠道轰下去，但山姆的1500亿GMV是结结实实的业绩，背后是有很强的产品质价比支撑的。
一般人喜欢看营收利润或者增速，我喜欢看组织的能力生长以及产品力跟第二名，第三名的差距在拉大还是缩小，营收利润不过是组织能力以及产品力差异化的最终结果。
智谱 与 Minimax 最近的内部信也看得我热血沸腾（下图）：
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我热血沸腾的视角是作为一个前科技从业者，看到沉寂了 5、6 年的科技行业，又迎来了一轮新的科技革命，日新月异，每天都有新玩意，这在历史上是不常见的。
但如果视角切换到投资，我更倾向于把“辛苦钱”投到行业竞争格局稳定，护城河强大，不用担心天天变、周周变的公司，一个行业在高速变化，对投资并不是什么好事。
互联网、移动互联网因为有网络效应，他的生意模式是仅次于顶级消费品品牌的，苹果的护城河是什么？是500 万苹果开发者跟 20 多亿全球中高端活跃用户组成的网络（平台）效应，腾讯、谷歌、Meta、亚马逊基本都是。
如果谷歌的护城河仅仅只是搜索技术比别人强，他不会是今天 4.33 万亿美金的市值，技术领先这个护城河是不靠谱的，技术领先必须沉淀到其他更长周期的护城河上，比如网络效应、规模效应、迁移成本等等。
目前还没有看到 AI 行业中的智谱、Anthropic 有如此完美的商业模式，当然，你也可以说我刻舟求剑，对新事物采用旧范式估值，但我为什么要赌呢？投资是有 Say No 的选择权的，你不是要争第一的，你是跟自己比赛，你是要打理好自己的财富。
高毅资本的创始人邱国鹭有一段话说的很好：“我对科技的东西其实是一直研究得很久了，但我一直不是太敢买...新技术出来的时候，你不知道赢家是谁，但你往往知道输家是谁。这个东西我觉得是一个很真理的事情。就像比如说美国100年以前，美国这个汽车发明出来，你那时候不知道美国有100家的汽车厂，不知道谁最后会活下来，但你知道做马鞭、做马鞍的那些企业是没有未来的。”
你觉得 AI 时代的必然输家是谁？是腾讯吗？他的商业模式跟现金奶牛是什么？AI 影响得到他吗？AI 来了你就不玩游戏了？不刷短视频了？不跟爸妈通话了？付款敢不看手机了？如果答案都是否的话，你操的是哪门子的心？
必然是输家是百度，以及美股大量的 SaaS 软件公司，因为美国过去因为编程成本高，很多公司用 SaaS 来解决效率问题，而现在 AI 编程让写软件的成本大幅度下滑（下图是案例）
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