“电动车这个生意不会太好，会很累，它差异化很小。但是特斯拉的电动车，它是做出差异化的，大部分电动车的生意呢，我觉得会很艰苦。特斯拉总体来讲确实做得好，你看它款式也少，东西也很单一，量又很大，那它相对来讲成本就会低，它是很可能有钱赚。”
——段永平
赛力斯（华为问界）前天发了一份半年业绩预告（下图）：上半年归母净亏损15亿～18亿元（去年同期还盈利29.41亿元，直接由盈转亏）。更有意思的是，今年一季度公司尚且盈利7.54亿元（7.54亿的盈利中，政府补贴占了超八成，扣非后主业净利润仅1亿出头，这个盈利质量其实本来就差），相当于二季度单季亏掉了19亿到21.5亿元。
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亏损原因也不难猜：
首先销量是没有问题的：2026年1～6月，赛力斯新能源汽车累计销量为178777辆，同比增长3.87%，其中，问界累计销量16.08万辆，同比增长5.6%。
直接问题出在 2 点：
1、 上游原材料全线涨价，存储芯片、铜等工业金属、碳酸锂成本持续走高，芯片从20涨到100一个，碳酸锂翻了一倍多，单车成本多了快2万（下图）。原材料上涨部分，导致成本增加25-34亿元。
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2、资产减值损失总规模约 12～16 亿元。减值资产为老款 M7、初代 M9 配套专用产线、定制模具、淘汰智驾硬件库存、过期专用零部件。减值属于非现金一次性损失，只影响账面利润，不产生实际现金流出，下半年不会重复计提。
两者导致的赛力斯利润降低在37-50亿元，就是赛力斯亏损的直接原因。
我为什么说是直接（表面）原因，因为你懂商业模式的话，应该在2024 年、2025 年就能预料到今日的价格战，以及电动车生意越来越小的差异化，所谓的固定资产减值都是预料中的。
问你一个最根本的问题：凭什么你认为赛力斯（问界）就能遥遥领先理想小米蔚来小鹏他们？是余承东智商比雷军、李想、何小鹏更高，亦或者华为管理水平遥遥领先？
电动车实现差异化的（几乎）唯一可能性是无人驾驶，在没有谁的无人驾驶水平遥遥领先的时候（比如特斯拉在美国，没有第二名），电动车的生意模式哪有什么强大的护城河？他就是一个卖产品的商业模式，既不是茅台、泡泡玛特、喜诗、可乐、农夫的卖品牌，也不是苹果、腾讯他们售卖的平台（网络）效应、生态，甚至不是麦当劳、瑞幸他们的系统级规模成本效应。
我以前说过，只要一家公司是卖产品的商业模式，不管你是影石也好（我不投影石不是因为他老板撒钱浮躁，而是因为不符合我的两条投资原则），美图也罢（参考：阿里投资美图单日涨19%，基本面发生变化了吗？），亦或是零跑（参考：我是不会考虑零跑汽车这种“杀价型”商业模式的），我肯定不会付出超过15 倍的市盈率购买。
如果你的投资体系是价值投资，那么你第一个要思考的问题就是：
看十年，这家企业稳态在的利润会比今天多还是少，能不能支撑起今天的股价？
如果价值投资只能问一个问题，就是上面这个问题。
赛力斯在2025 年 9 月 30 日飙到过 175 块的价格，对应市值约3023 亿元，现在是 900 多亿，较高点蒸发超 2000 亿。
你可以去知乎，翻看当时那些看多者的观点（下图），会发现很多常见的投资失误，包括基于几个季度的业绩开始线性外推未来几年、想象力过于丰富、未经严谨论断的假设太多、买的价格太贵等等。
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一个朋友告诉我，他很喜欢看知乎的老帖，因为会有一种“鞭尸”跟“窥探别人智商”的快感。
当然，更有价值的帖子是“苹果市值突破 5000 亿美金，他的泡沫有多大？”、“英伟达是不是被高估了，他 5 年后能赚 100 亿吗？”中的看多者，你能看到他们的思考过程。
当然，也有很多人是通过错过的逻辑，得到了正确的结果。（参考：美光卖飞解谜：投资逻辑错了，也是有可能赚到钱的）
我们能不能从今年电动车的败局中直接推到 AI 半导体产业的明天呢？
肯定是不能的，电动车只是千行百业中的其中一次能源革命，而 AI 半导体则是赋能千行百业的新一轮工业革命，后者的影响是前者的百倍、千倍，这是不能简单类比的。
当然，如昨天的文章《智谱、Anthropic会是AI 时代的腾讯、谷歌吗？》说的：
“互联网、移动互联网因为有网络效应，他的生意模式是仅次于顶级消费品品牌的，苹果的护城河是什么？是500 万苹果开发者跟 20 多亿全球中高端活跃用户组成的网络（平台）效应，腾讯、谷歌、Meta、亚马逊基本都是。目前还没有看到 AI 行业中的智谱、Anthropic 有如此完美的商业模式。”
你说光模块里面的中际旭创、新易盛厉不厉害？当然厉害，利润也是扎扎实实的：
1、2025 年，中际旭创实现营业收入 382.40 亿元，同比增长 60.25%；归母净利润 107.97 亿元，同比增长 108.78%。2026Q1，公司实现营收 194.96 亿元，同比增长 192.12%；归母净利润 57.35 亿元，同比增长 262.28%。
2、2025年，新易盛实现营业收入248.4亿元，同比增长187%；归母净利润95.3亿元，同比增长236%；毛利率约47.8%，净利率约38.5%，加权ROE达到72.75%。经营活动现金流净额达到约77亿元，同比增长超过十倍。
200%的增长，这是多么夸张的事情，200倍的PE，下一年后就是100倍。
中国在光模块产业上面的话语权，可比 GPU、HBM 内存、大模型强势多了：美国几家最大的云厂商花几千亿美元建设AI数据中心，采购的800G、1.6T高速光模块中，绝大多数不是中际旭创，就是新易盛的，他们两合计占了 70%。
你说内存里面的三星、海力士、美光、长鑫厉不厉害，当然厉害，利润同样是扎扎实实的。
但业绩是业绩，业绩只能解释当下，以及可预计的一两年、两三年的供需情况，无法预知 5 年、10 年后的未来。
赚钱的“术”是很多的，我只说最“原始”的投资方法：
那就是你看你二舅开个餐馆生意好，跟他合伙一起干，出资 10 万占股10%，以后一年要是赚了20万要分2万。
那你当然要关心他 3 年，5 年，10 年后还能不能一年赚20万啊，因为即便他前三年给你每年分2万，你才到手6万，第四年咔的一下开始亏钱怎么办？你还没回本呢。
当然，如果你是 6 万入股，三年就回本了，那就没问题，你就没风险了（现实合伙是有风险的，二级市场是没有的），管他三年后是死是活都没关系，第四年多出来的都是盈余。
现在的问题就是你要掏出去 10 万，很多 AI、半导体公司的股价透支了很多年的成长性，而你唯一能确定的是两三年的供需，你并不能确定 5 年、10 年后没有问题，长期赚钱能力是跟商业模式里的护城河强弱相关的，现在大家也管不了那么多了，想先把这两三年供需失衡的钱赚了再说（如果能够赚到的话），谁都觉得到时候供需平衡的时候能跑得掉，反正自己资金量少，应该没问题。
当前的景气度投资不是价值投资能够解释跟可操作的范畴，所以，你强行用这套体系去解释也是自找麻烦。
我的解决方案就是人家赚人家的，我投我能理解的，我既不会因为人家这周跌了 30%、40% 而嘲笑，也不会因为人家未来几周赚了 30%、40% 而嫉妒，因为我不会玩那个游戏，我只能老老实实玩好自己的游戏——努力去看懂一家企业 10 年后能赚更多钱还是更少钱，台积电应该没什么问题，他只是地缘政治跟价格的问题，英伟达也大概率没什么问题，他们两长期都有可能是极好的生意，英伟达的确定性不如台积电，但商业模式优于台积电（下图）。
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如果你是长期投资者，慢慢你会感受到“行业竞争格局稳定”是多么重要，以编程大模型市场为例，如文章《智谱、Anthropic会是AI 时代的腾讯、谷歌吗？》说的：
“在短短一个星期内，Anthropic在自己最具优势、商业价值最高的编程场景里，同时迎来了马斯克、Meta和OpenAI的正面进攻。
我可以做一个预测，Google 大概率会在几个月内发布一款性价比还不错的、有竞争力的编程大模型，你可以说谷歌搜索的统一大入口遭遇到多个入口的长期威胁，但谷歌的科研能力是非常强的。”
Anthropic 这 2 天是如何应对的（下图）：他把原本在 7月12日结束的 Claude Fable 5 优惠期延长至 7月19日，付费订阅用户可以继续在不额外付费的情况下使用 Fable 5，可使用额度最高达到每周订阅额度的50%，Claude Code的每周使用额度继续提高50%。
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这就是典型的被迫防守动作：竞争对手刚开始抢用户，我就得调整自己的盈利模型（下图：OpenAI Sol的输入价格只有 Anthropic Fable 5的一半，输出便宜40%，Claude Fable 5在复杂代码库和长周期工程任务中依然处于全球第一，只是差距在缩小）。
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茅台可不会因为五粮液发布了一款新品，就给老用户免费送一周飞天，五粮液降价了，茅台反而提价了。泡泡玛特也不会因为 Toy Toy 搞促销，买星星人送拉布布，微信也不会因为飞书搞了个什么功能，就把朋友圈、视频号的广告加载往下降，苹果更不会因为小米、OPPO、vivo 做什么动作就卷自己。
一个公司因为同一个市场中其他竞争对手的行为变化，就调整自己的产品或价格，这本身就是差异化不够大的表现，这没什么好说的，这就是 Fact（事实）。你可以了解一下 iPhone 自从 2007 年 1 月上市，到 2026 年 7 月（2024 年华为 Mate60 系列热销，同周期 iPhone 15 官网价格一分没动），他有没有因为竞争而去调整价格，我记忆中是没有的，2007 年刚上市乔布斯就被迫降价是因为本来定价就定错了，定贵了，刚开始的差异化价值还不足以支撑当时的高溢价。
客观上，大模型、AI、半导体的行业竞争格局太动态多变了，而很多公司的市盈率已经透支了很多年的成长，这给投资带来了很多风险，这里面肯定有一些企业，在十年后看来，利润是可以翻很多倍的，只是你得有百里挑一的能力，挑错了就麻烦了。
在我看来，今天 AI 产业链的问题是上游算力产业链今天获得的超额利润，最终必须由下游产生的经济价值买单。如果消费者只把 Token 当成高度同质化、不断降价的商品，而 AI 应用层又无法建立定价权，那么上游不可能永久维持当前利润率。“苹果链”的繁荣是因为 iPhone 有定价权（iPhone 硬件超 40% 毛利率，服务超 70% 毛利率），能够获得超额收益，一荣俱荣，一损俱损，完全取决于生态链链主。冷战时期，跟着老美的国家都吃香喝辣，跟着苏联就倒大霉了，这不全是制度差异，是美国本身就比苏联有钱。
如果模型提供商会陷入持续价格竞争，Token 毛利率下降，他就有动力自己跑去自研推理芯片（基本每家都会，训练芯片难度太大，中短期都不会），进而压低它们愿意支付给 GPU、HBM、光模块和数据中心的价格。
当然，反方观点是，如智谱的唐杰教授说的，AGI 的能力是要媲美发现相对论的。对最顶尖的大模型，可能只覆盖 5% 的人、5% 的任务，而这些任务创造的价值会是另外 95% 的人的数十倍、百倍。你可以想想，中国只有 1% 的人喝得起茅台，但茅台一年创造的利润（800 亿），比 A 股其他所有白酒企业加起来还要多 1 倍，人与人之间的差距是非常大的。
但，这都是仍未实现的猜测，是市梦率的范畴，价值投资不为市梦率部分买单，我们的能力圈在琢磨好生意，其他的钱是赚不到的。